Abbondante liquidità e tassi alti generano massicci pagamenti di interessi dalla banca centrale alle banche europee. Nell'Eurosistema ciò implica trasferimenti a carico di alcuni paesi e a favore di altri. Il nostro è quello che ci perde di più.
Ingenti pagamenti di interessi dall'Eurosistema alle banche
Le regole interne all'Eurosistema, formato dalla Banca centrale europea (Bce) e dalle banche centrali nazionali (Bcn) dei paesi membri dell'area euro, comportano significativi trasferimenti di denaro tra una banca centrale nazionale e l'altra, con effetti importanti sui loro conti economici. Poiché gli utili di bilancio delle Bcn vengono girati ai rispettivi governi, tali trasferimenti finiscono in ultima analisi per tradursi in oneri o benefici per i contribuenti dei paesi membri dell'area euro: in sostanza sono trasferimenti fiscali tra un paese e l'altro. Con l'avvento di una politica monetaria basata sulla abbondanza di liquidità e su alti tassi di interesse, i trasferimenti hanno assunto una dimensione senza precedenti. In questo gioco, l'Italia è il paese che, nel 2023, ha perso più di tutti, mentre la Germania è quello che ne ha tratto maggiore beneficio. Vediamo perché.
L'abbondante liquidità, eredità delle politiche di Quantitative easing (Qe) degli anni scorsi, viene depositata dalle banche sulla deposit facility (Df) presso l'Eurosistema: ogni banca ha un deposito presso la Bcn del suo paese. Su questi depositi, le banche ricevono un interesse calcolato al tasso di policy, attualmente pari al 4 per cento. L'anno scorso i pagamenti in conto interessi dall'Eurosistema alle banche della zona euro sono stati pari a poco più di 130 miliardi di euro: una bella rendita per le banche e un bel costo per l'Eurosistema.
Distribuzione dell'onere tra paesi
Ma l'aspetto più curioso è come questo costo viene distribuito tra le banche centrali nazionali. Si potrebbe pensare che sia distribuito in base alla dimensione relativa dei depositi raccolti dalle Bcn tramite la deposit facility. Si dirà: se il 5 per cento della raccolta complessiva, fatta dall'Eurosistema, è attribuibile a una Bcn, questa pagherà il 5 per cento degli interessi totali pagati dall'Eurosistema. Ma non è così. Le regole, relative alla "ridistribuzione del reddito monetario" all'interno dell'Eurosistema, prevedono che l'onere di interessi gravante sulla Df venga ripartito sulla base delle quote che le Bcn detengono nel capitale della Bce (capital keys): in pratica, in base alle dimensioni relative di ciascun paese della zona euro (misurate in base alla popolazione e al Pil). Continuando nell'esempio, se quella Bcn ha una quota capitale del 16 per cento, questa sarà la quota di interessi passivi che le viene attribuita. Di conseguenza, dovrà versare nelle casse dell'Eurosistema una cifra pari all'11 per cento degli interessi totali sulla Df, che si aggiunge al 5 per cento corrisposto alle banche del suo paese. L'esempio non è fatto a caso, ma riproduce (con qualche arrotondamento) la situazione della Banca d'Italia. In base al bilancio presentato il 28 marzo scorso, nel 2023 essa ha pagato interessi per 7,8 miliardi alle banche italiane sulla Df, ma ha dovuto versare altri 14,1 miliardi nelle casse dell'Eurosistema, in virtù del meccanismo appena illustrato (si veda la tavola 38 a pag.78 del Bilancio di esercizio 2023). La Banca di Spagna si trova in una situazione simile a quella della Banca d'Italia, sebbene l'onere a suo carico sia circa la metà. Seguono le banche centrali greca, quella portoghese e alcune altre, per importi nettamente più piccoli.
