text:
Tài chính và quản lý tài chính nâng cao
Chia sẻ: Doãn Quốc Bình | Ngày: | Loại File: DOC | Số trang:95
lượt xem 201
download
Tài chính và quản lý tài chính nâng cao
Thực tiễn hoạt động tài chính chỉ rõ: Một đồng ngày hôm nay có giá trị hơn một đồng trong tương lai, bởi 3 lý do sau: + Thứ nhất: Do lạm phát làm cho đồng tiền bị mất giá + Thứ hai: Do rủi ro trong đời sống kinh tế xã hội hàng ngày + Thứ ba: Do cơ hội đầu tư làm cho một đồng ngày hôm nay nếu để tới ngày mai, ngoài tiền gốc còn có tiền lãi do chính nó sinh ra, còn một đồng ở tương lai vẫn chỉ là một đồng mà thôi. = ...
Bình luận(0) Đăng nhập để gửi bình luận!
Nội dung Text: Tài chính và quản lý tài chính nâng cao
- TÀI CHÍNH VÀ QUẢN LÝ TÀI CHÍNH NÂNG CAO 1
- IV. NGUỒN TÀI TRỢ CỦA DOANH NGHIỆP..................19 VII. QUẢN LÝ VỐN VÀ TÀI SẢN TRONG DOANH NGHIỆP......52 VIII. PHÂN CHIA LỢI NHUẬN CỦA DOANH NGHIỆP..........63 2
- I. GIÁ TRỊ THỜI GIAN CỦA TIỀN TỆ Thực tiễn hoạt động tài chính chỉ rõ: Một đồng ngày hôm nay có giá trị hơn một đồng trong tương lai, bởi 3 lý do sau: + Thứ nhất: Do lạm phát làm cho đồng tiền bị mất giá + Thứ hai: Do rủi ro trong đời sống kinh tế xã hội hàng ngày + Thứ ba: Do cơ hội đầu tư làm cho một đồng ngày hôm nay nếu để tới ngày mai, ngoài tiền gốc còn có tiền lãi do chính nó sinh ra, còn một đồng ở tương lai vẫn chỉ là một đồng mà thôi. Thực tế này cho thấy tiền tệ có giá trị thời gian (time value). Lãi suất chính là sự đo lường giá trị thời gian của tiền tệ. Để hiểu rõ cơ chế vận hành giá trị thời gian của tiền tệ, cần nắm được kĩ thuật tính toán giá trị hiện tại và giá trị tương lai của tiền tệ. 1. Giá trị tương lai của tiền tệ: Giá trị tương lai của tiền tệ là giá trị tổng số tiền sẽ thu được do đầu tư với một tỷ lệ lãi nào đó trong một khoảng thời gian nhất định. 1.1. Giá trị tương lai của một khoản tiền Gọi PV : Giá trị hiện tại của một khoản vốn đầu tư FVn : Giá trị tương lai sau n kỳ hạn r : Tỷ lệ lãi (lãi suất) (1+r) : Thừa số lãi. n Ta có: FVn = PV (1+r)n (1) 1.2. Giá trị tương lai của một chuỗi tiền tệ a) Giá trị tương lai của một chuỗi tiền tệ bất kỳ n Σ FVn = t =1 PVt(1+r)t Trong đó: PVt là khoản tiền phát sinh tại thời điểm t. b) Giá trị tương lai của một chuỗi tiền tệ đồng nhất (niên kim cố định). Chuỗi tiền tệ đồng nhất là những khoản tiền bằng nhau phát sinh ở từng thời kỳ. Gọi FVAn: Giá trị tương lai của chuỗi tiền tệ đồng nhất. a: Số tiền phát sinh mỗi kỳ - Khi số tiền (a) phát sinh cuối mỗi kỳ: (1+ r ) n −1 FVAn = a r - Khi số tiền (a) phát sinh đầu mỗi kỳ: 3
- (1+ r ) n −1 FVAn = a r (1+r) (1+ r ) n −1 Trong đó: r là thừa số lãi. 2. Giá trị hiện tại của tiền tệ Giá trị hiện tại của tiền tệ là giá trị của tiền tệ được tính đổi về thời điểm hiện tại (gọi là thời điểm gốc) theo một tỷ lệ chiết khấu nhất định. 2.1. Giá trị hiện tại của một khoản tiền Từ công thức (1) ta có: PV = FVn(1+r)-n Trong đó: r: :Tỷ lệ chiết khấu (1+r) :Thừa số chiết khấu -n PV: :Giá trị hiện tại 2.2. Giá trị hiện tại của một chuỗi tiền tệ a) Giá trị hiện tại của một chuỗi tiền tệ bất kỳ: n Σ PVn = t =1 CFt(1+r)-t Trong đó: PVn : Giá trị hiện tại của chuỗi tiền tệ bất kỳ CFt : Khoản tiền phát sinh ở thời điểm t. b) Giá trị hiện tại của chuỗi tiền tệ đồng nhất (niên kim cố định): Gọi PVAn : Giá trị hiện tại của chuỗi tiền tệ đồng nhất. a : Khoản tiền phát sinh cố định mỗi kỳ. - Khi số tiền (a) phát sinh cuối mỗi kỳ: 1−(1+ r ) −n PVAn = a r - Khi số tiền (a) phát sinh đầu mỗi kỳ: 1−(1+ r ) −n PVAn = a r (1+r) 1−(1+ r ) −n Trong đó: r Là thừa số chiết khấu. 3. Một số trường hợp đặc biệt 3.1. Trả lãi nhiều lần trong 1 kỳ Gọi r: Lãi suất 1 kỳ n: Số kỳ tính lãi m: Số lần trả lãi trong 1 kỳ: 4
- mxn r 1+ Ta có: FVn = PV m Khi đó r gọi là lãi suất danh nghĩa. 3.2. Lãi suất thực a) Trả lãi nhiều lần trong 1 kỳ. Gọi p là lãi suất thực. m r 1+ Ta có : p= m -1 b) Trả lãi trước. Ví dụ phát hành trái phiếu có lãi suất danh nghĩa r một kỳ, nhưng trả lãi vào đầu mỗi kỳ. Khi đó lãi suất thực là: r p = 1− r 3.3. Lãi suất tương đương: r và rk được gọi là lãi suất tương đương nếu cùng với một lượng vốn đầu tư, trong cùng một thời hạn chúng cho cùng một giá trị thu được. Ta có: FV(1+r)n = FV(1+rk)k.n - Tính đổi rk theo r: 1 rk = (1+ r ) k -1 - Tính đổi r theo rk: r = (1 + rk)k – 1 II. TỶ SUẤT SINH LỜI VÀ RỦI RO 2.1. Tỷ suất sinh lời: là quan hệ tỷ lệ (thường tính theo %) giữa số lợi nhuận thu được và số vốn bỏ vào đầu tư trong 1 kỳ hạn nhất định (năm, quý, tháng, v.v). Nếu gọi : G là giá bán chứng khoán ở thời điểm cuối năm t. Gt-1 là giá bán chứng khoán ở thời điểm cuối năm t -1 dt là lợi tức chứng khoán nhận được ở năm t. tỷ suất sinh lời kỳ vọng của chứng khoán là d t + (Gt − Gt −1 ) re = Gt −1 2.2. Rủi ro: là sự sai lệch của lợi nhuận thực tế so với lợi nhuận kỳ vọng. Những khoản đầu tư nào có khả năng có sự sai lệch càng lớn được xem như có r ủi ro lớn hơn. Mỗi khoản đầu tư (một chứng khoán) đều có thể gặp phải hai loại rủi ro: rủi ro hệ thống và rủi ro phi hệ thống. 5
- - Rủi ro hệ thống (systematic risk) là rủi ro do sự biến động lợi nhuận của chứng khoán, hay của danh mục đầu tư do sự thay đổi lợi nhuận trên thị trường nói chung, được gây ra bởi các yếu tố như: tình hình nền kinh tế, chính trị, do chính sách điều hành kinh tế vĩ mô của Nhà nước trong từng thời kỳ hoặc sự thay đổi trong vi ệc cung cấp và sử dụng các nguồn năng lượng trên thế giới v.v. Loại r ủi ro này tác đ ộng đến tất cả các loại chứng khoán, do đó không thể giảm được bằng việc đa dạng hoá danh mục đầu tư. Loại rủi ro này còn gọi là rủi ro thị trường (market risk) và đ ược đo lường bằng hệ số bê-ta. - Rủi ro phi hệ thống (unsystemmatic risk) hay rủi ro riêng biệt: Là loại rủi ro khi xảy ra chỉ ảnh hưởng đến một, hoặc một số loại tài sản hay một chứng khoán (rủi ro vỡ nợ, rủi ro tín dụng…). Loại rủi ro này thường do chính doanh nghiệp gây ra, như: do năng lực quản lý kinh doanh yếu kém, quyết định về cơ cấu tài sản và nguồn vốn (sử dụng đòn bẩy kinh doanh và đòn bẩy tài chính) không phù hợp... Loại rủi ro này có thể giảm được bằng chiến lược đầu tư đa dạng hoá. Tổng rủi ro = Rủi ro hệ thống + Rủi ro phi hệ thống 2.3. Đo lường rủi ro của từng khoản đầu tư riêng biệt: Rủi ro được xem như là sự không chắc chắn hay sự sai lệch của lợi nhuận thực tế so với lợi nhuận kỳ vọng, một biến cố có khả năng xảy ra và cũng có khả năng không xảy ra. Để đo lường (đánh giá) rủi ro người ta sử dụng phân phối xác suất với 2 tham số là giá trị kỳ vọng và độ lệch chuẩn. - Giá trị kỳ vọng hay tỷ suất sinh lời kỳ vọng ( r ) là giá trị trung bình tính theo phương pháp bình quân gia quyền của tỷ suất sinh lời có thể xảy ra trong các tình huống. n r = ∑ pi × ri i =1 Trong đó: ri: Tỷ suất sinh lời của khoản đầu tư ở tình huống i pi: Xác suất tương ứng với tình huống i n: Số trường hợp (số tình huống) có thể xảy ra. Rủi ro được xem xét thông qua việc theo dõi phân bố xác suất của tỷ suât sinh lời. Tỷ suất sinh lời càng phân tán, biến động càng lớn thì rủi ro càng cao. - Phương sai ( ∂ ) là giá trị trung bình tính theo phương pháp bình quân quyền 2 của các bình phương của độ lệch giữa giá trị thực tế so với giá trị trung bình. Độ lệch bình phương đo lường độ phân tán của phân phối xác suất. n σ 2 = ∑ Pi (ri − r ) 2 i =1 Trong đó: ri , pi : như trên. r : Tỷ suất sinh lời kỳ vọng (trung bình). - Độ lệch chuẩn ( ∂ ) là căn bậc hai của phương sai. Độ lệch chuẩn cũng được dùng để đo lường độ phân tán của phân phối xác suất. Khi áp dụng đối với tỷ suất sinh 6
