El BOPREAL 27 se presenta como una opción de inversión atractiva en el contexto financiero argentino. Basándonos en un nuestro modelo de valuación, consideramos que el precio de mercado de USD65 parece justo para este bono.
Este bono se destaca por su estructura de pagos, especialmente atractiva para aquellos con una visión optimista sobre Argentina. En un escenario donde las probabilidades de default implícitas disminuyan, este bono podría experimentar un considerable aumento de su valor. El reciente desdoblamiento del bono en cuatro tramos, con segmentos que se comportan como bonos en dólares a 1 y 2 años, amplía aún más las opciones para los inversores, con estimaciones de precios que rondan los USD90 y USD70 para los segmentos A y B, respectivamente.
El BCRA introdujo este instrumento como una solución para aplazar la demanda de dólares de importadores con deudas comerciales en moneda extranjera. La estructura del BOPREAL27, con vencimiento en octubre de 2027 y pagos semestrales del 5%, junto con la división en cuatro tramos independientes, proporciona flexibilidad y opciones adicionales para los inversores.
El tramo A tendrá un put (opción de venta) para el tenedor a partir de abril del 2025 en adelante, mientras que el B a partir del abril del 2026, y el C desde abril de 2027 hasta el vencimiento. El tramo D no tendrá opción. Estas opciones son dólar-linked (DL), lo que otorga a los tenedores de bonos una opción de liquidez inmediata, pero en pesos al tipo de cambio oficial. Además, todos los tramos excepto el D podrán utilizarse para cancelar pagos de impuestos, desde el momento en que se activa la opción.
La aceptación por parte del Tesoro de los distintos tramos del bono a valor nominal al tipo de cambio MEP para pagar impuestos, aumenta la probabilidad de cobrar el valor par en dólares al vencimiento de cada tramo, incluso si se mantuviera la brecha cambiaria. Cada tramo deberá negociarse en el mercado secundario cerca de su valor par en dólares, mientras que su precio en pesos reflejará el precio del MEP, que sería igual o superior al valor del tipo de cambio oficial. El riesgo crediticio es otro diferencial para el bono, ya que fue emitido por el BCRA en lugar del Tesoro, abriendo la puerta a un tratamiento diferente en caso de una posible reestructuración.
Analizando un escenario negativo, la validez del put podría desvanecerse si un escenario de alta brecha cambiaria persiste, especialmente para los tramos más largos. Esa brecha podría señalar debilidades fiscales del Tesoro, cuestionando el valor del beneficio fiscal. Respecto al riesgo crediticio, la influencia histórica del Tesoro sobre el BCRA y las reservas netas negativas podrían mantener al mercado escéptico, especialmente para los tramos más largos. Además, la mayoría de los tenedores del bono son importadores que necesitan hacerse de USD para pagar sus deudas, poniendo una presión vendedora sobre el precio.
Desde esa perspectiva, el BOPREAL25 y el BOPREAL26 tienen una estructura más simple, ya que no se pueden utilizar para pagar impuestos y tampoco tienen opciones de rescate anticipado, siendo el único factor diferencial para su valuación el riesgo crediticio del Central. El BOPREAL25 es un bono cupón cero con 12 amortizaciones mensuales, mientras que el BOPREAL26 paga un cupón trimestral del 3% y tres amortizaciones iguales. Toda la estructura de pagos de capital del BOPREAL apunta a distribuir la demanda de reservas a lo largo del tiempo.
Para los inversores locales, los BOPREALES ofrecen una alternativa atractiva frente a las posiciones en pesos, sobre todo para empresas con limitado acceso al CCL. La reciente suba en el precio de los bonos soberanos refleja una percepción más optimista sobre la probabilidad de default en el próximo año, situando a los BOPREALES en el centro de atención y ampliando la oferta de activos argentinos.
El BOPREAL27 parece ser el instrumento perfecto para inversores que buscan maximizar flujos a corto plazo, ya que la disminución en las probabilidades de default para los próximos 2 años, actualmente por encima del 50% para 2026, es la principal fuente de valor para los bonos argentinos. El BOPREAL27 paga alrededor de 26 dólares (cada 100) hasta abril del 2025, lo cual supera los USD21 que paga el GD30 para julio del 2025 y aproximadamente USD13 para enero del 2025. Por otro lado, en escenarios negativos, el riesgo a la baja esperado es apenas un poco mayor que para el GD30.
Utilizamos nuestro modelo para valuar los tres BOPREALES y los precios esperados de los cuatro tramos del 27, y encontramos que el BOPREAL25 está cotizando a un precio relativamente barato, mientras que esperamos que el BOPREAL26 cotizará en torno a los USD70. Los tramos del BOPREAL27 presentan una opción interesante para los inversores, ya que ofrecerán flujos a corto plazo en un escenario de altas probabilidades de default. Estimamos que el tramo A se negocie cerca de los USD90, mientras que los tramos más largos más cerca de los USD55.