A chi vanno i versamenti fatti dalla Banca d'Italia e dalle altre Bcn che si trovano in una situazione simile? Vanno alle Bcn che sono nella situazione opposta: quelle che hanno una quota capitale inferiore alla loro quota nella raccolta complessiva fatta dall'Eurosistema sulla Df. La prima della lista è la Bundesbank, a cui fa capo il 31 per cento della dimensione complessiva della Df, ma che detiene una quota capitale del 26 per cento. Secondo le stime qui riportate, nel 2023, ha corrisposto 39 miliardi di interessi sulla Df alle banche tedesche, ma in base alla "ridistribuzione del reddito monetario" gliene sono stati attribuiti 33, quindi ha ottenuto un rimborso di 6 miliardi dall'Eurosistema. Rimborsi di poco inferiori sono andati alle banche centrali di Francia e Lussemburgo, seguite da quelle di Olanda e Belgio.
Possibili rimedi
Quanto sopra non vuole dire che il meccanismo di redistribuzione del reddito all'interno dell'Eurosistema sia di per sé sbagliato: in fondo l'Eurosistema è la banca centrale della zona euro, sebbene formato da tante Bcn quanti sono i paesi membri (oltre alla Bce), ciascuna con il suo bilancio. Peraltro, la condivisione dei ricavi e dei costi non riguarda solo gli interessi sulla Df, ma contiene diverse altre voci. Va però notato che non è accompagnata da una analoga condivisione dei rischi: l'80 per cento dei titoli governativi acquistati dall'Eurosistema con i programmi Pspp (Public Sector Purchase Program) e Pepp (Pandemic Emergency Purchase Program) sono stati acquistati dalle Bcn e il relativo rischio di credito ricade sulle singole Bcn, senza alcuna condivisione. Per intenderci, la Banca d'Italia sopporta il rischio relativo ai titoli di stato italiani che ha in portafoglio come eredità di Pspp e Pepp.
Il punto è che tale meccanismo genera forti redistribuzioni tra paesi, che restano un po' "nascosti sotto il tappeto" delle complicate regole europee. Fino a poco tempo fa il problema non esisteva. Prima del Qe perché la liquidità era scarsa: i depositi sulla DF erano di ammontare trascurabile. Poi – durante l'era del Qe – perché i tassi di interesse erano pressoché nulli. Gli elevati trasferimenti attuali derivano dalla combinazione di ampia liquidità in eccesso e di tassi di policy elevati: sulla Df, remunerata al 4 per cento, ci sono complessivamente 3.500 miliardi di euro depositati dalle banche della zona euro (dato di gennaio 2024). Questa liquidità non è distribuita in modo uniforme, ma è molto concentrata presso alcune banche, segnatamente tedesche (come riconosciuto dalla stessa Isabel Schnabel, membro del Comitato esecutivo Bce).
Una possibile modalità per ridurre l'entità di questi trasferimenti, a favore del sistema bancario e tra un paese e l'altro, ci sarebbe: aumentare il coefficiente di riserva obbligatoria, attualmente all'1 per cento. In questo modo, le banche sarebbero obbligate a trasferire denaro dalla Df al conto di riserva, attualmente non remunerato. Questa strada, ovviamente poco gradita al settore bancario, non è stata presa dal Consiglio direttivo della Bce nella sua recente revisione dell'assetto operativo (comunicato del 13 marzo 2024). Un'altra strada è ridurre l'eccesso di liquidità: nei prossimi anni questo avverrà, ma solo in parte e lentamente. La Bce ha annunciato che continuerà a gestire la politica monetaria in un regime di ampia liquidità, seppure possibilmente distribuita in modo più uniforme tra i paesi dell'area euro. Quest'ultimo aspetto, insieme alla prevista riduzione dei tassi di interesse di policy, potrebbe contribuire a ridurre i trasferimenti tra paesi qui illustrati.
* L'articolo riassume quanto sostenuto più in dettaglio in un Policy brief dello IEP Bocconi.
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