- lời trong đầu tư nó cho biết mức độ phân tán hay sự biến động của tỷ suất sinh lời (r i) xung quanh tỷ suất sinh lời kỳ vọng, từ đó đánh giá mức độ rủi ro của khoản đầu tư. n σ = σ2 = ∑ P (r − r ) i =1 i i 2 Nếu hai khoản đầu tư có cùng tỷ suất sinh lời kỳ vọng, khoản đầu tư nào có độ lệch chuẩn càng cao thì mức rủi ro càng lớn. Trường hợp nếu hai khoản đ ầu t ư có t ỷ suất sinh lời kỳ vọng khác nhau thì không thể đưa ra kết luận như trên, mà phải sử dụng hệ số biến thiên để đánh giá mức độ rủi ro. - Hệ số biến thiên (CV - Coefficient of variation) là thước đo rủi ro trên mỗi đơn vị tỷ suất sinh lời kỳ vọng. Hệ số biến thiên càng cao mức rủi ro càng lớn. σ CV = r 2.4. Danh mục đầu tư và rủi ro của danh mục đầu tư: - Danh mục đầu tư (portfolio) là sự kết hợp của hai hay nhiều chứng khoán hoặc tài sản trong đầu tư. Như vậy, một danh mục đầu tư sẽ có ít nhất hai khoản đầu tư (hai loại chứng khoán). - Tỷ suất sinh lời kỳ vọng của danh mục đầu tư được xác định theo phương pháp bình quân gia quyền của tỷ suất sinh lời của các chứng khoán riêng lẻ trong danh mục đầu tư. n rE = ∑ f i ri i =1 Trong đó: rE là tỷ suất sinh lời kỳ vọng của một danh mục đầu tư. ri là tỷ suất sinh lời kỳ vọng của chứng khoán i (khoản đầu tư i). fi là tỷ trọng của khoản đầu tư i trong tổng nguồn vốn của danh mục đầu tư. n: số chứng khoán có trong danh mục đầu tư. - Rủi ro của danh mục đầu tư Một danh mục đầu tư được thiết lập từ các khoản đầu tư (hay các chứng khoán) cá biệt. Độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư không phản ánh đúng giá tr ị bình quân của độ lệch chuẩn của các khoản đầu tư (các chứng khoán) thành phần mà đ ộ lệch chuẩn của danh mục đầu tư còn chịu ảnh hưởng của mối quan hệ tương tác giữa các khoản đầu tư trong danh mục. Giữa hai khoản đầu tư (hai chứng khoán) bất kỳ trong danh mục đầu tư có thể có liên hệ tương quan với nhau, để đánh giá mức độ tương quan giữa chúng người ta dùng chỉ tiêu hiệp phương sai. - Hiệp phương sai - Covariance (COV): phản ánh mức độ quan hệ rủi ro của hai chứng khoán (hai khoản đầu tư) bất kỳ trong danh mục đầu tư. Hiệp phương sai của tỷ suất sinh lời của hai khoản đầu tư A,B: 7
- COV ( A, B ) = E ( riA − rA ).( riB − rB ) n ( : B = ∑Pi .( riA c r a khoản đầ ⇒ COVr A,Tỷ)suất sinh lời −ủA ).( riB − rB )u tư A ở tình huống i Trong đó: iA i =1 riB : Tỷ suất sinh lời của khoản đầu tư B ở tình huống i rA , rB : Tỷ suất sinh lời kỳ vọng của hai khoản đầu tư A và B Tương quan giữa hai khoản đầu tư bất kỳ trong danh mục đầu tư cũng có thể diễn giải qua hệ số tương quan (PAB) cov( A, B ) p AB = σ A .σ B Giả sử với một danh mục đầu tư bất kỳ của hai khoản đầu tư A và B. Tỷ trọng vốn đầu tư cho khoản đầu tư A và B tương ứng là fA và fB. Ta có tỷ suất sinh lời kỳ vọng của danh mục đầu tư: rE = f A .rA + f B .rB Phương sai của tỷ suất sinh lời của danh mục đầu tư: σ p 2 = f A 2 .σ A 2 + f B 2 .σ B 2 + 2 f A . f B . cov( A, B) Và độ lệch chuẩn của danh mục: σ p = σ p2 = f A .σ A + f B .σ B + 2 f A . f B . cov( A, B ) 2 2 2 2 Hoặc: σ p = σ p 2 = f A 2 .σ A 2 + f B 2 .σ B 2 + 2 f A . f B .PAB .σ A .σ B Trong đó: σ P : Độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư. σ A : Độ lệch chuẩn của khoản đầu tư A. σ B : Độ lệch chuẩn của khoản đầu tư B. PAB: Hệ số tương quan giữa tỷ suất sinh lời của hai khoản đầu tư A và B Hệ số tương quan pAB có giá trị thay đổi từ -1 đến +1 + Nếu pAB = +1: Tỷ suất sinh lời của hai khoản đầu tư có tương quan xác định (thuận) hoàn toàn. Rủi ro của hai khoản đầu tư sẽ không được giảm bớt phần nào mà nó đúng bằng tổng rủi ro của khoản đầu tư cá biệt. + Nếu pAB = -1: Tỷ suất sinh lời của hai khoản đầu tư có tương quan phủ định (nghịch) hoàn toàn. Rủi ro của cặp hai khoản đầu tư ở mức thấp nhất và có thể đ ược loại trừ hết. + Nếu pAB = 0: Hai khoản đầu tư độc lập lẫn nhau (không có tương quan). Trong trường hợp tổng quát, đối với một danh mục có nhiều khoản đ ầu tư hay nhiều chứng khoán (n khoản). Độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư được xác định bởi công thức: 8
- n n n σP = ∑ i =1 f i σ i + 2∑ 2 2 ∑f i =1 j =1,i ≠ j i f j cov(i, j ) Trong đó: fi : Tỷ trọng vốn đầu tư cho khoản đầu tư i trong danh mục fj : Tỷ trọng vốn đầu tư cho khoản đầu tư j trong danh mục Cov(i,j): Hiệp phương sai tỷ suất sinh lời của khoản đầu tư i và j 2.5. Mối quan hệ giữa rủi ro và tỷ suất sinh lời 2.5.1. Rủi ro hệ thống và hệ số bêta Để giảm thiểu rủi ro trong kinh doanh, các nhà đầu tư sẽ tìm cách đa dạng hóa danh mục đầu tư của mình, khi số lượng các khoản đầu tư (chứng khoán) trong danh mục đầu tư càng tăng lên thì rủi ro của danh mục đầu tư càng giảm. Tuy nhiên đa dạng hóa danh mục đầu tư chỉ có thể loại trừ được các rủi ro riêng biệt (r ủi ro không hệ thống) của chứng khoán, mà không loại trừ được rủi ro thị trường, do đó rủi ro danh mục chỉ giảm đến mức bằng rủi ro hệ thống (rủi ro thị trường) mặc dù danh mục đã được đa dạng hóa tốt. Rủi ro thị trường là phần rủi ro của chứng khoán không thể phân tán được nữa, nó phản ánh phần rủi ro của mỗi loại chứng khoán tham gia trong rủi ro chung c ủa th ị trường. Do đó khi một danh mục đầu tư đa dạng hoá tốt thì rủi ro danh mục sẽ ph ụ thuộc vào rủi ro thị trường của các chứng khoán trong danh mục. * Hệ số bêta (β): Để đo lường rủi ro hệ thống (rủi ro thị trường) của một tài sản (một chứng khoán) trong danh mục đầu tư người ta dùng hệ số bêta (β). (β): Hệ số đo lường độ nhạy của tỷ suất sinh lời kỳ vọng của một chứng khoán trong danh mục thị trường Dựa vào các phép toán trong môn học xác suất thống kê thì β của cổ phiếu i cov( i, m ) βi = σm 2 theo danh mục thị trường là: Trong đó: ( β i): Hệ số rủi ro của chứng khoán (cổ phiếu) i, phản ánh độ nhạy của cổ phiếu so với sự biến động của thị trường. cov(i, m) : Hiệp phương sai giữa tỷ suất sinh lời của chứng khoán (cổ phiếu) i và tỷ suất sinh lời thị trường . σ m 2 : Phương sai của danh mục thị trường Hệ số β đo lường rủi ro của chứng khoán, trong thực tế các nhà kinh doanh sử dụng mô hình hồi qui dựa trên số liệu lịch sử để ước lượng β. Hệ số bêta xác định cho các chứng khoán được cung cấp bởi các công ty phân tích tài chính. Hệ s ố β thường được tính cho nhiều giai đoạn: 1 năm, 2 năm, 4 năm, 5 năm… Hệ số β của chứng khoán cho phép biết được chứng khoán là có nhiều rủi ro và nhạy hay ngược l ại chắc chắn và ổn định. 9
- Nếu cổ phiếu có: β > 1 : Cổ phiếu nhạy hơn, rủi ro hơn thị trường; β = 1 : Cổ phiếu thay đổi theo thị trường; β < 1 : Cổ phiếu kém nhạy hơn, ít rủi ro hơn thị trường. Giả sử trong một thời kỳ, chỉ số chung trên thị trường chứng khoán tăng hoặc giảm 10% thì cổ phiếu có hệ số β = 1 sẽ có giá trị tăng (hoặc giảm) tương ứng bằng 10%. Trong khi cổ phiếu có hệ số β = 1,25 sẽ có giá trị tăng (hoặc giảm) tương ứng bằng 1,25%. * Hệ số bêta của danh mục đầu tư (βP) n β P = ∑ f i βi i =1 Trong đó: fi: Tỷ trọng của khoản đầu tư vào chứng khoán i trong danh mục βi: Hệ số bêta của chứng khoán i 2.5.2. Tác động của rủi ro tới tỷ suất sinh lời Tỷ suất sinh lời mà nhà đầu tư đòi hỏi là tỷ suất sinh lời cần thiết tối thiểu phải đạt được khi thực hiện đầu tư sao cho có thể bù đắp được rủi ro có thể gặp phải trong đầu tư. Tỷ suất sinh lời mà nhà đầu tư đòi hỏi được xác định trên cơ sở: Lãi suất thực + Tỷ lệ lạm phát + mức bù rủi ro Sử dụng mô hình định gía tài sản vốn (CAPM) để tính tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư đối với chứng khoán i: Ri = Rf + βi (Rm – Rf) Trong đó: Ri: Tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư đối với chứng khoán i. Rf: Tỷ suất sinh lời phi rủi ro, thường được tính bằng tỷ suất lợi tức trái phi ếu dài hạn của Chính phủ. Rm: Tỷ suất sinh lời kỳ vọng thị trường (danh mục đầu tư thị trường). βi : Hệ số rủi ro của chứng khoán i. Rm - Rf: Mức bù rủi ro thị trường. βi (R - R ): Mức bù rủi ro của chứng khoán i. m f Ta có: Mức bù rủi ro Hệ số β Mức bù rủi của chứng = của chứng x ro thị khoán khoán trường Vì Rm > Rf Rm – Rf >0 10
