de en de fr de en de de de de fr de en de de en en en en en de en fr en en nl fr de es en zh en it ja ru es en nl ja en en en sv hbs_lat de en en de en de fr en en it it en de de de de de de de en de de de de de de de de de de de de de en et en it de de it de en en de en de en en en de en de de de de en en en de en de de de de en fr de de de en it de de de lb de de de de de de de
Stellt "Carry" einen eigenständigen Faktor an den Anleihenmärkten dar? Seit der Einführung des Capital Asset Pricing Models haben Forscher und Praxisanwender das Modell laufend um neue Faktoren ergänzt. Dies hat John Cochrane zur Wortschöpfung "Faktorzoo" veranlasst. Im vorliegenden Artikel analysieren wir Carry als möglichen weiteren Neuzugang im Faktorzoo bei Unternehmensanleihen.
Co-Head of Quant Fixed Income and Lead Portfolio Manager
Carry ist einer der jüngsten Kandidaten für den "Faktorzoo"
Bei kritischer Untersuchung zeigt sich, dass Carry einen Mehrertrag aufgrund höheren Risikos liefert
Risikobereinigt ähnelt Carry zu sehr dem Faktor Value, um einen Mehrwert gegenüber bisherigen Faktoren darzustellen
Wie am Aktienmarkt nimmt auch am Markt für Unternehmensanleihen die Zahl der Faktoren zu. Die gängigsten Faktoren am Credit-Markt waren bislang Size, Value, Momentum und Low Risk. Wir haben auch den Faktor Quality untersucht und kamen zu dem Schluss, dass dieser am Markt für Unternehmensanleihen eine natürliche Erweiterung des Faktors Low Risk darstellt: ein Teil des Alphas des Faktors Quality ist dem Faktor Low Risk zuzuordnen, dennoch liefert der Faktor Quality einen Mehrwert im Faktormix.
Erhalten Sie regelmäßig aktuelle Informationen zu Factor Investing.
Allgemein wird Carry als der erwartete Ertrag eines Assets bei unverändertem Marktumfeld definiert. Am Credit-Markt lässt sich Carry als der Bonitätsaufschlag (Spread) in seiner einfachsten Form definieren (die Zusatzrendite einer Unternehmensanleihe gegenüber einer Staatsanleihe) oder als der Credit-Spread zuzüglich des Roll-Down-Effekts. Der Roll-Down-Effekt ist der erwartete Ertrag einer Anleihe, wenn sich diese entlang der (als unverändert angenommenen) Zinskurve auf die Fälligkeit zubewegt. Wir halten die letztgenannte Definition für die umfassendere.
Wir haben den Beitrag des Faktors Carry zur Wertentwicklung über den Zeitraum von Januar 1994 bis Juni 2016 untersucht. Für jeden Monat haben wir Anleihen nach ihrem Carry (Credit-Spread + Roll-Down-Effekt) sortiert, sie mit gleicher Gewichtung auf fünf Portfolios verteilt und über 12 Monate gehalten. Wir stellten fest, dass die Renditen von den Anleihen mit dem niedrigsten Carry (Q5) zu denjenigen mit dem höchsten Carry (Q1) anstiegen, dass ihre Volatilitäten dabei aber eine noch stärkere und monotone Streuung aufwiesen. Infolgedessen stieg die Sharpe Ratio (Ertrag pro Risikoeinheit) vom Portfolio Q5 zum Portfolio Q1 nicht an. Die entsprechende Streuung der Volatilität ist auch anhand anderer Risikomaße zu beobachten. Die Anleihen mit dem höchsten Carry im Bereich Investment-Grade sind diejenigen mit dem höchsten Risiko: sie verfügen über eine höhere Duration, ein niedrigeres Bonitäts-Rating, ein höheres Beta und eine geringere Distance-to-Default (DtD). Analog dazu ist im Hochzinsbereich ein hoher Carry charakterisiert durch ein niedrigeres Rating, ein höheres Beta und eine geringere Distance-to-Default, jedoch durch eine niedrigere Duration, was auf eine fallende Credit-Spread-Kurve hindeutet. Wir schließen daraus, dass Anleihen mit hohem Carry, nicht nur eine höhere Rendite abwerfen, sondern auch wesentlich riskanter sind als Anleihen mit niedrigem Carry.
Grafik  1 Grafik 1 zeigt die Sharpe-Ratios von Carry-Portfolios aus den Bereichen Investment-Grade (IG) und High-Yield (HY). Wäre Carry ein eigenständiger Faktor, würden die Sharpe-Ratios vom Portfolio mit dem höchsten Carry zum Portfolio mit dem niedrigsten Carry monoton sinken. Jedoch weist in beiden Bereichen das Portfolio mit dem höchsten Carry gegenüber den übrigen vier Portfolios keine überlegene Sharpe-Ratio auf. Die Sharpe-Ratio von Q1 im Bereich IG beträgt 0,19, im Bereich HY liegt sie bei 0,18. Basierend auf diesen Ergebnissen sollte ein Anleger bei der Bildung eines Credit-Portfolios Carry nicht als eigenständigen Faktor betrachten.
Grafik 1 | Sharpe Ratio von fünf USD-Portfolios mit sinkendem Carry (Renditeaufschlag + Roll-Down-Effekt) aus den Bereichen Investment-Grade und High-Yield
Quelle: Robeco, Barclays. Stichprobenzeitraum: Januar 1994 – Juni 2016.
