Hemos analizado en los últimos artículos cuestiones coyunturales y estructurales que hacen al sector fiscal y externo de la economía nacional. Más allá de las cuestiones centrales que se están discutiendo en estas semanas y que seguiremos profundizando cada domingo, hoy vamos a evaluar el contexto internacional y su posible impacto en nuestro país.
La experiencia histórica de la Argentina y de otros países emergentes refleja la importancia de factores externos globales en el balance de pagos, la actividad y la sustentabilidad fiscal.
El impacto de la cuestión fiscal en Argentina y países emergentes
Un factor central tiene que ver con las perspectivas de la tasa de interés de los Estados Unidos y su impacto en los mercados internacionales.
A fines de los años ´70 la fuerte suba de la tasa de interés, activó la crisis de la deuda de los países desarrollados. El mundo de altas tasas de los años ´80 generó una profunda crisis fiscal y de cuenta corriente por el pago de los intereses de la deuda.
La baja en la tasa de interés de principios de los años ´90, posibilitó un fuerte ingreso de capitales que fue muy expansivo en los mercados emergentes. La duplicación de la tasa de interés en 1994 provocó el "efecto tequila" que golpeó a México a la Argentina y a numerosos países en un ciclo de diversas crisis (Asia, Rusia, Brasil, Argentina, Turquía) hasta 2001 cuando comenzó una fuerte baja de la tasa hasta 2004.
El ciclo de suba de la tasa de interés hasta 2007 termina con el inicio de la crisis internacional de 2008, donde por 14 años se observaron niveles de tasas en valores mínimos no vistos en 50 años.
En 2022 comenzaron tanto la Fed como otros Bancos Centrales a subir la tasa de interés. Esta suba golpeó fuertemente a bancos regionales en EE. UU y Europa a partir de marzo de 2023, con especial impacto en bancos orientados al financiamiento a sectores tecnológicos e inmobiliarios golpeados por mayores incumplimientos derivados de dicha suba.
Tasa de interés, crisis financiera y endeudamiento en Argentina
En Argentina la exposición a la tasa de interés no impactó fuertemente en el siglo XXI por el hecho de que el país no accedió al financiamiento voluntario en los mercados de capital internacionales desde 2002 y cuando lo hizo en 2016 y 2017, el nivel de tasas en los Estados Unidos estaba entre 0% y 2%.
Más allá de esto el elevado crecimiento del endeudamiento del 52,6% del PBI en 2015 al 85,2% en 2018, si gatilló una crisis financiera y cambiaria en marzo de 2018, alcanzando 89,8% en 2019. A mediados de 2023 la deuda estaba en niveles similares a 2019 88,4% del PBI, luego de tocar un máximo de 103,8% a fines de 2020 por el financiamiento del gasto en la pandemia.
Seguramente el vínculo de la tasa de interés y la economía nacional volverá a ser relevante, dada la intención oficial de volver a emitir deuda en los mercados, por eso es importante analizar que puede suceder con la economía norteamericana.
El nivel de la tasa de los Estados Unidos puede variar por factores externos (cuestiones geopolíticas) o por razones de política y economía interna. Hoy nos concentraremos en esto último.
Se espera que la Reserva Federal de los Estados Unidos baje las tasas de interés desde junio. Hasta hace semanas se esperaban tres bajas (0,75% en total) en el segundo semestre. Los datos económicos de la última semana ponen en duda el inicio de la baja y la cantidad de reducciones.
La posición de los miembros de la Reserva Federal está dividida pero seguramente Powell implementará, salvo nueva información al menos dos reducciones de 0,25% cada una. Algo más de la mitad de los analistas proyecta que las bajas se inicie en junio y un 77% cree que el ciclo de bajas se iniciará en julio.
Empleo, el indicador clave
El principal indicador fue el dato mensual de empleo de marzo. En dicho mes se crearon 303.000 puestos de trabajo, cuando se esperaba una suba de entre 150.000 y 250.000. También a diferencia de informes anteriores se revisó al alza los datos preliminares de enero y febrero en 22.000 nuevos puestos.
La tasa de desempleo bajó de 3,9% a 3,8%. Si bien ambos indicadores reflejan robustez en el mercado laboral, hay datos que reflejan estabilidad o cierta debilidad que habrá que ver cómo evoluciona los próximos meses.
La estabilidad viene dada porque en marzo, los ingresos medios subieron un 0,3% intermensual, tal y como se esperaba, frente al 0,2% (revisado en una décima al alza) del mes anterior. En tasa interanual, el avance es del 4,1% frente al 4,3% previo.