- Như vậy, tỷ suất sinh lời của chứng khoán (Ri) có tương quan xác định với hệ số β của chứng khoán. Nghĩa là nếu chứng khoán có rủi ro nhiều hơn (hệ số β càng cao) thì nhà đầu tư sẽ yêu cầu tỷ suất sinh lời của chứng khoán phải cao hơn. + Nếu β = 0 R = R : Tỷ suất sinh lời của chứng khoán bằng với tỷ suất sinh i f lời phi rủi ro. + Nếu β =1 Ri = Rm: Tỷ suất sinh lời của chứng khoán bằng với tỷ suất sinh lời của thị trường. Mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lời đòi hỏi của chứng khoán và hệ số beta của chứng khoán thể hiện trên đường thị trường chứng khoán SML (Đường thẳng bắt đầu từ R và tăng lên R khi β =1). f m Phương trình của đường thị trường chứng khoán như sau: R = R + βi (R – R ) i f m f Tỷ suất sinh lời yêu cầu Đường TTCK SML M Rm Rủi ro thực Chênh tế của lệch rủi chứng khoán ro thị i Rf trường Tỷ suất sinh lời phi rủi ro Hệ số Đường thị trường chứng khoán SML Trên đồ thị, M là danh mục thị trường có β =1, lúc đó tỷ suất sinh lời đòi hỏi bằng Rm và đầu tư có tỷ suất sinh lời đòi hỏi giống như tỷ suất sinh lời danh mục thị trường. III. ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU VÀ CỔ PHIẾU 1. Các cặp khái niệm về giá trị 1.1. Giá trị thanh lý và giá trị hoạt động Cặp khái niệm này dùng để chỉ giá trị của doanh nghiệp dưới hai giác độ khác nhau: - Giá trị thanh lý (liquidation value) là giá trị hay số tiền thu được khi bán doanh nghiệp hay tài sản không còn tiếp tục hoạt động nữa. 11
- - Giá trị hoạt động (goingconcern value) là giá trị hay số tiền thu được khi bán doanh nghiệp vẫn còn tiếp tục hoạt động. Hai loại giá trị này ít khi bằng nhau, thậm chí giá trị thanh lý đôi khi còn cao hơn cả giá trị hoạt động. 1.2. Giá trị sổ sách và giá trị thị trường Khi nói giá trị sổ sách (book value), người ta có thể hiểu là giá trị sổ sách của một tài sản hoặc giá trị sổ sách của một doanh nghiệp. Giá trị sổ sách của tài sản tức là giá trị kế toán của tài sản đó, nó được tính bằng chi phí mua sắm tài sản trừ đi phần khấu hao tích lũy của tài sản đó. Giá trị sổ sách của doanh nghiệp tức là giá trị toàn bộ tài sản của doanh nghiệp trừ đi giá trị các khoản nợ phải trả và giá trị cổ phiếu ưu đãi được liệt kê trên Bảng cân đối tài sản của doanh nghiệp. - Giá trị thị trường (market value) là giá trị của tài sản hoặc giá trị của doanh nghiệp được giao dịch trên thị trường. Nhìn chung, giá trị thị trường của doanh nghiệp thường cao hơn giá trị thanh lý và giá trị hoạt động của nó. 1.3. Giá trị thị trường và giá trị lý thuyết Cặp giá trị này thường dùng để chỉ giá trị của chứng khoán, giá trị của các loại tài sản tài chính. - Giá trị thị trường (market value) của một chứng khoán tức là giá trị của chứng khoán đó khi nó được giao dịch mua, bán trên thị trường. - Giá trị nội tại(intrinsic value) của một chứng khoán là giá trị của chứng khoán đó dựa trên những yếu có liên quan khi định giá chứng khoán đó. Nói khác đi, giá tr ị lý thuyết của một chứng khoán tức là giá trị kinh tế của nó và trong điều kiện thị tr ường hiệu quả thì giá thị trường của chứng khoán sẽ phản ánh gần đúng giá trị lý thuyết của nó. 2. Định giá trái phiếu - Trái phiếu (bond) là công cụ nợ dài hạn do Chính phủ hoặc công ty phát hành nhằm huy động vốn dài hạn. Trái phiếu do chính phủ phát hành gọi là trái phiếu chính phủ (government bond) hay trái phiếu kho bạc (treasury bond). Trái phiếu do công ty phát hành gọi là trái phiếu công ty (corporate bond). Trên trái phiếu bao giờ cũng có ghi một số tiền nhất định, gọi là mệnh giá của trái phiếu. Mệnh giá (face or par value) tức là giá trị được công bố của tài sản. Ngoài việc công bố mệnh giá, người ta còn công bố lãi suất của trái phiếu. Lãi suất mà người phát hành công bố đuợc gọi là lãi danh nghĩa của trái phiếu tức là lãi suất mà người mua trái phiếu được hưởng, nó được tính bằng số tiền lãi được hưởng chia cho mệnh giá của trái phiếu tuỳ theo thời hạn nhất định. - Định giá trái phiếu tức là xác định giá trị lý thuyết của trái phiếu một cách chính xác và công bằng. Giá trị của trái phiếu được định giá bằng cách xác đ ịnh giá tr ị hiện tại của toàn bộ thu nhập nhận được trong thời hạn hiệu lực của trái phiếu. 2.1. Định giá trái phiếu vĩnh cửu Trái phiếu vĩnh cửu (perpetual bond or consol) là trái phiếu không bao giờ đáo hạn. Giá trị của loại trái phiếu này được xác định bằng giá trị hiện tại của dòng tiền hàng năm vĩnh cửu mà trái phiếu này mang lại. Giả sử chúng ta gọi: • I là lãi cố định được hưởng mãi mãi 12
- • Pd là giá của trái phiếu • rd là tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư thì giá của trái phiếu vĩnh cửu chính là tổng giá trị hiện tại của toàn bộ lãi thu được từ trái phiếu. Công thức xác định giá trị hiện tại của dòng tiền vĩnh cửu do trái phiếu đ ưa l ại như sau: ∞ I I I I I + + ...... + ∞ =∑ = Pd = (1 + rd ) 1 (1 + rd ) 2 (1 + rd ) t =1 (1 + rd ) t rd 2.2. Định giá trái phiếu có kỳ hạn được hưởng lãi Trái phiếu có kỳ hạn được hưởng lãi (nonzero coupon bond) là loại trái phiếu có xác định thời hạn đáo hạn và lãi suất được hưởng qua từng thời hạn nhất đ ịnh. Khi mua loại trái phiếu này nhà đầu tư được hưởng lãi định kỳ, thường là hàng năm, theo lãi suất công bố (coupon rate) trên mệnh giá trái phiếu và được thu hồi lại vốn gốc bằng mệnh giá khi trái phiếu đáo hạn. Nếu sử dụng các ký hiệu: • MV là mệnh giá trái phiếu • n là số năm trái phiếu còn lưu hành cho đến khi đáo hạn, chúng ta có giá của trái phiếu bằng giá trị hiện tại của toàn bộ dòng tiền thu nhập từ trái phiếu trong tương lai, được xác định như sau: I I I MV + + ...... + + Pd = (1 + rd ) (1 + rd ) (1 + rd ) (1 + rd ) n 1 2 n 2.3. Định giá trái phiếu có kỳ hạn không hưởng lãi Trái phiếu kỳ hạn không hưởng lãi (zero-coupon bond) là loại trái phiếu không trả lãi định kỳ mà được bán với giá thấp hơn nhiều so với mệnh giá. Tại sao nhà đ ầu tư lại mua trái phiếu không được hưởng lãi? Lý do là khi mua loại trái phiếu này họ vẫn nhận được lợi tức, chính là phần chênh lệch giữa giá mua gốc của trái phiếu với mệnh giá của nó. Phương pháp định giá loại trái phiếu này cũng tương tự như cách định giá loại trái phiếu kỳ hạn được hưởng lãi, chỉ khác ở chỗ lãi suất ở đây bằng không nên toàn bộ phần lãi định kỳ bằng không. Do vậy, giá cả của trái phiếu không hưởng lãi đ ược định giá như là mệnh giá khi trái phiếu đáo hạn. MV Pd = (1 + rd ) n 2.4. Định giá trái phiếu trả lãi nửa năm Thông thường trái phiếu được trả lãi hàng năm một lần nhưng đôi khi cũng có loại trái phiếu trả lãi nửa năm một lần tức là trả lãi mỗi năm hai lần. Kết quả là mô hình định giá trái phiếu thông thường phải có một số thay đổi thích hợp đ ể đ ịnh giá trong trường hợp này. 13
- 2n I /2 MV Pd = ∑ + t =1 (1 + rd / 2) 1 (1 + rd / 2) 2 n 2.5. Phân tích sự biến động giá trái phiếu Trong các mô hình định giá trái phiếu trình bày ở các phần trước có thể thấy rằng giá trái phiếu (Pd) là một hàm số phụ thuộc các biến sau đây: • I là lãi cố định được hưởng từ trái phiếu • rd là tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư • MV là mệnh giá trái phiếu • n là số năm còn trái phiếu còn lưu hành cho đến khi đáo hạn Trong đó các biến I và MV không thay đổi sau khi trái phiếu được phát hành, trong khi các biến n và rd thường xuyên thay đổi theo thời gian và tình hình biến động lãi suất trên thị trường. Để thấy được sự biến động của giá trái phiếu khi lãi suất thay đổi, chúng ta xem ví dụ như sau: Giả sử REE phát hành trái phiếu mệnh giá 1000$ thời hạn 15 năm với mức lãi suất hàng năm là 10%. Tỷ suất lợi nhuận nhà đầu tư đòi hỏi trên th ị tr ường lúc phát hành là 10%, bằng với lãi suất của trái phiếu. Khi ấy giá bán trái phiếu sẽ là: Pd = 100(7,6061) + 1000(0,2394) = 1000$ Trong trường hợp này trái phiếu được bán ở mức giá bằng mệnh giá của nó. Giả sử sau khi phát hành, lãi suất trên thị trường giảm từ 10% xuống còn 8%. Cả lãi suất trái phiếu và mệnh giá vẫn không đổi, nhưng giá trái phiếu bây giờ sẽ là: Pd = 100(8,5595)+1000(0,3152) = 1171,15$ Trong trường hợp này trái phiếu được bán ở mức giá cao hơn mệnh giá của nó. Giả sử sau khi phát hành lãi suất trên thị trường tăng lên đến 12%. Cả lãi suất trái phiếu và mệnh giá vẫn không đổi, nhưng giá trái phiếu bây giờ sẽ là: Pd = 100(6,8109) + 1000(0,1827) = 863,79$ Trong trường hợp này trái phiếu được bán ở mức giá thấp hơn mệnh giá của nó. Từ việc phân tích 3 trường hợp trên đây có thể rút ra một số nhận xét đối với trái phiếu có lãi suất cố định: - Khi trái phiếu được lưu hành, giá của trái phiếu được hình thành trên thị trường do cung và cầu quyết định. Một yếu tố tác động trực tiếp đến giá trái phiếu hiện hành là lãi suất thị trường. Sự biến động lãi suất thị trường sẽ tác động đến giá trái phiếu hiện hành nhưng ngược chiều với sự biến động của lãi suất. - Khi lãi suất thị trường bằng lãi suất danh nghĩa của trái phiếu thì giá của trái phiếu đang lưu hành được bán bằng với mệnh giá. - Khi lãi suất thị trường tăng và cao hơn lãi suất danh nghĩa của trái phiếu thì giá trái phiếu đang lưu hành sẽ giảm và thấp hơn mệnh giá. - Khi lãi suất thị trường giảm và thấp hơn lãi suất danh nghĩa thì giá trái phiếu đang lưu hành sẽ tăng và cao hơn mệnh giá. 14
