D ISBENDING Vaxtaverkir Tómas Ottó Hansson Tölu verð umræða hefur verið um nýlegar aðgerðir Seðlabanka íslands í peningamálum . Að - gerðirnar hafa það markmið að verja stöðugleikann í verðlagsmálum og gengisstefnuna . Þessar aðgerðir lýsa breyttum aðstæðum áfjármagnsmarkaði hérlendis og aukinni áherslu á verð - lagsstöðugleika . I þessari grein er ætl - unin að árétta ýmis atriði sem geta valdið misskilningi og hafa leitt til rangra ályktana , t.d. þeirra að aðgerðirnar komi óeðlilega niður á fyrirtækjum og fjár - festingum . Stefnan í peningamálum Núverandi stefna í peningamálum ætti að veratil hagsbótabæði fyrirheimili og fyrirtæki , því aðgerðirnar minnka óvissu um verðlagsmál , gera væntingar um lækkandi vexti raunhæfar og auka trú á peningamálastefnuna . Þetta getur leitt til lægra áhættuálags sem vextir bera , en þetta álag er m.a. hátt hér á landi vegna fyrri óstöðugleika . Stefna Seðla - bankans getur þannig leitt til iægri raun - vaxtakostnaðar fyrirtækja og heimila þegar fram í sækir . Hvaðavextir ? í kjölfar aðgerðanna hefur gjarnan verið talað um vaxtahækkanir Seðla - bankans eins og hann einn ráði vaxta - stiginu í landinu . Þetta er rangt . Rétt er að seðlabankar hafa töluverð áhrif á vexti á peningamarkaði , þ.e.a.s. vexti á verðbréfum til skamms tíma og stuttum millibankalánum . Þessir vextir hafa síðan áhrif á aðra vexti og á útlán banka að einhverju leyti . Ekki er víst að slíkar vaxtabreytingar komi að f ullu fram í öðr - umvöxtum.t.dvöxtumáfjársamningum til lengri tíma eða raunvöxtum , eða valdi viðvarandi vaxtahækkunum . Mismunur vaxta eftir tíma - lengd Helstu kenningar um mismun vaxta á fjárskuldbindingum til langs og skamms tíma gera ráð fyrir að munurinn ráðist annars vegar af væntingum um breyt - ingar á skammtímavöxtum á næstu miss - erum og hins vegar af áhættuálagi sem lengri fjársamningar bera vegna þess að fjármagnið er bundið . Trúverðug hækkun skammtímavaxta getur leitt til væntinga um lægri skammtímavexti á komandi misserum og einnig til lægri áhættuþóknunar vegna aukinnar bjart - sýni um stöðugleika ( þetta síðara gildir aðallega um óverðtryggða fjársamn - inga ) . Á hinn bóginn geta óbreyttir vextir þegar aukning verður á eftirspurn valdið ótta um hækkun skammtímavaxta síðar og um óstöðugleika sem eykur mun vaxta eftir tfmalengd fjársamninga . Þær aðgerðir sem Seðlabankar oftast beita til að draga ú verðlagshækkunum felast í því að í upphafi er stuðlað að hækkun skammtímavaxta . Slík hækkun minnkar mismun langtíma - og skamm - tímavaxta ef aðgerðin er trúverðug og markaðurinn telurlíklegtað skammtíma - vextir muni lækka aftur , en vextir á lengri skuldbindingum hækka mun minna . Eftir að áhrif aðgerðanna fer að gæta geta þeir síðan stuðlað að lækkun skamm - tímavaxta aftur . Þannig flest tímaróf vaxta út á toppi hagsveiflunnar og rís á botni hennar ef seðlabankar „ halla sér í vindinn " . Hækkun skammtímavaxta á þennan hátt ætti því fyrst og fremst að hafa áhrif á neyslu og fjárfestingar til skemmri tíma , en ætti ekki breyta fjár - festingarákvörðunum til lengri tíma . Nafn vextir og raun vextir Greinarmun verður að gera á nafn - vöxtum og raunvöxtum . Nafnvextir eru í hefðbundinni skilgreiningu raunvext - ir að viðbættum verðbólguvæntingum ( hér á landi tíðkast að nota vísitölu - bindingu sem í raun gerir verðbólgu - leiðréttinguna sjálfvirka ) . Flestir eru sammála um að seðlabankar hafa mikil áhrif á skammtímanafnvexti , og þar af leiðandi einhver áhrif á skammtíma - raunvexti þar sem verðlag breytist ekki mjög hratt . En þeir hafa minni áhrif á langtímavexti og lfklega engin langtíma - áhrif á raunvexti . I rannsókn hagfræði - deildar OECD á hvað ræður raunvöxtum til lengri tíma var niðurstaðan sú að að - gerðir seðlabanka hafa einungis skamm - tímaáhrifáraunvexti . Raunvextirtillengri tíma ráðast af sparnaði , fjárfestingum , framleiðni fjármagns og öðrum þáttum efnahagslífsins sem eru utan sviðs seðlabanka . 