《海納智見》隨著基金一季報披露完畢，市場關注公募基金的持倉情況，基金倉位變化情況
為投資者提供了分析市場結構的依據，我們在前期報告已初步進行分析。本篇報告在此基礎上，
圍繞白馬板塊的持倉變動及其背後邏輯進一步挖掘，並基於此討論對於後續市場風格及行業的啟
示。
２０２４年第一季度白馬持倉變化不大背後是一季度基本面和資金面仍處修復之中。整體看
２０２４年第一季度基金權益倉位微降，但仍處於歷史高位。其中，白馬板塊持倉變化不大，若
以中證Ａ５０代表白馬板塊，２０２４年第一季度白馬持股市值占比小幅上升，但相對全Ａ自由
流通市值占比的超配比例有所下降，目前超配比例處２０１３年以來從低到高３４％的較低水平
。２０２４年第一季度基金並未加倉白馬板塊，這背後或反映著當前機構對於白馬股的態度仍然
較為保守。
究其根本，我們認為白馬股持倉未增的背後是一季度基本面和資金面仍然處於修復中。白馬
股獲超額收益的背景是國內經濟上行、企業盈利改善，以及增量資金流入。而第一季度在中國經
濟修復仍待驗證、海外降息延後的背景下，機構投資者對於白馬股的態度仍趨向於保守。具體而
言，從基本面看，短期內需修復仍然面臨一定挑戰。從資金面看，年初以來市場對美聯儲降息預
期一再延後，目前投資者預計的大概率降息時間已推遲到９月，在此背景下投資者對於外資回流
的速度有所擔憂。
白馬內部持倉分化，背後是行業基本面和政策。從白馬內部看，公用事業、出海相關行業加
倉，醫藥、電子等相關行業減倉。白馬板塊中持倉占比明顯增加的行業背後往往有更好的基本面
數據支撐；而出海相關行業持倉環比上升可能源於一季度出口數據較為強勁，較去年第四季度的
０﹒８％明顯回升，在此背景下基金對出海相關行業的基本面預期或有所提升。而一季度基金減
倉醫藥、電子等白馬板塊或源於較弱的基本面數據及預期，醫藥方面，短期行業走出基本面底部
仍需一定時間，較弱的醫藥基本面數據或使得基金對醫藥的持倉有所下降。電子方面，儘管去年
以來全球半導體周期已自底部明顯回升，但行業短期庫存壓力仍然相對較高，而需求端受全球經
濟增速放緩影響，終端需求的復甦彈性相對較弱，根據ＩＤＣ預測，２０２４年全球ＰＣ端市場
增速在２％左右，呈現弱復甦態勢。
二季度市場或蓄勢，中期低估低配的白馬或成主線。２月５日以來市場上漲的性質是底部第
一波反彈，當前市場已逐漸積累了一定的獲利盤壓力，未來短期市場上漲節奏或有放緩。歷次熊
市見底後第一波上漲行情走完，市場往往會獲利回吐，後續需密切跟蹤政策落地情況以及宏觀經
濟數據能否加速復甦。當前白馬板塊整體已經低估低配，中期來看隨著穩增長政策的加碼及見效
，宏微觀基本面有望逐步改善，以及若下半年美聯儲降息落地外資或回補白馬股，估值和配置均
處在低位、業績彈性更大的白馬板塊或逐漸迎來布局機會。
白馬板塊內部中，短期經濟復甦需鞏固，海外降息再延後，市場風險偏好有待修復，投資白
馬穩定資產或更穩健。若著眼於中長期，中國優勢製造或是白馬股裏面最值得關注的方向。一方
面，中國製造在供給側具備絕大多數國家無法比擬的優勢；另一方面，新興國家發展本國製造業
將帶動經濟和收入增長，對中高端製造的需求也會相應增加，或成為中國優勢製造出口新增量。
風險提示：穩增長政策落地進度不及預期，國內經濟修復不及預期。
《海通國際Ａ股首席策略分析師 荀玉根》
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