- - Càng tiến tới gần ngày đáo hạn, thì giá của trái phiếu đang l ưu hành có xu hướng càng tiếp cận dần gần với mệnh giá của nó, ngoại trừ trái phiếu của các Công ty có nguy cơ mất khả năng thanh toán hay phá sản. 2.6. Lợi suất đầu tư trái phiếu Trong các phần trước chúng ta đã biết cách định giá trái phiếu dựa trên c ơ s ở biết trước lãi được trả hàng năm và tỷ suất lợi nhuận mà nhà đầu tư đòi hỏi dựa trên lãi suất thị trường, mệnh giá và thời hạn của trái phiếu. Ngược lại, nếu biết trước giá trái phiếu và các yếu tố khác như lãi hàng năm được hưởng, mệnh giá hoặc giá thu hồi trái phiếu trước hạn và thời hạn của trái phiếu chúng ta có thể xác đ ịnh đ ược t ỷ suất lợi nhuận hay lợi suất đầu tư trái phiếu. + Lợi suất đầu tư trái phiếu đáo hạn (Yield to maturity) Giả sử bạn mua một trái phiếu có mệnh giá 1000$, thời hạn 14 năm và đ ược hưởng lãi suất hàng năm là 15% với giá là 1368,31$. Bạn giữ trái phiếu này cho đến khi đáo hạn, lợi suất đầu tư trái phiếu này là bao nhiêu? Để xác định lợi suất đầu tư khi trái phiếu đáo hạn, chúng ta giải phương trình sau: 150 150 150 1000 + + ... + + 1368,31 = (1 + rd ) 1 (1 + rd ) 2 (1 + rd ) 14 (1 + rd )14 Sử dụng máy tính tài chính hoặc Excel để giải phương trình trên, chúng ta có được lợi suất đầu tư kd = 10%. + Lợi suất đầu tư trái phiếu được thu hồi (Yield to call) Đôi khi công ty phát hành trái phiếu có kèm theo điều khoản thu hồi (mua lại) trái phiếu trước hạn. Điều này thường xảy ra nếu như công ty dự báo lãi suất sẽ giảm sau khi phát hành trái phiếu. Khi ấy công ty sẽ thu hồi lại trái phiếu đã phát hành với lãi suất cao và phát hành trái phiếu mới có lãi suất thấp hơn để thay thế và nhà đầu tư sẽ nhận được lợi suất cho đến khi trái phiếu được thu hồi (YTC) thay vì nhận l ợi suất cho đến khi trái phiếu đáo hạn (YTM). Công thức tính lợi suất trái phiếu lúc thu h ồi như sau: I I I Pc + + ...... + + Pd = (1 + rd ) (1 + rd ) (1 + rd ) (1 + rd ) n 1 2 n Trong đó n là số năm cho đến khi trái phiếu được thu hồi, Pc là giá thu h ồi trái phiếu và rd là lợi suất khi trái phiếu được thu hồi. Nếu biết giá của trái phiếu (P d) và giá khi thu hồi trái phiếu (Pc) và lãi suất hàng năm (I) chúng ta có thể giải phương trình trên để tìm lãi suất khi trái phiếu được thu hồi (rd = YTC). 3. Định giá cổ phiếu ưu đãi Cổ phiếu ưu đãi là loại cổ phiếu mà công ty phát hành cam kết trả tỷ lệ cổ tức cố định hàng năm và không có tuyên bố ngày đáo hạn. Rõ ràng loại cổ phiếu này có những tính chất giống như trái phiếu vĩnh cửu. Do đó, mô hình định giá trái phiếu vĩnh cửu có thể áp dụng để định giá cổ phiếu ưu đãi. Giá cổ phiếu ưu đãi đ ược xác đ ịnh theo công thức sau: Pps = Dps/ rps 15
- Trong đó Dps là cổ tức hàng năm của cổ phiếu ưu đãi và rps là tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư. 4. Định giá cổ phiếu thường 4.1. Cơ sở Cổ phiếu thường là chứng chỉ chứng nhận đầu tư vào công ty cổ phần. Người mua cổ phiếu thường được chia lợi nhuận hàng năm từ kết quả hoạt động của công ty và được sở hữu một phần giá trị công ty tương ứng với giá tr ị c ổ phiếu h ọ đang nắm giữ. Khi định giá trái phiếu và cổ phiếu ưu đãi chúng ta thấy giá trái phiếu và cổ phiếu ưu đãi chính là giá trị hiện tại của dòng tiền thu nhập tạo ra cho nhà đầu tư. Tương tự, giá cổ phiếu thường cũng được xem như là giá trị hiện tại của dòng tiền thu nhập tạo ra cho nhà đầu tư từ cổ phiếu thường. Do đó, mô hình đ ịnh giá c ổ phiếu thường nói chung có dạng như sau: ∞ d1 d2 d∞ dt + + ...... + ∞ =∑ Pe = (1 + re ) 1 (1 + re ) 2 (1 + re ) t =1 (1 + re ) t Trong đó dt là cổ tức một cổ phiếu được chia ở thời kỳ t và r e là tỷ suất lợi nhuận đòi hỏi của nhà đầu tư. Tuy nhiên mô hình này chỉ phù hợp với tình huống nhà đầu tư mua cổ phiếu và giữ mãi mãi để hưởng cổ tức. Nếu nhà đầu tư mua cổ phiếu và chỉ giữ nó 2 năm sau đó bán lại với giá là P2, thì giá cổ phiếu sẽ là: d1 d2 P2 + + Pe = (1 + re )1 (1 + re ) 2 (1 + re ) 2 4.2. Mô hình chiết khấu cổ tức Mô hình chiết khấu cổ tức được thiết kế để tính giá trị nội tại (intrinsic value) của cổ phiếu thường. Mô hình này được sử dụng với giả định: (1) biết được động thái tăng trưởng của cổ tức, và (2) biết trước tỷ suất chiết khấu. Mục tiêu hàng đầu của phân tích cơ bản là tìm ra giá hợp lý của cổ phiếu. Trên cơ sở đó có thể so sánh và đối chiếu với giá cổ phiếu trên thị trường để xem xét, cổ phiếu đang được thị trường đánh giá cao hay bị đánh giá thấp từ đó giúp cho người đầu tư đưa ra quyết định đầu tư đúng đắn. ước định giá cổ phiếu hay xác định giá trị nội tại của cổ phiếu cần phải dựa trên cơ sở xem xét tình hình hiện tại và tương lai của doanh nghiệp. Người đầu tư vào cổ phiếu hy vọng sẽ thu được các khoản thu nhập trong tương lai do cổ phiếu đưa lại. Vì thế, có thể coi giá cổ phiếu là giá trị hiện tại của các khoản thu được trong tương lai do cổ phiếu mang lại bao gồm khoản cổ tức hàng năm có thể nhận được và khoản tiền có thể thu được khi nhượng bán lại cổ phiếu. Do vậy, giá cổ phiếu có thể ước định theo công thức tổng quát sau: d1 d2 dn Pn P0 = + +...+ + (1+i) (1+i)2 (1+i)n (1+i)n 16
- n d + P Σ t n (1+ i) (1+ i) t n t =1 Hoặc: Po = Trong đó: P0: Giá cổ phiếu thường ước định. dt: Khoản cổ tức dự tính nhận đuợc ở năm thứ t Pn: Giá bán lại cổ phiếu dự tính ở cuối năm thứ n i: Tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư n: Số năm nắm giữ cổ phiếu của nhà đầu tư. Với quan điểm đầu tư vào cổ phiếu là đầu tư vào Công ty, người đầu tư là chủ sở hữu Công ty. Với quan điểm này thì việc đầu tư vào cổ phiếu là đầu tư dài hạn với hy vọng vào tương lai phát triển của doanh nghiệp từ đó thu đ ược những khoản thu nhập ngày càng lớn hơn và do vậy, giá cổ phiếu được ước định bằng công thức sau: ∞ d Σ t (1+ i) t t =1 P0 = (2) P n (1+ i) n Bởi vì, khi n → ∞ thì →0 Như vậy, trên quan điểm đầu tư dài hạn thì giá cổ phiếu là giá trị hiện tại của dòng cổ tức nhận được trong tương lai và vì thế biểu thức (2) được gọi là "Mô hình chiết khấu cổ tức" trong định giá cổ phiếu. Để ước định được giá cổ phiếu thường cần ước tính số cổ tức có thể nhận được hàng năm. Vì thế, thông thường người ta phân biệt làm 3 trường hợp. + Trường hợp cổ tức tăng đều đặn hàng năm Trong trường hợp này, giả định Công ty trả cổ tức hàng năm cho cổ động theo một tỷ lệ tăng đều đặn là g và d0 là cổ tức được trả ở năm trước. Vậy, cổ tức dự tính nhận được ở năm thứ nhất là d1=d0+d0..g = d0(1+g) và ở năm thứ hai là d2 = d1 (1+g) = d0(1+g)2.... từ đó, giá cổ phiếu được xác định: d0(1+g) d0(1+g)2 d0(1+g)n P0 = + +...+ (3) (1+i) (1+i)2 (1+i)n Biến đổi công thức trên có thể rút ra: d0(1+g) P0 = i–g Hoặc: d1 P0 = i–g + Trường hợp cổ tức hàng năm không tăng, không giảm. Trong trường hợp cổ tức hàng năm chia cho cổ đông không thay đổi, tức là g=0. Vậy, giá cổ phiếu được ước định bằng công thức sau: 17
