III. 연구자료 및 분석방법론
3.1 연구자료 및 변수정의
본 연구에서는 한국거래소 유가증권시장 및 코스닥 상장기업을 대상으로 2001년부터 20015년 까지를 연구기간으로 한다. 기업의 재무자료 및 주가자료는 KIS-value 및 Fn-Guide 등 데이터베이스를 이용하여 수집하고, 해외 거시경제 변수는 한국은행 ECOS 시스템 및 Industrial Production(IP)등을 사용하여 수집한다.
기업 재무건전성에 대한 지표로 Altman(1968)의 Z-score, Leaven and Levine(2009) 및 Boyd and Nicolo(2005)의 Z-score, Value at Risk 등 다양한 방법론이 개발되어 왔다. Altman의 Z-score은 판별분석을 통한 부도요인을 도출하여 점수를 부여하는 방법이며 이때 추정계수가 고정되어 다양한 업종의 기업에 일률적으로 적용하는데 어려움이 있다. Leaven and Levine의 Z-score는 총자본순이익률과 자기자본비율의 3년 또는 5년 간 평균의 합을 동 기간 총자본순이익률의 표준편차로 나눈 값이다. Z-score는 중장기 이익의 변동성을 고려한다는 점에서 계속기업 가정과 부합한다는 장점이 있으나 최소 3년 이하 시계열만 존재하는 기업표본은 누락되는 단점이 있다. 특히, Z-score는 주로 금융기관의 지급불능 가능성을 측정하는 지표로 사용된다. Value at Risk는 특정기간 동안 정해진 신뢰수준에 입을 수 있는 최대 손실을 추정하는 방법이다.
본 연구에서는 기업 재무건정성에 대한 대용변수로 Piotroski(2000)가 제시한 F-score를 사용한다. F-Score는 당기순이익, 현금흐름, ROA 등 9개의 재무지표를 선정한 후 제시한 기준에 따라 만족할 경우 1점, 만족하지 못할 경우 0점을 부여한 후 합산하는 방법으로 개별 기업의 건전성을 진단한다. 본 지표의 장점은 기업 별 수익성, 안정성, 유동성, 효율성 등 재무적 특징이 적절히 반영되어 계산된다는 점이다. 그러나 시장성 요인을 고려하지 않는다는 단점이 있는데 본 연구에서는 회귀식에 Market-to-Book 변수를 통제변수로 추가함으로써 이점을 보완하였다.