Aunque la evolución salarial se debilita, aún se mantiene muy por encima del 3,5% que la Fed estima que puede ayudar a conducir al objetivo de inflación del 2%. La cifra es significativamente menor que hace dos años (5,9%), pero mayor que antes de la pandemia (el promedio anual de 2019 fue de un 3,3%).
Los aspectos débiles están dados porque la encuesta de hogares muestra que el empleo a tiempo completo cayó por cuarto mes consecutivo (hasta 132,94 millones), lo que implica el nivel más bajo de empleo a tiempo completo desde enero de 2023, mientras que el empleo a tiempo parcial aumentó hasta un máximo histórico de 28,632 millones.
Además, la duración del desempleo aumentó en marzo. Aquellos empleados con calificaciones muy demandadas -especialmente en industrias inelásticas al ciclo económico, o industrias que se benefician del gasto de los hogares más ricos- siguen encontrando trabajo, pero hay menos demanda en sectores con menor formación o sectores más cíclicos.
Un dato importante que mirará la Fed será ahora el Índice de Precios al Consumo de marzo, que se publica la semana que se inicia y el informe laboral de abril que se conocerá a principios de mayo.
También introduce incertidumbre la feroz campaña política entre Biden y Trump de cara a las elecciones de noviembre.
El director de la Oficina del Presupuesto del Congreso de USA, Phillip Swagel, sostuvo que el aumento vertiginoso del déficit fiscal en Estados Unidos genera un alto riesgo de un shock de mercado y una 'corrida' del dólar. y que la deuda federal está en una trayectoria de crecimiento "sin precedentes". Las proyecciones de la OPC vaticinan que los niveles de deuda aumentarían hasta un 166% del PBI para 2054.
En 2023 en Estados Unidos la negociación bipartidaria para elevar el techo de la deuda llevó tiempo y provocó riesgo de "default". Los bonos del Tesoro llegaron a perder la categoría AAA.
En virtud de un posible nuevo conflicto sobre la deuda en pleno año electoral, con las dificultades que enfrenta el gobierno de Biden, con los republicanos frenando mayores fondos para Ucrania y otros gastos, el mercado monitorea cuidadosamente la acumulación de fondos del Tesoro en la Fed.
El gobierno de los Estados Unidos mantiene un promedio de u$s700 mil millones en su cuenta general en la Fed. (TGA). Los operadores esperaban que el saldo alcance unos u$s750.000 millones , con ligeras fluctuaciones debido a los vencimientos y emisión de los diferentes bonos.
Históricamente el saldo promedio oscilaba entre u$s300-400 mil millones, salvo durante la pandemia y otros episodios puntuales de stress (crisis financiera, crisis de deuda en el segundo gobierno de Obama).
A la fecha el monto ya ha superado los u$s800.000 antes de recibir una gran inyección de liquidez, pues en las próximas semanas se esperan unos fuertes ingresos impositivos en Estados Unidos.
Para algunos operadores esta acumulación de fondos es un paso previo a una fuerte liberación de liquidez sobre la economía. Se espera que el saldo pueda superar u$s1 billón lo que supone que el Tesoro, puede inyectar liquidez en la economía norteamericana por un monto estimado de u$s250.000 millones con la que apuntalar tanto la economía como los mercados en un año electoral. Una suerte de "plan platita".
De hecho, según los últimos sondeos, el incremento en el déficit fiscal en Estados Unidos para solventar la guerra en Ucrania, la reducción del crecimiento y la elevada inflación se tradujo en una pérdida significativa del apoyo social al presidente Biden de parte de su propio electorado.
El Gobierno puede bajar impuestos o subir el gasto, o una combinación de ambos además de aumentar el crédito para destinar fondos a familias y empresas, ingresos adicionales para incentivar el consumo y la actividad, para intentar mejorar las chances electorales de Biden.
Como vemos existe una elevada incertidumbre en la tasa de interés y en la economía norteamericana, tanto por factores internos en Estados Unidos como geopolíticos, potenciados por ser un año electoral. Ello puede introducir una mayor volatilidad en los mercados globales que afecten a la Argentina.
Un tema para analizar no solo desde una perspectiva de coyuntura sino también con visión de mediano plazo: el grado de vulnerabilidad que puede producir una estrategia de mayor endeudamiento si no se calibra cuidadosamente el grado de apertura y financiamiento internacional en un país ya endeudado, como lamentablemente vivimos en diversas experiencias en las últimas décadas.