- D0 P0 = I + Trường hợp cổ tức tăng không đều đặn. Trong thực tế khó có một Công ty nào phát triển theo một đốc độ bất biến. Một cách tiếp cận thực tế hơn có thể thấy rằng các công ty có chu kỳ sống và trong đó, có th ể chia thành các giai đoạn khác nhau. Mỗi giai đoạn cũng có sự tăng trưởng khác nhau và theo đó công ty có định hướng phân chia cổ tức với tỷ lệ tăng trưởng không giống nhau cho mỗi giai đoạn hay thời kỳ. Một mô hình đơn giản nhất về chu kỳ sống của một Công ty là có thể chia thành hai giai đoạn: Giai đoạn phát triển và giai đoạn trưởng thành. Giai đoạn phát triển là giai đoạn đầu của Công ty với tốc độ phát triển cao. Tiếp đó là giai đoạn trưởng thành với tốc độ phát triển ổn định. Nếu giả định một công ty có giai đoạn phát triển trong T năm và trong giai đoạn này tỷ lệ tăng cổ tức (%) hàng năm là Gs và sau đó là giai đoạn tr ưởng thành với ty l ệ tăng cổ tức (%) hàng năm g, vậy theo mô hình chiếu khấu cổ tức, giá cổ phiếu thường của công ty có thể xác định theo công thức tổng quát sau: α d Σ T +t (1+ i) t d + T t =1 Σ t P0 = (1+ i) (1+i) t T t =1 Dựa vào mô hình tăng trưởng ổn định ta có: =Σ T d + 1 d P t x i −g T +1 (1+i) (1+i) 0 t T t =1 Có thể thấy: dt = d0(1 + Gs)t và dT+1 = dT(1 + g); T T = d0(1 + Gs) . d (1+ G s) + 1 x d (1+ G s) T T T x (1 + g ) Σ 0 0 (1+ i) (1+ i) i−g t T t =1 Do vậy: P0 = 4.3. Phương pháp định giá cổ phiếu theo tỷ số PE (Price-Earnings ratio) Phương pháp này đưa ra cách tính giá cổ phiếu rất đơn giản bằng cách lấy lợi nhuận kỳ vọng trên mỗi cổ phiếu nhân với tỷ số PE bình quân của ngành. Ví dụ một công ty kỳ vọng sẽ kiếm được lợi nhuận sau thuế trên mỗi cổ phiếu là 3$ trong năm tới và tỷ số PE bình quân của ngành là 15 thì giá cổ phiếu sẽ là: V = (Ln sau thuế kỳ vọng trên cổ phiếu) x (Tỷ số PE bình quân ngành) V = 3$ x 15 = 45$ Phương pháp này đơn giản, dễ áp dụng nhưng có nhiều hạn chế; - Thứ nhất việc định giá cổ phiếu thường không chính xác do phụ thuộc vào việc ước lượng lợi nhuận kỳ vọng trên cổ phiếu. 18
- -Thứ hai, làm thế nào để chọn được tỷ số PE phù hợp và liệu nhà đầu tư có tin tưởng vào tỷ số PE bình quân của ngành hay không, nếu có thì vẫn còn sai số giữa tỷ số PE của ngành và PE của công ty. 5. Tỷ suất sinh lời của cổ phiếu 5.1. Cổ phiếu ưu đãi Nếu thay giá thị trường hiện tại (P0) cho giá trị lý thuyết (Pps) trong công thức tính giá trị lý thuyết của cổ phiếu ưu đãi chúng ta có được: P0 = Dps/ rps Trong đó Dp là cổ tức của cổ phiếu ưu đãi và rp là lợi suất đòi hỏi khi đầu tư cổ phiếu ưu đãi. Từ công thức cho phép chúng ta tìm được tỷ suất sinh lời của cổ phiếu ưu đãi là: rps = dps/ P0 5.2. Cổ phiếu thường Tương tự như trong trường hợp cổ phiếu ưu đãi, chúng ta cũng thay thế giá trị lý thuyết (Pe) bằng giá trị thị trường hiện tại (P0) chúng ta sẽ có được: P0 = d1/ (re – g) Ta có thể tìm tỷ suất sinh lời của cổ phiếu thường re như sau: re = (d1/P0) + g Việc ứng dụng mô hình chiết khấu cổ tức như vừa trình bày trên đây để xác định tỷ suất sinh lời của cổ phiếu ưu đãi và cổ phiếu thông thường có ý nghĩa rất lớn. Nó cho phép chúng ta xác định được chi phí sử dụng hai loại nguồn vốn này t ừ vi ệc phát hành cổ phiếu ưu đãi và cổ phiếu thường. Dựa vào chi phí sử dụng của từng bộ phận vốn này, chúng ta có thể xác định chi phí sử dụng vốn trung bình (WACC) để làm cơ sở cho việc hoạch định đầu tư vốn. IV. NGUỒN TÀI TRỢ CỦA DOANH NGHIỆP 1. Nguồn tài trợ dài hạn của doanh nghiệp 1.1. Cổ phiếu thường a) Khái niệm và đặc điểm * Khái niệm: Cổ phiếu thường là bằng chứng xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của người sở hữu đối với một phần vốn cổ phần thường của tổ chức phát hành. Nhà đầu tư mua cổphiếu thường được gọi là cổ đông thường. Cổ phiếu thường có các đặc điểm như sau: + Đây là loại chứng khoán vốn, tức là công ty huy động vốn chủ sở hữu + Cổ phiếu thường không có thời gian đáo hạn hoàn trả vốn gốc. + Cổ tức chi trả cho cổ đông phụ thuộc vào kết quả kinh doanh và chính sách cổ tức của công ty + Cổ đông thường (chủ sở hữu) có các quyền đối với công ty như: 19
- - Quyền trong quản lý: Cổ đông thường được tham gia bỏ phiếu và ứng cử vào Hội đồng quản trị, cũng như quyền được tham gia quyết định các vấn đề quan trọng đối với hoạt động của Công ty - Quyền đối với tài sản của Công ty: Quyền được nhận cổ tức và phần giá trị còn lại của Công ty khi thanh lý sau chủ nợ và cổ đông ưu đãi. - Quyền chuyển nhượng (quyền) sở hữu cổ phần. Cổ đông thường có thể chuyển nhượng quyền sở hữu cổ phần của mình cho người khác để thu hồi hoặc chuyển dịch vốn đầu tư. - Ngoài ra cổ đông thường có thể được hưởng các quyền khác: quyền được ưu tiên mua trước các cổ phần mới do công ty phát hành... tuỳ theo quy định cụ thể trong điều lệ của công ty. - Trách nhiệm của cổ đông thường: Bên cạnh việc được hưởng các quyền lợi, cổ đông thường cũng phải gánh chịu những rủi ro mà Công ty gặp phải tương ứng với phần vốn góp và chịu trách nhiệm giới hạn trong phần vốn góp của mình. b) Các hình thức tăng vốn bằng phát hành cổ phiếu thường Việc phát hành thêm cổ phiếu mới nhằm huy động tăng vốn có thể thực hiện theo các hình thức sau: + Phát hành cổ phiếu mới với việc dành quyền ưu tiên mua cho các cổ đông hiện hành. + Phát hành cổ phiếu mới bằng việc chào bán cổ phiếu cho người thứ 3, là những người có quan hệ mật thiết với công ty như nhà cung cấp, khách hàng, nhà quản lý công ty… + Phát hành rộng rãi cổ phiếu mới ra công chúng. c) Những lợi thế khi huy động vốn bằng phát hành cổ phiếu thường mới ra công chúng - Làm tăng vốn đầu tư dài hạn nhưng công ty không có nghĩa vụ bắt buộc phải trả lợi tức cố định như sử dụng vốn vay, dẫn đến giảm bớt nguy cơ phải tổ chức lại hoặc phá sản công ty. - Cổ phiếu thường không quy định mức cổ tức cố định, mà nó phụ thuộc vào kết quả kinh doanh, dẫn đến công ty không có nghĩa vụ pháp lý phải trả lợi tức cố định, đúng hạn. - Cổ phiếu thường không có thời gian đáo hạn vốn, nên công ty không phải hoàn trả vốn gốc theo kỳ hạn cố định, điều này giúp công ty chủ động sử dụng vốn linh hoạt trong kinh doanh không phải lo “gánh nặng” nợ nần. - Làm tăng hệ số vốn chủ sở hữu, tăng tỷ lệ đảm bảo nợ của công ty, tăng thêm khả năng vay nợ và tăng mức độ tín nhiệm, giảm rủi ro tài chính. - Trong một số trường hợp, chẳng hạn khi công ty làm ăn phát đạt, l ợi nhuận cao, cổ phiếu thường dễ bán hơn so với cổ phiếu ưu đãi và trái phiếu nên nhanh chóng hoàn thành đợt phát hành huy động vốn. d) Những bất lợi khi phát hành cổ phiếu thường 20
CÓ THỂ BẠN MUỐN DOWNLOAD
-
Quản lý tài chính doanh nghiệp
5 p | 1046 | 443
-
Quản lý tài chính giỏi
6 p | 498 | 280
-
Quản lý tài chính cá nhân
6 p | 438 | 224
-
Bài giảng Tài chính và quản trị tài chính: Ts Đoàn Gia Dũng - ĐH Kinh Tế
240 p | 375 | 207
-
Chuyên đề 2 TÀI CHÍNH VÀ QUẢN LÝ TÀI CHÍNH NÂNG CAO
99 p | 112 | 46
-
Tài liệu đào tạo Nâng cao năng lực quản lý tài chính công ở địa phương
319 p | 29 | 17
-
Bài giảng Tài chính và quản lý tài chính nâng cao: Vấn đề 8 - PGS.TS. Vũ Văn Ninh
22 p | 18 | 9
-
Bài giảng Tài chính và quản lý tài chính nâng cao: Vấn đề 6 - PGS.TS. Vũ Văn Ninh
11 p | 28 | 8
-
Bài giảng Tài chính và quản lý tài chính nâng cao: Vấn đề 4 - PGS.TS. Vũ Văn Ninh
9 p | 25 | 7
-
Bài giảng Tài chính và quản lý tài chính nâng cao: Vấn đề 7 - PGS.TS. Vũ Văn Ninh
13 p | 23 | 7
-
Bài giảng Tài chính và quản lý tài chính nâng cao: Vấn đề 1, 2 - PGS.TS. Vũ Văn Ninh
22 p | 23 | 7
-
Bài giảng Tài chính và quản lý tài chính nâng cao: Vấn đề 9 - PGS.TS. Vũ Văn Ninh
12 p | 23 | 7
-
Bài giảng Tài chính và quản lý tài chính nâng cao: Vấn đề 10 - PGS.TS. Vũ Văn Ninh
13 p | 21 | 7
-
Bài giảng Tài chính và quản lý tài chính nâng cao: Vấn đề 11 - PGS.TS. Vũ Văn Ninh
25 p | 23 | 7
-
Bài giảng Quản lý tài chính công - ĐH Thủy lợi
196 p | 13 | 3
-
Bài giảng Quản lý tài chính đơn vị dịch vụ công: Đơn vị công và các hoạt động hành chính – Dịch vụ công - ThS. Trần Hải Hiệp
17 p | 13 | 2
-
Bài giảng Quản lý tài chính đơn vị dịch vụ công: Dịch vụ công ở Việt Nam – Thành tựu và định hướng - ThS. Trần Hải Hiệp
68 p | 6 | 2

markdown:
# Tài chính và quản lý tài chính nâng cao
Chia sẻ: Doãn Quốc Bình | Ngày: | Loại File: DOC | Số trang:95
lượt xem 201
download
![](http://image.tlvnimg.com/document/thumbnail/2010/20100715/quocbinhvip/80x100/3171340912921.jpg)
##
Tài chính và quản lý tài chính nâng cao
[Vui lòng tải xuống để xem tài liệu đầy đủ](javascript:void(0);)
Download
![](http://static.tlvnimg.com/b2013az/templates/version1/default/images/down16x21.png)
Thực tiễn hoạt động tài chính chỉ rõ: Một đồng ngày hôm nay có giá trị hơn một đồng trong tương lai, bởi 3 lý do sau: + Thứ nhất: Do lạm phát làm cho đồng tiền bị mất giá + Thứ hai: Do rủi ro trong đời sống kinh tế xã hội hàng ngày + Thứ ba: Do cơ hội đầu tư làm cho một đồng ngày hôm nay nếu để tới ngày mai, ngoài tiền gốc còn có tiền lãi do chính nó sinh ra, còn một đồng ở tương lai vẫn chỉ là một đồng mà thôi. = ...
