Кто и как экономит на IPO В 2020 году на биржах США резко выросла популярность альтернативного листинга По данным ресурса spacanalytics.com, за первые восемь месяцев 2020 г. в США было проведено более 80 IPO так называемых специализированных компаний для поглощений (special purpose acquisition company, SPAC). Суммарный объем привлеченных компаниями средств перевалил за $33 млрд, что более чем в 2,5 раза превышает показатель за весь 2019 год. Тернистый путь на биржу Десятилетиями частные компании, желавшие стать публичными путем первичного размещения бумаг (initial public offering, IPO), должны были проходить через одну и ту же рутину: подыскивать аудиторов, юристов, андеррайтеров и пиарщиков, месяцами работать с представителями Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC) над инвестиционным меморандумом с детальной финансовой информацией и описанием бизнеса, проводить роуд-шоу – серию встреч с потенциальными инвесторами. В общем, традиционный выход на биржу – занятие небыстрое и недешевое. Это одна из причин, по которым количество американских публичных компаний уже больше двух десятилетий сокращается: в 1996 г. их было более 8000, а на конец 2019 г. – около 4400. Именно на 90-е пришелся первый всплеск популярности альтернативного способа вывода компании на биржу: слияния со специализированной компанией для поглощений. Процесс выглядит следующим образом: созданная SPAC (обычно со спонсором – известной личностью) проходит процедуру IPO по установленному SEC регламенту, после чего у SPAC есть два года на то, чтобы найти частную компанию, которая бы хотела выйти на биржу, и поглотить ее (в противном случае SPAC возвращает деньги инвесторам и закрывается). На поглощение SPAC обязана потратить не менее 80% привлеченных во время IPO средств. Образованная в результате поглощения единица берет название поглощенной компании (которая конвертирует свои бумаги в акции SPAC 1:1), меняет тикер, и вуаля – вот тебе и выход на биржу без занудных роуд-шоу и дорогих консультантов. Если традиционное IPO занимает год-полтора, то схема со SPAC позволяет частным компаниям уложить весь процесс в пару месяцев. Процент инвестбанка в этом случае – 2% по завершении IPO плюс еще 3,5% по завершении сделки по поглощению, что на 1,5 п. п. дешевле, чем по стандартной процедуре. Схема привлекает и тем, что все детали обсуждаются до объявления о сделке и за закрытыми дверьми, в то время как в традиционном IPO вопрос цены решается в самом конце и открыто. Поскольку на момент IPO SPAC цель поглощения чаще всего неизвестна, инвесторы SPAC, по сути, покупают кота в мешке, поэтому такие компании стали называть еще пустыми чеками (blank-check). Bloomberg: это стечение двух обстоятельств Во-первых, исторически низкие процентные ставки. Когда отличающиеся невысоким риском облигации приносят менее 1%, а котировки акций стремятся ввысь, все больше инвесторов задумываются над вложением средств в SPAC в надежде сорвать большой куш. Во-вторых, продолжающееся уже длительное время увеличение капитала, требующего отдачи. Поэтому у SPAC много потенциальных компаний для поглощения. Добавьте к ситуации острую нехватку средств у компаний из-за пандемии, а также вечное желание финансистов найти новый способ, как нажиться на сделке, – и вот вам объяснение роста популярности схемы SPAC. Критикуют же схему больше всего за ее выгоду для спонсоров. Получая пакет бесплатно, руководство SPAC не так сильно заинтересовано в том, чтобы долго выбирать цель для поглощения. Сторонники SPAC приводят успешные примеры последних лет. Букмекерская контора DraftKings, стартап в области производства электромобилей Nikola и промышленная компания Clarivate сегодня имеют рыночную капитализацию выше $10 млрд каждая, их акции котируются на уровне $37, $35 и $28 соответственно (против $10 после IPO с помощью SPAC). Бывший топ-менеджер Citigroup Майкл Кляйн создал SPAC Churchill Capital Corp III, которая в феврале 2020 г. привлекла на IPO $1,1 млрд, а в июле поглотила американскую компанию в области здравоохранения Multiplan (сделка оценена в $11 млрд). Известный американский инвестор Билл Экман создал пустышку Pershing Square Tontine Holdings, которая привлекла на IPO рекордные $4 млрд. К схеме SPAC часто прибегают компании, которые по тем или иным причинам хотят ускорить появление своих акций на бирже. К примеру, многие производители электромобилей, воодушевленные рекордным ростом акций Tesla, решили воспользоваться альтернативным способом листинга. Таким образом на биржу вышли Fisker, Lordstown Motors, производитель батарей для электромобилей QuantumScape и разработчики лидаров для беспилотных автомобилей Luminar и Velodyne Lider. По данным агентства CB Insights, в настоящее время в США хотят выйти на биржу около 500 частных компаний стоимостью более $1 млрд каждая с совокупной оценочной стоимостью привлечения инвестиций при размещении на бирже более $1,5 