La reciente desaceleración en la inflación ha desencadenado un cambio de tendencia en el mercado de bonos ajustados por inflación en Argentina, que hasta hace poco eran altamente demandados debido a la persistente espiral inflacionaria y las restricciones cambiarias
La demanda sin precedentes impulsó estos instrumentos a ofrecer rendimientos negativos sustanciales, inflación menos 20/30 puntos o más. Sin embargo, en los últimos días hemos sido testigos de importantes ventas que incluso llevaron al Banco Central (BCRA) a intervenir, comprando aproximadamente $1.40 billones en bonos, principalmente el TZXD5 con vencimiento en junio de 2025.
Varios factores explican este cambio en la dinámica del mercado. El más significativo podría ser la señalizada desaceleración inflacionaria reportada por varias consultoras privadas. De hecho muchas de estas empresas han informado una caída sustancial en la tasa de inflación del rubro "alimentos y bebidas" donde se puede apreciar que el promedio de las últimas 4 semanas cayó del rango 9/10% en marzo a 4/5% en abril. Una desaceleración en la inflación significa también un menor ritmo de ajuste del precio de estos bonos.
Es importante destacar que el rubro "alimentos y bebidas" es sólo uno de los varios rubros que componen el índice de precios al consumidor (IPC), otros sectores como el que registra los precios de la energía se verán experimentando presiones alcistas debido al incremento de las tarifas que se registró en abril.
¿Qué pasa con la salida del cepo al dólar?
Otro factor, la salida del cepo cambiario. Aunque aún no es inminente, cada día que pasa nos acercamos más a ese momento. Una parte significativa de la demanda sobre los bonos en pesos se basa en la necesidad de encontrar refugio ante las restricciones cambiarias. En un mercado libre, los rendimientos de estos bonos deberían alinearse más a los que ofrecen los bonos en dólares.
El tercer motivo a mencionar es la nueva licitación del Tesoro de esta semana. Para participar de ella, varios actores necesitan desprenderse de posiciones existentes. Si estas ventas se realizan en el mercado abierto, los precios de los bonos caerían, aumentando las tasas y obligando al Tesoro a ofrecer una mejor tasa por la nueva colocación.
Por ello la intervención del BCRA, al comprar los bonos en el mercado secundario mantiene los precios de los mismos y por consiguiente las tasas bajo control. Esto no deja de ser, en todo caso, una asistencia al Tesoro de forma indirecta de parte del BCRA, operación muy frecuente en la gestión anterior.
Es crucial tener en cuenta que los pesos inyectados por el BCRA en la compra de bonos no han sido captados en su totalidad por la licitación del Tesoro, incluso después de que el BCRA redujera también la tasa de PASES para incentivar aún más la colocación.
La fragilidad de los bonos CER
Habrá que seguir el movimiento del mercado para saber dónde podrían ir esos pesos sobrantes, el viernes pasado no se observó que hayan vuelto a los bonos CER ni hacia el mercado de cambios alternativo, que si bien durante el día los dólares financieros estuvieron demandados terminaron cerrando prácticamente sin cambios.
Más allá de la desaceleración en la inflación, que no será a los valores que registra "alimentos y bebidas" dado la evolución del resto de los rubros e incluso del impacto de segunda vuelta que tendrán la suba de las tarifas en todos los bienes y servicios, los bonos que ajustan por CER se encontraban sobrevaluados. Ahora bien, si los rendimientos se estabilizan en terreno positivo o ligeramente por debajo, estos bonos podrían volver a ser interesantes dado que las Lecap ofrecen menos de 4.5% tasa efectiva mensual (TEM) con una inflación esperada entre el 6/7% para los próximos meses.
Mientras tanto el activo que sigue abaratándose es el dólar alternativo, en parte debido a que las empresas que son las que hoy en día tienen excedentes de pesos se ven impedidas de acceder a este activo debido a las regulaciones (de comprar dólares en este mercado no pueden acceder por 90 días al mercado oficial) y porque la inflación sigue viajando a una velocidad mayor a la deseada.
La incógnita reside si esta situación persistirá hasta que se logre la unificación cambiaria, con un crawling peg al 2% mensual y una inflación muy superior a esos valores es improbable que se pueda evitar un salto cambiario, o si el mercado eventualmente optará por el dólar como refugio, prefiriendo quedar fuera del mercado oficial durante el período de restricción.