Bình luận(0)
[Đăng nhập để gửi bình luận!](javascript:void(0);)
##
Nội dung Text: Tài chính và quản lý tài chính nâng cao
- TÀI CHÍNH VÀ QUẢN LÝ TÀI CHÍNH NÂNG CAO 1
- IV. NGUỒN TÀI TRỢ CỦA DOANH NGHIỆP..................19 VII. QUẢN LÝ VỐN VÀ TÀI SẢN TRONG DOANH NGHIỆP......52 VIII. PHÂN CHIA LỢI NHUẬN CỦA DOANH NGHIỆP..........63 2
- I. GIÁ TRỊ THỜI GIAN CỦA TIỀN TỆ Thực tiễn hoạt động tài chính chỉ rõ: Một đồng ngày hôm nay có giá trị hơn một đồng trong tương lai, bởi 3 lý do sau: + Thứ nhất: Do lạm phát làm cho đồng tiền bị mất giá + Thứ hai: Do rủi ro trong đời sống kinh tế xã hội hàng ngày + Thứ ba: Do cơ hội đầu tư làm cho một đồng ngày hôm nay nếu để tới ngày mai, ngoài tiền gốc còn có tiền lãi do chính nó sinh ra, còn một đồng ở tương lai vẫn chỉ là một đồng mà thôi. Thực tế này cho thấy tiền tệ có giá trị thời gian (time value). Lãi suất chính là sự đo lường giá trị thời gian của tiền tệ. Để hiểu rõ cơ chế vận hành giá trị thời gian của tiền tệ, cần nắm được kĩ thuật tính toán giá trị hiện tại và giá trị tương lai của tiền tệ. 1. Giá trị tương lai của tiền tệ: Giá trị tương lai của tiền tệ là giá trị tổng số tiền sẽ thu được do đầu tư với một tỷ lệ lãi nào đó trong một khoảng thời gian nhất định. 1.1. Giá trị tương lai của một khoản tiền Gọi PV : Giá trị hiện tại của một khoản vốn đầu tư FVn : Giá trị tương lai sau n kỳ hạn r : Tỷ lệ lãi (lãi suất) (1+r) : Thừa số lãi. n Ta có: FVn = PV (1+r)n (1) 1.2. Giá trị tương lai của một chuỗi tiền tệ a) Giá trị tương lai của một chuỗi tiền tệ bất kỳ n Σ FVn = t =1 PVt(1+r)t Trong đó: PVt là khoản tiền phát sinh tại thời điểm t. b) Giá trị tương lai của một chuỗi tiền tệ đồng nhất (niên kim cố định). Chuỗi tiền tệ đồng nhất là những khoản tiền bằng nhau phát sinh ở từng thời kỳ. Gọi FVAn: Giá trị tương lai của chuỗi tiền tệ đồng nhất. a: Số tiền phát sinh mỗi kỳ - Khi số tiền (a) phát sinh cuối mỗi kỳ: (1+ r ) n −1 FVAn = a r - Khi số tiền (a) phát sinh đầu mỗi kỳ: 3
- (1+ r ) n −1 FVAn = a r (1+r) (1+ r ) n −1 Trong đó: r là thừa số lãi. 2. Giá trị hiện tại của tiền tệ Giá trị hiện tại của tiền tệ là giá trị của tiền tệ được tính đổi về thời điểm hiện tại (gọi là thời điểm gốc) theo một tỷ lệ chiết khấu nhất định. 2.1. Giá trị hiện tại của một khoản tiền Từ công thức (1) ta có: PV = FVn(1+r)-n Trong đó: r: :Tỷ lệ chiết khấu (1+r) :Thừa số chiết khấu -n PV: :Giá trị hiện tại 2.2. Giá trị hiện tại của một chuỗi tiền tệ a) Giá trị hiện tại của một chuỗi tiền tệ bất kỳ: n Σ PVn = t =1 CFt(1+r)-t Trong đó: PVn : Giá trị hiện tại của chuỗi tiền tệ bất kỳ CFt : Khoản tiền phát sinh ở thời điểm t. b) Giá trị hiện tại của chuỗi tiền tệ đồng nhất (niên kim cố định): Gọi PVAn : Giá trị hiện tại của chuỗi tiền tệ đồng nhất. a : Khoản tiền phát sinh cố định mỗi kỳ. - Khi số tiền (a) phát sinh cuối mỗi kỳ: 1−(1+ r ) −n PVAn = a r - Khi số tiền (a) phát sinh đầu mỗi kỳ: 1−(1+ r ) −n PVAn = a r (1+r) 1−(1+ r ) −n Trong đó: r Là thừa số chiết khấu. 3. Một số trường hợp đặc biệt 3.1. Trả lãi nhiều lần trong 1 kỳ Gọi r: Lãi suất 1 kỳ n: Số kỳ tính lãi m: Số lần trả lãi trong 1 kỳ: 4
- mxn r 1+ Ta có: FVn = PV m Khi đó r gọi là lãi suất danh nghĩa. 3.2. Lãi suất thực a) Trả lãi nhiều lần trong 1 kỳ. Gọi p là lãi suất thực. m r 1+ Ta có : p= m -1 b) Trả lãi trước. Ví dụ phát hành trái phiếu có lãi suất danh nghĩa r một kỳ, nhưng trả lãi vào đầu mỗi kỳ. Khi đó lãi suất thực là: r p = 1− r 3.3. Lãi suất tương đương: r và rk được gọi là lãi suất tương đương nếu cùng với một lượng vốn đầu tư, trong cùng một thời hạn chúng cho cùng một giá trị thu được. Ta có: FV(1+r)n = FV(1+rk)k.n - Tính đổi rk theo r: 1 rk = (1+ r ) k -1 - Tính đổi r theo rk: r = (1 + rk)k – 1 II. TỶ SUẤT SINH LỜI VÀ RỦI RO 2.1. Tỷ suất sinh lời: là quan hệ tỷ lệ (thường tính theo %) giữa số lợi nhuận thu được và số vốn bỏ vào đầu tư trong 1 kỳ hạn nhất định (năm, quý, tháng, v.v). Nếu gọi : G là giá bán chứng khoán ở thời điểm cuối năm t. Gt-1 là giá bán chứng khoán ở thời điểm cuối năm t -1 dt là lợi tức chứng khoán nhận được ở năm t. tỷ suất sinh lời kỳ vọng của chứng khoán là d t + (Gt − Gt −1 ) re = Gt −1 2.2. Rủi ro: là sự sai lệch của lợi nhuận thực tế so với lợi nhuận kỳ vọng. Những khoản đầu tư nào có khả năng có sự sai lệch càng lớn được xem như có r ủi ro lớn hơn. Mỗi khoản đầu tư (một chứng khoán) đều có thể gặp phải hai loại rủi ro: rủi ro hệ thống và rủi ro phi hệ thống. 5
- - Rủi ro hệ thống (systematic risk) là rủi ro do sự biến động lợi nhuận của chứng khoán, hay của danh mục đầu tư do sự thay đổi lợi nhuận trên thị trường nói chung, được gây ra bởi các yếu tố như: tình hình nền kinh tế, chính trị, do chính sách điều hành kinh tế vĩ mô của Nhà nước trong từng thời kỳ hoặc sự thay đổi trong vi ệc cung cấp và sử dụng các nguồn năng lượng trên thế giới v.v. Loại r ủi ro này tác đ ộng đến tất cả các loại chứng khoán, do đó không thể giảm được bằng việc đa dạng hoá danh mục đầu tư. Loại rủi ro này còn gọi là rủi ro thị trường (market risk) và đ ược đo lường bằng hệ số bê-ta. - Rủi ro phi hệ thống (unsystemmatic risk) hay rủi ro riêng biệt: Là loại rủi ro khi xảy ra chỉ ảnh hưởng đến một, hoặc một số loại tài sản hay một chứng khoán (rủi ro vỡ nợ, rủi ro tín dụng…). Loại rủi ro này thường do chính doanh nghiệp gây ra, như: do năng lực quản lý kinh doanh yếu kém, quyết định về cơ cấu tài sản và nguồn vốn (sử dụng đòn bẩy kinh doanh và đòn bẩy tài chính) không phù hợp... Loại rủi ro này có thể giảm được bằng chiến lược đầu tư đa dạng hoá. Tổng rủi ro = Rủi ro hệ thống + Rủi ro phi hệ thống 2.3. Đo lường rủi ro của từng khoản đầu tư riêng biệt: Rủi ro được xem như là sự không chắc chắn hay sự sai lệch của lợi nhuận thực tế so với lợi nhuận kỳ vọng, một biến cố có khả năng xảy ra và cũng có khả năng không xảy ra. Để đo lường (đánh giá) rủi ro người ta sử dụng phân phối xác suất với 2 tham số là giá trị kỳ vọng và độ lệch chuẩn. - Giá trị kỳ vọng hay tỷ suất sinh lời kỳ vọng ( r ) là giá trị trung bình tính theo phương pháp bình quân gia quyền của tỷ suất sinh lời có thể xảy ra trong các tình huống. n r = ∑ pi × ri i =1 Trong đó: ri: Tỷ suất sinh lời của khoản đầu tư ở tình huống i pi: Xác suất tương ứng với tình huống i n: Số trường hợp (số tình huống) có thể xảy ra. Rủi ro được xem xét thông qua việc theo dõi phân bố xác suất của tỷ suât sinh lời. Tỷ suất sinh lời càng phân tán, biến động càng lớn thì rủi ro càng cao. - Phương sai ( ∂ ) là giá trị trung bình tính theo phương pháp bình quân quyền 2 của các bình phương của độ lệch giữa giá trị thực tế so với giá trị trung bình. Độ lệch bình phương đo lường độ phân tán của phân phối xác suất. n σ 2 = ∑ Pi (ri − r ) 2 i =1 Trong đó: ri , pi : như trên. r : Tỷ suất sinh lời kỳ vọng (trung bình). - Độ lệch chuẩn ( ∂ ) là căn bậc hai của phương sai. Độ lệch chuẩn cũng được dùng để đo lường độ phân tán của phân phối xác suất. Khi áp dụng đối với tỷ suất sinh 6
