Von Arif Husain, Leiter Fixed Income und Chief Investment Officer, Fixed Income bei T. Rowe Price
Heben Sie die Hand, wenn Sie geglaubt haben, dass die jährliche Gesamtinflation des US-Verbraucherpreisindex (VPI) im Juni 2022 mit 9,1 % ihren Höhepunkt erreichen und bis Anfang 2023 über 6 % bleiben würde. Ich gehe davon aus, dass sich nur wenige melden werden – die Prognosen für die Inflation in den Jahren 2021 bis 2023 waren äusserst ungenau. Selbst viele Zentralbanker und die meisten Wirtschaftswissenschaftler lagen falsch und waren gezwungen, langjährige Annahmen zur Inflation zu überdenken. Nehmen Sie die Hand runter, wenn Sie auch nur «vorübergehend» geflüstert haben.
Die Breakeven-Spreads – das beste Marktmass für die erwartete Gesamtinflation – für inflationsgeschützte US-Schatzpapiere (TIPS) lagen Mitte März 2024 zwischen 2,44 % (fünf Jahre) und 2,28 % (30 Jahre). Vor dem Hintergrund der Inflationsvolatilität seit 2020 erscheint dies geradezu lächerlich. Wenn man bedenkt, wie stark die VPI-Inflation in den letzten Jahren geschwankt hat, würde man zumindest geringe Schwankungen bei den Inflationserwartungen über die verschiedenen Laufzeiten hinweg erwarten. Bedeutet dies, dass die Marktteilnehmer keine Ahnung haben, wo sich die Inflation einpendeln wird? Oder sehen sie die Inflation auf wundersame Weise verschwinden?
Wird sich der Abwärtstrend der Inflation fortsetzen?
Die Marktmeinungen zur Inflationsentwicklung sind derzeit nicht annähernd so unterschiedlich wie 2021 und Anfang 2022, als die Prognosen in «vorübergehend» (was die meisten Zentralbanken der Industrieländer einschloss) und «anhaltend» unterteilt wurden. Natürlich ist die Inflation im Laufe des Jahres 2023 im Grossen und Ganzen zurückgegangen. Die meisten Kommentatoren gehen davon aus, dass sich dieser Trend bis ins Jahr 2024 fortsetzen wird, so dass die Federal Reserve und andere Zentralbanken irgendwann im Laufe des Jahres mit Zinssenkungen beginnen können.
Zu Beginn des Jahres 2024 gibt es jedoch Anzeichen dafür, dass sich die Weltwirtschaft nicht so schnell verlangsamt wie erwartet, was die Sorge nährt, dass sich erneut inflationäre Kräfte aufbauen könnten. Ein typisches Beispiel: Die CPI-Zahlen für Januar und Februar lagen teilweise über den Erwartungen, und der Bericht über die Zahl der Beschäftigten ausserhalb der Landwirtschaft übertraf die Konsenserwartungen für die Zahl der neu geschaffenen Arbeitsplätze im Januar (auch wenn die Zahl der neu geschaffenen Arbeitsplätze später nach unten korrigiert wurde).
Inflation wird nach Annäherung an Fed-Ziel wieder anziehen
Ich gehe davon aus, dass die Kerninflation auf etwa 2 % zurückgehen wird, was dem Ziel mehrerer Zentralbanken, darunter der Fed und der Europäischen Zentralbank, entspricht. Meine längerfristigen Aussichten sind jedoch weniger optimistisch, da ich davon ausgehe, dass sich die Inflation wieder beschleunigen wird.
Künstliche Intelligenz (KI) ist ein Produktivitätswunder, zumindest auf längere Sicht. Aber die Implementierung von KI in Unternehmensprozesse in der verarbeitenden Industrie und im Dienstleistungssektor wird Zeit und mehr Arbeit erfordern, was zu höheren Kosten führen wird. Daher glaube ich, dass KI kurzfristig zu Inflation führen wird, bevor die Wirtschaft ihre längerfristigen Produktivitätsvorteile realisieren kann. Hierzu gibt es vielfältige Anhaltspunkte, die unsere Analysten in Hunderten von Gesprächen mit Unternehmen gesammelt haben.