1 T.d. er talið að viðvarandi halli í ríkisbúskap flestra iðnvæddra landa á síðastliðnum áratug ( sem er nei - kvæður sparnaður ríkisins ) hafi valdið háum raunvöxtum í heiminum . Vextir og gengisbreytingar Fyrir erlenda fjárfesta eða lánar - drottna og innlenda aðila með erlend verðbréf eða lán skipta erlendir vextir og gengisbreytingar jafn miklu máli og innlendir vextir . Einfalt vaxtajafnvægi gerir ráð fyrir að sambærilegir innlendir vextir séu jafnir erlendum vöxtum að viðbættri gengisfellingu sem búist er við á lánstímanum . Aðgerðir Seðla - 1 The Determinants of Real Long Term Interest Rates : 17 Country Pooled Time Series Evidence . Economics Department Working Papers NO. 155 OECD 1995 . bankans og stefnan um hallalaus fjár - lög gera gengisstefnuna trúverðuga og leggja grunninn að stöðugu gengi sem minnkar áhættuálag vegna hættu á gengisfalli . Sú staðhæfing að Seðla - bankinn auki vaxtamun milli Islands og annarra landa er því misvísandi . Ótrú - verðug gengisstefna og of lágir skamm - tímanafnvextir miðað við forsendur efnahagslífsins auka á væntingar um gengisfellingu ( réttara væri að nota orðið „ gengisfall " því núorðið verður gengisskráningin til á markaði ) sem eykur áhættuálag og leiðir til mun hærri jafnvægisvaxta en ella . Þekkt dæmi um þetta er síðbúin vörn Svía gegn fallandi gengi sænsku krónunnar árið 1992 en sænski seðlabankinn hækkaði þá skammtímanafnvexti ( dagvexti ) í 500% til að sporna við útstreymi fjár . Gengisfall veldur einnig hærri greiðslubyrði af er - lendum lánum og eykur þannig beint fjármögnunarkostnað fyrirtækja . Hagur atvinnulífsins felst í stöðugleika Ekki ætti að draga þá ályktun að að - gerðir Seðlabankans sem miða af því að hækka vexti á peningamarkaði séu óeðli - legar , komi niður á fjárfestingum og dragi úrhagvexti til lengri tíma . Stöðugleiki er forsenda þess að íslensk fyrirtæki njóti sömu kjara á fjármagnsmarkaði og fyrirtæki í nágrannalöndunum og einnig forsenda þess að fjármagn til arðbærra fjárfestinga fáist á samkeppnishæfum kjörum . Vaxtahækkun Seðlabankans er því nauðsynlegt skref til að tryggja stöðugleika og eðlileg lánskjör til lengri tíma . Vaxtaverkirnir sem fylgja verða skammvinnir ef stefna Seðlabankans nær fram að ganga . Seðlabankar geta tryggt stöðugleika en hafa lítil áhrif á raunvexti til lengri tíma nema með þeim áhrifum sem stöðugleikinn skapar . Ef vaxtastig er of hátt á Islandi er skýring - anna líklega að leita í ríkissjóðshalla , litlum einkasparnaði og óstöðugleika síðustu áratuga sem fjárfestar gleyma aðeins ef starfshættir stjórnvalda breyt - ast á trúverðugan hátt . íslenskur fjár - magnsmarkaður er enn í aðlögun og frekari umbætur gætu lækkað kostnað og aukið samkeppni og má nefna einka - væðingu ríkisbankanna og fjárfestinga - lánasjóðanna í því sambandi . Höfundur er hagfrœðingur Leiðrétting I síðasta tölublaði var sagt að hluta - bréf ríkisins í Jarðborunum hf. væru til sölu samkvæmt fjárlagafrumvarpi sem lagt var fram nýlega . Rétt er að leitað er heimildar til að selja hlutabréfin en bréf - in voru hins vegar boðin út og seld í júlí í sumar . Ríkið er því ekki lengur hluthafi í fyrirtækinu .