- lời trong đầu tư nó cho biết mức độ phân tán hay sự biến động của tỷ suất sinh lời (r i) xung quanh tỷ suất sinh lời kỳ vọng, từ đó đánh giá mức độ rủi ro của khoản đầu tư. n σ = σ2 = ∑ P (r − r ) i =1 i i 2 Nếu hai khoản đầu tư có cùng tỷ suất sinh lời kỳ vọng, khoản đầu tư nào có độ lệch chuẩn càng cao thì mức rủi ro càng lớn. Trường hợp nếu hai khoản đ ầu t ư có t ỷ suất sinh lời kỳ vọng khác nhau thì không thể đưa ra kết luận như trên, mà phải sử dụng hệ số biến thiên để đánh giá mức độ rủi ro. - Hệ số biến thiên (CV - Coefficient of variation) là thước đo rủi ro trên mỗi đơn vị tỷ suất sinh lời kỳ vọng. Hệ số biến thiên càng cao mức rủi ro càng lớn. σ CV = r 2.4. Danh mục đầu tư và rủi ro của danh mục đầu tư: - Danh mục đầu tư (portfolio) là sự kết hợp của hai hay nhiều chứng khoán hoặc tài sản trong đầu tư. Như vậy, một danh mục đầu tư sẽ có ít nhất hai khoản đầu tư (hai loại chứng khoán). - Tỷ suất sinh lời kỳ vọng của danh mục đầu tư được xác định theo phương pháp bình quân gia quyền của tỷ suất sinh lời của các chứng khoán riêng lẻ trong danh mục đầu tư. n rE = ∑ f i ri i =1 Trong đó: rE là tỷ suất sinh lời kỳ vọng của một danh mục đầu tư. ri là tỷ suất sinh lời kỳ vọng của chứng khoán i (khoản đầu tư i). fi là tỷ trọng của khoản đầu tư i trong tổng nguồn vốn của danh mục đầu tư. n: số chứng khoán có trong danh mục đầu tư. - Rủi ro của danh mục đầu tư Một danh mục đầu tư được thiết lập từ các khoản đầu tư (hay các chứng khoán) cá biệt. Độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư không phản ánh đúng giá tr ị bình quân của độ lệch chuẩn của các khoản đầu tư (các chứng khoán) thành phần mà đ ộ lệch chuẩn của danh mục đầu tư còn chịu ảnh hưởng của mối quan hệ tương tác giữa các khoản đầu tư trong danh mục. Giữa hai khoản đầu tư (hai chứng khoán) bất kỳ trong danh mục đầu tư có thể có liên hệ tương quan với nhau, để đánh giá mức độ tương quan giữa chúng người ta dùng chỉ tiêu hiệp phương sai. - Hiệp phương sai - Covariance (COV): phản ánh mức độ quan hệ rủi ro của hai chứng khoán (hai khoản đầu tư) bất kỳ trong danh mục đầu tư. Hiệp phương sai của tỷ suất sinh lời của hai khoản đầu tư A,B: 7
- COV ( A, B ) = E ( riA − rA ).( riB − rB ) n ( : B = ∑Pi .( riA c r a khoản đầ ⇒ COVr A,Tỷ)suất sinh lời −ủA ).( riB − rB )u tư A ở tình huống i Trong đó: iA i =1 riB : Tỷ suất sinh lời của khoản đầu tư B ở tình huống i rA , rB : Tỷ suất sinh lời kỳ vọng của hai khoản đầu tư A và B Tương quan giữa hai khoản đầu tư bất kỳ trong danh mục đầu tư cũng có thể diễn giải qua hệ số tương quan (PAB) cov( A, B ) p AB = σ A .σ B Giả sử với một danh mục đầu tư bất kỳ của hai khoản đầu tư A và B. Tỷ trọng vốn đầu tư cho khoản đầu tư A và B tương ứng là fA và fB. Ta có tỷ suất sinh lời kỳ vọng của danh mục đầu tư: rE = f A .rA + f B .rB Phương sai của tỷ suất sinh lời của danh mục đầu tư: σ p 2 = f A 2 .σ A 2 + f B 2 .σ B 2 + 2 f A . f B . cov( A, B) Và độ lệch chuẩn của danh mục: σ p = σ p2 = f A .σ A + f B .σ B + 2 f A . f B . cov( A, B ) 2 2 2 2 Hoặc: σ p = σ p 2 = f A 2 .σ A 2 + f B 2 .σ B 2 + 2 f A . f B .PAB .σ A .σ B Trong đó: σ P : Độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư. σ A : Độ lệch chuẩn của khoản đầu tư A. σ B : Độ lệch chuẩn của khoản đầu tư B. PAB: Hệ số tương quan giữa tỷ suất sinh lời của hai khoản đầu tư A và B Hệ số tương quan pAB có giá trị thay đổi từ -1 đến +1 + Nếu pAB = +1: Tỷ suất sinh lời của hai khoản đầu tư có tương quan xác định (thuận) hoàn toàn. Rủi ro của hai khoản đầu tư sẽ không được giảm bớt phần nào mà nó đúng bằng tổng rủi ro của khoản đầu tư cá biệt. + Nếu pAB = -1: Tỷ suất sinh lời của hai khoản đầu tư có tương quan phủ định (nghịch) hoàn toàn. Rủi ro của cặp hai khoản đầu tư ở mức thấp nhất và có thể đ ược loại trừ hết. + Nếu pAB = 0: Hai khoản đầu tư độc lập lẫn nhau (không có tương quan). Trong trường hợp tổng quát, đối với một danh mục có nhiều khoản đ ầu tư hay nhiều chứng khoán (n khoản). Độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư được xác định bởi công thức: 8
- n n n σP = ∑ i =1 f i σ i + 2∑ 2 2 ∑f i =1 j =1,i ≠ j i f j cov(i, j ) Trong đó: fi : Tỷ trọng vốn đầu tư cho khoản đầu tư i trong danh mục fj : Tỷ trọng vốn đầu tư cho khoản đầu tư j trong danh mục Cov(i,j): Hiệp phương sai tỷ suất sinh lời của khoản đầu tư i và j 2.5. Mối quan hệ giữa rủi ro và tỷ suất sinh lời 2.5.1. Rủi ro hệ thống và hệ số bêta Để giảm thiểu rủi ro trong kinh doanh, các nhà đầu tư sẽ tìm cách đa dạng hóa danh mục đầu tư của mình, khi số lượng các khoản đầu tư (chứng khoán) trong danh mục đầu tư càng tăng lên thì rủi ro của danh mục đầu tư càng giảm. Tuy nhiên đa dạng hóa danh mục đầu tư chỉ có thể loại trừ được các rủi ro riêng biệt (r ủi ro không hệ thống) của chứng khoán, mà không loại trừ được rủi ro thị trường, do đó rủi ro danh mục chỉ giảm đến mức bằng rủi ro hệ thống (rủi ro thị trường) mặc dù danh mục đã được đa dạng hóa tốt. Rủi ro thị trường là phần rủi ro của chứng khoán không thể phân tán được nữa, nó phản ánh phần rủi ro của mỗi loại chứng khoán tham gia trong rủi ro chung c ủa th ị trường. Do đó khi một danh mục đầu tư đa dạng hoá tốt thì rủi ro danh mục sẽ ph ụ thuộc vào rủi ro thị trường của các chứng khoán trong danh mục. * Hệ số bêta (β): Để đo lường rủi ro hệ thống (rủi ro thị trường) của một tài sản (một chứng khoán) trong danh mục đầu tư người ta dùng hệ số bêta (β). (β): Hệ số đo lường độ nhạy của tỷ suất sinh lời kỳ vọng của một chứng khoán trong danh mục thị trường Dựa vào các phép toán trong môn học xác suất thống kê thì β của cổ phiếu i cov( i, m ) βi = σm 2 theo danh mục thị trường là: Trong đó: ( β i): Hệ số rủi ro của chứng khoán (cổ phiếu) i, phản ánh độ nhạy của cổ phiếu so với sự biến động của thị trường. cov(i, m) : Hiệp phương sai giữa tỷ suất sinh lời của chứng khoán (cổ phiếu) i và tỷ suất sinh lời thị trường . σ m 2 : Phương sai của danh mục thị trường Hệ số β đo lường rủi ro của chứng khoán, trong thực tế các nhà kinh doanh sử dụng mô hình hồi qui dựa trên số liệu lịch sử để ước lượng β. Hệ số bêta xác định cho các chứng khoán được cung cấp bởi các công ty phân tích tài chính. Hệ s ố β thường được tính cho nhiều giai đoạn: 1 năm, 2 năm, 4 năm, 5 năm… Hệ số β của chứng khoán cho phép biết được chứng khoán là có nhiều rủi ro và nhạy hay ngược l ại chắc chắn và ổn định. 9
- Nếu cổ phiếu có: β > 1 : Cổ phiếu nhạy hơn, rủi ro hơn thị trường; β = 1 : Cổ phiếu thay đổi theo thị trường; β < 1 : Cổ phiếu kém nhạy hơn, ít rủi ro hơn thị trường. Giả sử trong một thời kỳ, chỉ số chung trên thị trường chứng khoán tăng hoặc giảm 10% thì cổ phiếu có hệ số β = 1 sẽ có giá trị tăng (hoặc giảm) tương ứng bằng 10%. Trong khi cổ phiếu có hệ số β = 1,25 sẽ có giá trị tăng (hoặc giảm) tương ứng bằng 1,25%. * Hệ số bêta của danh mục đầu tư (βP) n β P = ∑ f i βi i =1 Trong đó: fi: Tỷ trọng của khoản đầu tư vào chứng khoán i trong danh mục βi: Hệ số bêta của chứng khoán i 2.5.2. Tác động của rủi ro tới tỷ suất sinh lời Tỷ suất sinh lời mà nhà đầu tư đòi hỏi là tỷ suất sinh lời cần thiết tối thiểu phải đạt được khi thực hiện đầu tư sao cho có thể bù đắp được rủi ro có thể gặp phải trong đầu tư. Tỷ suất sinh lời mà nhà đầu tư đòi hỏi được xác định trên cơ sở: Lãi suất thực + Tỷ lệ lạm phát + mức bù rủi ro Sử dụng mô hình định gía tài sản vốn (CAPM) để tính tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư đối với chứng khoán i: Ri = Rf + βi (Rm – Rf) Trong đó: Ri: Tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư đối với chứng khoán i. Rf: Tỷ suất sinh lời phi rủi ro, thường được tính bằng tỷ suất lợi tức trái phi ếu dài hạn của Chính phủ. Rm: Tỷ suất sinh lời kỳ vọng thị trường (danh mục đầu tư thị trường). βi : Hệ số rủi ro của chứng khoán i. Rm - Rf: Mức bù rủi ro thị trường. βi (R - R ): Mức bù rủi ro của chứng khoán i. m f Ta có: Mức bù rủi ro Hệ số β Mức bù rủi của chứng = của chứng x ro thị khoán khoán trường Vì Rm > Rf Rm – Rf >0 10
