La fuerte apreciación que ha experimentado el colón desde julio del 2022 ha generado una discusión pública acalorada y, en no pocos casos, desorbitada, particularmente sobre sus causas.
Para muchos, la responsabilidad principal por la caída en el tipo de cambio es del Banco Central (BCCR). Este artículo intenta poner las cosas en su justa perspectiva.
En Costa Rica, el tipo de cambio lo determinan fundamentalmente las fuerzas de la oferta y la demanda en el mercado, pero el Banco Central interviene para mitigar fluctuaciones excesivas.
La apreciación del colón en los últimos 21 meses ha reflejado un vigoroso superávit (exceso de oferta sobre demanda) de divisas en el mercado, que a su vez ha obedecido a varios factores:
1. Los fuertes flujos de recursos externos al Gobierno Central, que han reducido su demanda de dólares al BCCR y en consecuencia la demanda de divisas del BCCR en el mercado.
2. La menor demanda de divisas por parte de inversionistas institucionales, que han pausado su proceso de diversificación de carteras hacia activos externos.
3. El ingreso de inversiones financieras desde el exterior, en respuesta a la mejora en la situación fiscal y a las altas tasas de interés.
4. Un robusto crecimiento de las exportaciones de bienes y servicios, sobre todo, por el dinamismo en las zonas francas y la recuperación del sector turístico.
5. La expansión de las operaciones de las empresas de inversión extranjera directa, que las obliga a traer cada vez más dólares para enfrentar sus crecientes gastos en colones.
Así, la apreciación no la ha decidido el Banco Central, como piensan algunos, ni responde tampoco a su política cambiaria. Por el contrario, el Banco Central ha intervenido fuertemente comprando divisas en el mercado, y con ello ha evitado que una apreciación todavía mayor del colón.
La otra cara de la moneda
No obstante, y a pesar de esa intervención, la abrupta apreciación del colón, por su velocidad, magnitud y persistencia, está teniendo consecuencias negativas sobre la competitividad del país y en actividades esenciales para la generación de empleo: los exportadores dentro y fuera de las zonas francas, el turismo y el sector cuya producción compite con importaciones.
Además, el encarecimiento resultante del país, en términos de dólares, debilita la capacidad de atraer turistas y de atraer y retener inversión extranjera directa.
La fuerte apreciación del colón, por tanto, puede incidir negativamente en el crecimiento económico, la creación de empleo y el bienestar de los hogares costarricenses. Por ello, este fenómeno debe ser atendido con seriedad por las autoridades económicas.
En lo que toca al Banco Central, ha hecho lo que tiene que hacer por la vía de la intervención directa en el mercado cambiario. Para complementar esa intervención y potenciar su efectividad, podría sin embargo usar su comunicación en forma más clara y asertiva con el fin de impactar las expectativas del mercado.
La comunicación es una herramienta que, bien utilizada, se torna supremamente potente. Si el Banco Central estuvo dispuesto a utilizarla, como correspondía, cuando la depreciación atizaba la inflación hacia arriba, debería usarla con igual determinación cuando la apreciación empuja la inflación muy por debajo de su meta. Por ejemplo, podría anunciar un programa vigoroso de compra de divisas para restituir lo pagado al Fondo Latinoamericano de Reservas (FLAR).
Más importante aún, el Banco Central podría conducir su política monetaria de forma más decisiva a fin de alcanzar su objetivo inflacionario.
En un régimen de metas de inflación, un banco central está llamado a ajustar su tasa de política monetaria (TPM) de modo que la inflación prevista a mediano plazo retorne a su meta (en el caso del BCCR, la meta es del 3 %).
En el contexto actual de marcada incertidumbre, es enteramente entendible que el BCCR actúe con cautela. Sin embargo, dado que la inflación prevista se mantiene por debajo de la meta, debería por lo menos acercar su tasa de política a una postura neutral (alrededor del 4 %).
Tasa de política monetaria
No se justifica, en consecuencia, que haya bajado tasas tan lentamente y que haya mantenido por tanto tiempo, y siga manteniendo aún, una postura fuertemente restrictiva.
La reciente reducción de 50 puntos base de la TPM a 5,25 % fue un paso en la dirección correcta, pero queda todavía mucho espacio para reducirla más. Tampoco tiene sentido argumentar que no se baja más la TPM por el riesgo de que se dolaricen las inversiones y se deprecie el colón.
En lugar de ser un riesgo, la variación cambiaria es más bien uno de los principales mecanismos de transmisión de la política monetaria en una economía pequeña y abierta como la nuestra.
Además de bajar la tasa de política más decididamente, el BCCR debería apoyarse en una comunicación clara y vehemente sobre su compromiso de ayudar a retornar la inflación hacia su meta, y complementarla también con una reducción del encaje mínimo legal.
Todo ello contribuiría a llevar la inflación hacia la meta del 3 % a mediano plazo (objetivo primario de la política monetaria), y de paso a amortiguar la apreciación y estimular el crecimiento económico y el empleo.
Por otra parte, las autoridades y la industria financiera deberían conjuntamente impulsar el desarrollo de instrumentos de cobertura cambiaria. Un paso fundamental en esa dirección, como muestra la experiencia chilena, sería exigir a las operadoras de pensiones cubrir una parte de su exposición al riesgo cambiario.
Eso produciría un volumen mínimo de demanda por coberturas que ayudaría a reducir su costo. Así, gradualmente, el sector productivo costarricense podrá, como ocurre en otros países, absorber mayores fluctuaciones cambiarias sin que se afecte su rentabilidad.
Endeudamiento externo
Finalmente, el Gobierno Central podría reconsiderar su política de endeudamiento externo. Si bien los créditos multilaterales siguen siendo favorables y deberían aprobarse, con la mejora fiscal ya no está claro que las tasas sobre los eurobonos en mercados internacionales sean menores a las que se pueden obtener en el mercado doméstico.
El Ministerio de Hacienda cuenta con autorización legislativa para emitir $1.000 millones más en eurobonos este año y otro tanto el que viene, pero no está obligado a hacerlo. Dependiendo de las circunstancias del mercado, Hacienda podría considerar emitir montos menores, acudir al mercado internacional solo una vez, o incluso no hacerlo del todo.
En conclusión, la fuerte apreciación cambiaria no la decretaron las autoridades, sino que responde a fuerzas de mercado. Sin embargo, algunos ajustes de política económica podrían mitigar la apreciación y su impacto negativo sobre el sector productivo.
El autor es expresidente del Banco Central de Costa Rica (BCCR).