China ist ein weiteres Inflationsrisiko. Die schwächelnde chinesische Binnennachfrage hat dazu geführt, dass das Land über den Welthandel Disinflation (und in einigen Fällen sogar Deflation) exportiert. Dies hat wesentlich dazu beigetragen, dass der Preisdruck weltweit nachgelassen hat. Ein Anstieg der Binnennachfrage in China – möglicherweise ausgelöst durch fiskalische Anreize, die durch die kürzlich angekündigte Sonderemission neuer langfristiger Staatsanleihen finanziert werden – würde diesen Faktor jedoch umkehren und die Exportpreise in die Höhe treiben. Auch wenn dies wahrscheinlich kein Basisszenario ist, so ist doch festzuhalten, dass die Stimmung gegenüber China eher pessimistisch ist. Eine Überraschung würde sich wahrscheinlich positiv auswirken. Zusammen mit den möglichen inflationären Auswirkungen zusätzlicher Zölle, die sich aus der politischen Entwicklung in den USA ergeben könnten, besteht ein klares Inflationsrisiko.
Die Zusammenarbeit zwischen Kollegen mit unterschiedlichen Ansichten ist ein Markenzeichen des Anlageprozesses der TRPA. Während ich die Risiken einer erneuten Inflationsbeschleunigung mit Sorge betrachte, gibt es Studien, die diese Erwartungen dämpfen. Blerina Uruçi, unsere leitende US-Volkswirtin in der Abteilung für festverzinsliche Wertpapiere, hat eine günstigere Prognose für die längerfristige Inflation.
Ich bin zwar der Meinung, dass das Umfeld für ein Anziehen der Inflation günstig ist, aber ich behalte Blerinas Inflationsprognose im Auge und beobachte weiterhin, ob die Inflation ihren Abwärtstrend fortsetzt. Ich bin zuversichtlich, dass diese Art der Zusammenarbeit und die Berücksichtigung unterschiedlicher Sichtweisen zu besseren Anlageentscheidungen unserer Portfoliomanager führen wird.
Gedämpfte Erwartungen: Potenzial für günstigere Inflationsaussichten
Blerina Uruçi, US- Chefvolkswirtin bei T. Rowe Price:
In der Vergangenheit war es unmöglich, die Inflation ohne eine Rezession oder einen grossen negativen Schock am Arbeitsmarkt schnell zu senken, und ich gehe davon aus, dass der Weg zu einer Inflation von 2 % lang und kurvenreich sein wird. Allerdings hat sich die Nachfrage nach Arbeitskräften im Vergleich zum letzten Jahr deutlich verlangsamt, und der Inflationsdruck vom Arbeitsmarkt sollte sich weiter mindern und dazu beitragen, die Inflation auf das Ziel der Fed zu senken, wahrscheinlich bis Anfang 2025.
Fokus auf Mietkosteninflation und ihre verzögerten Auswirkungen
Die Mietkosten sind mit einem Anteil von rund 30 Prozent am Verbraucherpreisindex eine wichtige Komponente der Inflation, und weitere Fortschritte bei der Senkung der Mietinflation werden notwendig sein, um sicherzustellen, dass sich die Inflation in den USA weiter dem Ziel der Fed annähert. Der Verbraucherpreisindex für Wohnimmobilien reagiert mit erheblicher Verzögerung auf zeitnähere Messungen der Hauspreise und Marktmieten. Untersuchungen zeigen, dass diese Verzögerungen mehr als ein Jahr betragen können. Betrachtet man die Daten des privaten Sektors zu Mieten und Hauspreisen, so deuten diese darauf hin, dass die Mietinflation weiter zurückgehen dürfte.
Die eigentliche Frage ist, wie schnell dies geschehen wird. Diese Frage ist natürlich schwer zu beantworten. Einige Modelle, die auf Hauspreis- und Mietindizes des privaten Sektors basieren, deuten darauf hin, dass die Inflation bei Wohnimmobilien bis 2024 bei über 4 % bleiben könnte, was einen wesentlich langsameren Rückgang der Gesamtinflation auf 2 % bedeuten würde.