Risikobereinigt wird der Faktor Carry dem Faktor Value immer ähnlicher
Man könnte der Ansicht sein, dass die Tendenz des Faktors Carry hin zur Auswahl riskanterer Anleihen durch eine risikoneutralere Portfoliokonstruktion abgeschwächt werden könnte. Doch dies würde dazu führen, dass der Faktor Carry dem Faktor Value sehr ähnlich wird. Zur Erinnerung: Value ist am Credit-Markt definiert als der Credit-Spread einer Anleihe im Vergleich zum zugrundeliegenden Risiko. Seiner Konstruktion nach ist der Credit-Spread die Variable, die den beiden Faktoren Carry und Value gemeinsam ist. Wenn alle Anleihen mit demselben Credit-Spread gleich riskant wären, würden auch Carry und Value gleich sein. Würden wir den Faktor Carry um immer mehr Risikogrößen bereinigen und ein risikoneutrales Carry-Portfolio bilden, würde es daher einem Value-Portfolio immer ähnlicher.
Kein Platz im Faktor-Zoo
Bei der Regressionsanalyse von Carry am Credit-Markt nach den Faktoren Value, Size, Low Risk und Momentum verbleibt kein wesentliches Alpha, was unsere bisherigen Erkenntnisse bestätigt. Zudem finden wir eine starke ökonomische Abhängigkeit (0,82 bis 1,06) vom Faktor Value, was ebenfalls eine hohe statistische Signifikanz beinhaltet. Dies weist darauf hin, dass der Faktor Value den Faktor Carry beinhaltet. Da bereits der Faktor Value existiert, schließen wir daraus, dass es bei Unternehmensanleihen keinen Platz für einen Faktor Carry im Faktor-Zoo gibt.
Weitere Artikel zu diesem Thema
Value-Identifizierung durch maschinelles Lernen
Value-Identifizierung durch maschinelles Lernen
Fixed income outlook: Twin peaks
Central bank watcher: Work in progress
This CIO's summer reading list on sustainability – and why you should read it too
Building back bond exposure
Fixed income outlook: Twin peaks
Effiziente Ausnutzung die Faktorprämien in den Segmenten Investment Grade, High Yield und Staatsanleihen.
QI Global Multi-Factor High Yield
QI Global Multi-Factor Credits
QI Global Multi-Factor Bonds
Besuchen Sie uns in den sozialen Medien
Sitemap Fonds - Sitemap Strategien
Die auf diesen Seiten enthaltenen Informationen dienen Marketingzwecken und sind ausschließlich für (i) qualifizierte Anleger gemäß dem Schweizer Bundesgesetz über die kollektiven Kapitalanlagen vom 23. Juni 2006 („KAG“), (ii) Professionelle Kunden gemäß Anhang II der Richtlinie über Märkte für Finanzinstrumente (2014/65/EU; „MiFID II“) mit Sitz in der Europäischen Union oder im Europäischen Wirtschaftsraum mit einer entsprechenden Lizenz zur Erbringung von Vertriebs- / Angebotshandlungen im Zusammenhang mit Finanzinstrumenten oder für (iii) solche, die hiermit aus eigener Initiative entsprechende Informationen zu spezifischen Finanzinstrumenten erfragen und als professionelle Kunden qualifizieren.
Die Fonds haben ihren Sitz in Luxemburg oder den Niederlanden. Die ACOLIN Fund Services AG, Postanschrift: Affolternstrasse 56, 8050 Zürich, agiert als Schweizer Vertreter der Fonds. UBS Switzerland AG, Bahnhofstrasse 45, 8001 Zürich, Postanschrift: Europastrasse 2, P.O. Box, CH-8152 Opfikon, fungiert als Schweizer Zahlstelle. Der Prospekt, die Key Investor Information Documents (KIIDs), die Satzung, die Jahres- und Halbjahresberichte der Fonds sind auf einfache Anfrage hin und kostenlos im beim Schweizer Vertreter ACOLIN Fund Services AG erhältlich. Die Prospekte sind auch über die Website www.robeco.ch verfügbar.
Einige Fonds, über die Informationen auf dieser Website angezeigt werden, fallen möglicherweise nicht in den Geltungsbereich des KAG und müssen daher nicht über eine entsprechende Genehmigung durch die Eidgenössische Finanzmarktaufsicht FINMA verfügen. Einige Fonds sind in Ihrem Wohnsitz- / Sitzstaat möglicherweise nicht verfügbar. Bitte überprüfen Sie den Registrierungsstatus in Ihrem jeweiligen Wohnsitz- / Sitzstaat. Um die in Ihrem Land registrierten Produkte anzuzeigen, gehen Sie bitte zur jeweiligen Länderauswahl, die auf dieser Website zu finden ist, und wählen Sie Ihr Wohnsitz- / Sitzstaat aus.
Weder Informationen noch Meinungen auf dieser Website stellen eine Aufforderung, ein Angebot oder eine Empfehlung zum Kauf, Verkauf oder einer anderweitigen Verfügung eines Finanzinstrumentes dar. Die Informationen auf dieser Webseite stellen keine Anlageberatung oder anderweitige Dienstleistung der Robeco Switzerland Ltd dar. Eine Investition in ein Produkt von Robeco Switzerland Ltd sollte erst erfolgen, nachdem die entsprechenden rechtlichen Dokumente wie Verwaltungsvorschriften, Prospekt, Jahres- und Halbjahresberichte konsultiert wurden.
Durch Klicken auf "Ich stimme zu" bestätigen Sie, dass Sie resp. die von Ihnen vertretene juristische Person eine der oben genannten Kategorien von Adressaten fallen und dass Sie die Nutzungsbedingungen für diese Website gelesen, verstanden und akzeptiert haben.