трлн. Аналитики предполагают, что многие из них воспользуются схемой SPAC. Но многие консервативные компании выбирают традиционный путь. Популярный сервис бронирования жилья Airbnb, основатель которого Брайан Чески долгое время не хотел выводить свою компанию на биржу, в этом году все-таки проведет IPO. Когда появились первые сообщения об этом, многие предположили, что компания воспользуется схемой со SPAC. Но в начале сентября стало известно, что Чески отклонил предложение Экмана с его пустышкой Pershing и выход Airbnb на биржу состоится традиционным способом. Финансовым сопровождением IPO займутся банки Morgan Stanley и Goldman Sachs. Инвестиционные банки, выступавшие андеррайтерами в традиционных сделках по IPO, не хотят упускать выгоду и в последние три года помогали провести IPO многим SPAC. Если в прошлом году лидером среди андеррайтеров по таким сделкам был небольшой нью-йоркский инвестбанк Cantor Fitzgerald, то в этом году на арену выходят гиганты Citigroup, Goldman Sachs и Credit Suisse. Последний участвовал в одной из самых громких сделок по листингу с помощью SPAC: в октябре 2019 г. пустышка Social Capital Hedosophia бывшего топ-менеджера Facebook Чамата Палихапитии поглотила компанию Virgin Galactic британского миллиардера Ричарда Брэнсона. Goldman Sachs, входящий в пятерку крупнейших андеррайтеров по сделкам IPO SPAC с начала роста количества таких размещений в 2017 г., отличается от своих конкурентов тем, что сам создал несколько компаний-пустышек. Первая из них провела IPO в 2018 г. и привлекла $600 млн, а затем поглотила компанию Veritiv (IT-решения в области цифровой инфраструктуры). Вторая пустышка от Goldman Sachs провела IPO в июне 2020 г. и привлекла $700 млн. Новые пустышки будут создавать и венчурные фонды, которым нужно быстро и недорого провести листинг компаний из своего портфеля. Как заявила Financial Times (FT), известный фонд Ribbit Capital планирует создать несколько SPAC для вывода на биржу финтех-компаний с привлечением $600 млн. Смогут ли SPAC избавиться от дурной репутации? В 80-х гг. прошлого века компании-пустышки часто ассоциировали с мошенничеством с мусорными акциями. Вмешательство регулирующих органов в процедуру проведения IPO с помощью SPAC в 90-е позволило навести порядок, и до мирового экономического кризиса 2008 г. этот способ пользовался некоторой популярностью. Но, по данным FT, из 142 пустышек, которые провели IPO в период с 2004 по 2008 г., только 86 смогли вовремя найти компанию для поглощения. Остальным пришлось вернуть деньги инвесторам. Главная причина была в том, что действовавшие на то время правила для SPAC позволяли акционерам давить на менеджмент во время голосования по выбранной для поглощения компании. В 2011 г. Нью-Йоркская фондовая биржа (NYSE) и биржа NASDAQ изменили правила, и руководству SPAC стало проще получить одобрение акционеров на поглощение. После этого популярность инструмента стала расти и в 2020 г. достигла пика: на начало августа в США было проведено IPO компаний-пустышек почти на $25 млрд. Для сравнения: в предыдущие три года этот показатель не превышал $15 млрд, а с 2009 по 2016 г. – $5 млрд. По данным агентства Dealogic, с 2013 по 2018 г. объем сделок по IPO SPAC вырос более чем на 650%. Известный американский стартапер и инвестор сектора технологических компаний Кевин Хартц, выпуская на NYSE в середине августа 2020 г. свою SPAC с броским и простым названием Оne («Первая»), заявил: «Рост популярности SPAC можно сравнить с расцветом венчурного капитала. В 70-е и 80-е он начал расти, а в 90-е ушел в отрыв». Однако SPAC продолжают оставаться лотереей. По данным The Wall Street Journal, анализ 92 компаний, которые провели листинг с помощью SPAC в период с 2010 по 2017 г., выявил, что их акции в среднем отставали от рынка на 3%. А проведенный FT анализ американских SPAC за последние пять лет показал, что в массе эти пустышки пока остаются рискованным инструментом для инвестиций. Акции более половины компаний, выведенных на биржу путем слияния со SPAC, торгуются ниже уровня в $10, установленного для IPO самих SPAC. Из 145 выведенных на биржу в период с 2015 по 2019 г. SPAC 74 выполнили свое предназначение, 22 находятся в процессе совершения сделки по поглощению, а 49 не нашли цель (из них семь вернули деньги инвесторам). Такое положение дел, по мнению FT, должно служить напоминанием о том, что, когда на Уолл-стрит появляется новый финансовый инструмент, предприимчивые финансисты всегда находят способ переложить львиную долю рисков на простых инвесторов. «В целом вложение средств в SPAC похоже на бросание монетки: только половина этих компаний приносят какую-то ценность», – говорит Милош Вуланович, профессор кафедры финансов французской бизнес-школы EDHEC, долгие годы изучавший SPAC. Но бум есть бум: по данным SPAC Research, сегодня в США ищут добычу для поглощения 120 пустышек, которые совокупно привлекли $40 млрд капитала.