19/04/2024
美元升值,亞洲金融危機重臨?
美國傷風,全世界感冒。
3月公布的美國就業數據和通脹數據顯示,當地勞工市場依然十分熾熱,新增就業人數繼續迅猛擴張,工資持續上揚,在經濟周期尾端展現出如此強勁的增長特徵實屬意外。勞工市場高燒不止,導致服務業成本持續高漲,通貨膨脹居高不下,讓經濟學家和美國聯儲局的預測很尷尬。
美國通脹在最後階段反覆曲折,其實並不令人意外。疫情觸發的供應鏈危機已經結束,俄烏衝突帶來的能源危機也大致告一段落。美國通脹借助外力,CPI從9字頭直落到3字頭。聯儲局也有點洋洋自得,以為在對抗通脹上很快可以畢業,市場的判斷一度更樂觀。
最新的經濟數據則顯示,聯儲局該念的書都沒有念,短期畢業並不現實。聯儲局貨幣緊縮政策,真正能夠產生效果的,是抑制內需、抑制工資過快增長,但是在這個領域看來,效果並不理想。華爾街驚醒,對利率政策前景重新評估,從higher for longer(維持高利率)變成higher for still longer(高利率還得更久)。
整個金融市場都在重估美國的減息前景,今年的減息時機進一步後置,預計減息次數從數據發布前的年內三次下調到一至兩次。美國國債全線遭到拋售,對政策利率最敏感的兩年期國債收益率在6個星期內從4.19%跳升到4.92%。換句話說,市場的減息預期已經少了3碼。
對美國政策利率前景的重新評估、重新定價,導致美元匯率全面反彈,美元指數衝破106,兌日圓匯率更創下30幾年來的新高,兌亞洲各貨幣匯率一齊上揚,勾起市場對1997年亞洲金融危機的回憶,「亞洲匯率保衛戰」等聳人聽聞的標題,在媒體、自媒體跳動。
美元兌日圓匯率創下逾30年新高,兌亞洲各貨幣匯率同上揚。(Shutterstock)
金融危機會不會再次來襲?從過往幾十年的經驗看,每次美國進入高利率、強匯率周期,新興市場必有一劫。機制是美國利率較高,資金從新興市場流回美元區,推高美元匯率、推高美元資產價格,吸引更多資金出離新興市場。新興市場國家動用外匯儲備來維持匯率穩定,但是隨著儲備的迅速減少,基本面因素惡化,更多外國游資(還有本國資金)逃離。不少新興國家在美元疲弱、利率低下的時候,積累了大量美元債務,一旦外資撤離,美元流動性很快捉襟見肘,信用評級遭下調。本國匯率一再下貶的話,原本具有還款能力的本國企業也無力償還美元債。
上一輪美元持續強勢發生在1995至2000年,此間先後觸發了墨西哥債務危機、亞洲債務危機、俄羅斯債務危機和阿根廷/巴西債務危機。從任何意義上說,美國利率居高不下、美元匯率不斷升值,對於新興市場國家經濟都是一個威脅。2020至2022年美元曾經有過一次升值,基本上是疫情之下資金流入美國避險,不過時間較短,美元匯率很快掉頭回落,只有斯里蘭卡、阿根廷等幾個新興國家受到衝擊。
2023年開始聯儲局瘋狂加息,在14個月內加息超過5個百分點,令美元匯率再次上升。不過市場去年開始一直有利率很快會回落的預期,使得美元匯率升值並不激烈。現在市場突然意識到美國的通脹仍未受控,聯儲局在短期內未必有空間減息,美元突然啟動。
美元匯率驟升,讓日圓、韓元在內的一眾亞洲貨幣承受貶值壓力,亞洲金融危機會不會重臨?筆者認為機會不大,因為如今亞洲經濟基本面和27年前大不相同。當年的亞洲債務槓桿過高,欠下巨額美元債;如今多數亞洲國家的外債水平比起本國經濟體量不算高,短債數量和外匯儲備的比率大多合適。外資流入中,直接投資(產業投資)比重大幅增加,這些資金一般不受利率影響。
更重要的是,1997年危機後,多數國家修正了匯率形成機制,本國貨幣多採用浮動匯率。這使得各國央行毋須拼死干預匯市來保匯率,政策騰挪空間大了,被投機者狙擊的可能小了。筆者認為,以目前的美元波動和資金流向,亞洲重現97金融風暴的機會不大。
但是美元利率一直維持在高位,對全球經濟、資金配置一定有影響,時間拖得久了,亞洲經濟勢必受損,資產價格難免不受衝擊。
美國前財長康納利曾經說過,「我們的美元,你們的問題」。全世界祈求美國利率早點回落。
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