- Như vậy, tỷ suất sinh lời của chứng khoán (Ri) có tương quan xác định với hệ số β của chứng khoán. Nghĩa là nếu chứng khoán có rủi ro nhiều hơn (hệ số β càng cao) thì nhà đầu tư sẽ yêu cầu tỷ suất sinh lời của chứng khoán phải cao hơn. + Nếu β = 0 R = R : Tỷ suất sinh lời của chứng khoán bằng với tỷ suất sinh i f lời phi rủi ro. + Nếu β =1 Ri = Rm: Tỷ suất sinh lời của chứng khoán bằng với tỷ suất sinh lời của thị trường. Mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lời đòi hỏi của chứng khoán và hệ số beta của chứng khoán thể hiện trên đường thị trường chứng khoán SML (Đường thẳng bắt đầu từ R và tăng lên R khi β =1). f m Phương trình của đường thị trường chứng khoán như sau: R = R + βi (R – R ) i f m f Tỷ suất sinh lời yêu cầu Đường TTCK SML M Rm Rủi ro thực Chênh tế của lệch rủi chứng khoán ro thị i Rf trường Tỷ suất sinh lời phi rủi ro Hệ số Đường thị trường chứng khoán SML Trên đồ thị, M là danh mục thị trường có β =1, lúc đó tỷ suất sinh lời đòi hỏi bằng Rm và đầu tư có tỷ suất sinh lời đòi hỏi giống như tỷ suất sinh lời danh mục thị trường. III. ĐỊNH GIÁ TRÁI PHIẾU VÀ CỔ PHIẾU 1. Các cặp khái niệm về giá trị 1.1. Giá trị thanh lý và giá trị hoạt động Cặp khái niệm này dùng để chỉ giá trị của doanh nghiệp dưới hai giác độ khác nhau: - Giá trị thanh lý (liquidation value) là giá trị hay số tiền thu được khi bán doanh nghiệp hay tài sản không còn tiếp tục hoạt động nữa. 11
- - Giá trị hoạt động (goingconcern value) là giá trị hay số tiền thu được khi bán doanh nghiệp vẫn còn tiếp tục hoạt động. Hai loại giá trị này ít khi bằng nhau, thậm chí giá trị thanh lý đôi khi còn cao hơn cả giá trị hoạt động. 1.2. Giá trị sổ sách và giá trị thị trường Khi nói giá trị sổ sách (book value), người ta có thể hiểu là giá trị sổ sách của một tài sản hoặc giá trị sổ sách của một doanh nghiệp. Giá trị sổ sách của tài sản tức là giá trị kế toán của tài sản đó, nó được tính bằng chi phí mua sắm tài sản trừ đi phần khấu hao tích lũy của tài sản đó. Giá trị sổ sách của doanh nghiệp tức là giá trị toàn bộ tài sản của doanh nghiệp trừ đi giá trị các khoản nợ phải trả và giá trị cổ phiếu ưu đãi được liệt kê trên Bảng cân đối tài sản của doanh nghiệp. - Giá trị thị trường (market value) là giá trị của tài sản hoặc giá trị của doanh nghiệp được giao dịch trên thị trường. Nhìn chung, giá trị thị trường của doanh nghiệp thường cao hơn giá trị thanh lý và giá trị hoạt động của nó. 1.3. Giá trị thị trường và giá trị lý thuyết Cặp giá trị này thường dùng để chỉ giá trị của chứng khoán, giá trị của các loại tài sản tài chính. - Giá trị thị trường (market value) của một chứng khoán tức là giá trị của chứng khoán đó khi nó được giao dịch mua, bán trên thị trường. - Giá trị nội tại(intrinsic value) của một chứng khoán là giá trị của chứng khoán đó dựa trên những yếu có liên quan khi định giá chứng khoán đó. Nói khác đi, giá tr ị lý thuyết của một chứng khoán tức là giá trị kinh tế của nó và trong điều kiện thị tr ường hiệu quả thì giá thị trường của chứng khoán sẽ phản ánh gần đúng giá trị lý thuyết của nó. 2. Định giá trái phiếu - Trái phiếu (bond) là công cụ nợ dài hạn do Chính phủ hoặc công ty phát hành nhằm huy động vốn dài hạn. Trái phiếu do chính phủ phát hành gọi là trái phiếu chính phủ (government bond) hay trái phiếu kho bạc (treasury bond). Trái phiếu do công ty phát hành gọi là trái phiếu công ty (corporate bond). Trên trái phiếu bao giờ cũng có ghi một số tiền nhất định, gọi là mệnh giá của trái phiếu. Mệnh giá (face or par value) tức là giá trị được công bố của tài sản. Ngoài việc công bố mệnh giá, người ta còn công bố lãi suất của trái phiếu. Lãi suất mà người phát hành công bố đuợc gọi là lãi danh nghĩa của trái phiếu tức là lãi suất mà người mua trái phiếu được hưởng, nó được tính bằng số tiền lãi được hưởng chia cho mệnh giá của trái phiếu tuỳ theo thời hạn nhất định. - Định giá trái phiếu tức là xác định giá trị lý thuyết của trái phiếu một cách chính xác và công bằng. Giá trị của trái phiếu được định giá bằng cách xác đ ịnh giá tr ị hiện tại của toàn bộ thu nhập nhận được trong thời hạn hiệu lực của trái phiếu. 2.1. Định giá trái phiếu vĩnh cửu Trái phiếu vĩnh cửu (perpetual bond or consol) là trái phiếu không bao giờ đáo hạn. Giá trị của loại trái phiếu này được xác định bằng giá trị hiện tại của dòng tiền hàng năm vĩnh cửu mà trái phiếu này mang lại. Giả sử chúng ta gọi: • I là lãi cố định được hưởng mãi mãi 12
- • Pd là giá của trái phiếu • rd là tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư thì giá của trái phiếu vĩnh cửu chính là tổng giá trị hiện tại của toàn bộ lãi thu được từ trái phiếu. Công thức xác định giá trị hiện tại của dòng tiền vĩnh cửu do trái phiếu đ ưa l ại như sau: ∞ I I I I I + + ...... + ∞ =∑ = Pd = (1 + rd ) 1 (1 + rd ) 2 (1 + rd ) t =1 (1 + rd ) t rd 2.2. Định giá trái phiếu có kỳ hạn được hưởng lãi Trái phiếu có kỳ hạn được hưởng lãi (nonzero coupon bond) là loại trái phiếu có xác định thời hạn đáo hạn và lãi suất được hưởng qua từng thời hạn nhất đ ịnh. Khi mua loại trái phiếu này nhà đầu tư được hưởng lãi định kỳ, thường là hàng năm, theo lãi suất công bố (coupon rate) trên mệnh giá trái phiếu và được thu hồi lại vốn gốc bằng mệnh giá khi trái phiếu đáo hạn. Nếu sử dụng các ký hiệu: • MV là mệnh giá trái phiếu • n là số năm trái phiếu còn lưu hành cho đến khi đáo hạn, chúng ta có giá của trái phiếu bằng giá trị hiện tại của toàn bộ dòng tiền thu nhập từ trái phiếu trong tương lai, được xác định như sau: I I I MV + + ...... + + Pd = (1 + rd ) (1 + rd ) (1 + rd ) (1 + rd ) n 1 2 n 2.3. Định giá trái phiếu có kỳ hạn không hưởng lãi Trái phiếu kỳ hạn không hưởng lãi (zero-coupon bond) là loại trái phiếu không trả lãi định kỳ mà được bán với giá thấp hơn nhiều so với mệnh giá. Tại sao nhà đ ầu tư lại mua trái phiếu không được hưởng lãi? Lý do là khi mua loại trái phiếu này họ vẫn nhận được lợi tức, chính là phần chênh lệch giữa giá mua gốc của trái phiếu với mệnh giá của nó. Phương pháp định giá loại trái phiếu này cũng tương tự như cách định giá loại trái phiếu kỳ hạn được hưởng lãi, chỉ khác ở chỗ lãi suất ở đây bằng không nên toàn bộ phần lãi định kỳ bằng không. Do vậy, giá cả của trái phiếu không hưởng lãi đ ược định giá như là mệnh giá khi trái phiếu đáo hạn. MV Pd = (1 + rd ) n 2.4. Định giá trái phiếu trả lãi nửa năm Thông thường trái phiếu được trả lãi hàng năm một lần nhưng đôi khi cũng có loại trái phiếu trả lãi nửa năm một lần tức là trả lãi mỗi năm hai lần. Kết quả là mô hình định giá trái phiếu thông thường phải có một số thay đổi thích hợp đ ể đ ịnh giá trong trường hợp này. 13
- 2n I /2 MV Pd = ∑ + t =1 (1 + rd / 2) 1 (1 + rd / 2) 2 n 2.5. Phân tích sự biến động giá trái phiếu Trong các mô hình định giá trái phiếu trình bày ở các phần trước có thể thấy rằng giá trái phiếu (Pd) là một hàm số phụ thuộc các biến sau đây: • I là lãi cố định được hưởng từ trái phiếu • rd là tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư • MV là mệnh giá trái phiếu • n là số năm còn trái phiếu còn lưu hành cho đến khi đáo hạn Trong đó các biến I và MV không thay đổi sau khi trái phiếu được phát hành, trong khi các biến n và rd thường xuyên thay đổi theo thời gian và tình hình biến động lãi suất trên thị trường. Để thấy được sự biến động của giá trái phiếu khi lãi suất thay đổi, chúng ta xem ví dụ như sau: Giả sử REE phát hành trái phiếu mệnh giá 1000$ thời hạn 15 năm với mức lãi suất hàng năm là 10%. Tỷ suất lợi nhuận nhà đầu tư đòi hỏi trên th ị tr ường lúc phát hành là 10%, bằng với lãi suất của trái phiếu. Khi ấy giá bán trái phiếu sẽ là: Pd = 100(7,6061) + 1000(0,2394) = 1000$ Trong trường hợp này trái phiếu được bán ở mức giá bằng mệnh giá của nó. Giả sử sau khi phát hành, lãi suất trên thị trường giảm từ 10% xuống còn 8%. Cả lãi suất trái phiếu và mệnh giá vẫn không đổi, nhưng giá trái phiếu bây giờ sẽ là: Pd = 100(8,5595)+1000(0,3152) = 1171,15$ Trong trường hợp này trái phiếu được bán ở mức giá cao hơn mệnh giá của nó. Giả sử sau khi phát hành lãi suất trên thị trường tăng lên đến 12%. Cả lãi suất trái phiếu và mệnh giá vẫn không đổi, nhưng giá trái phiếu bây giờ sẽ là: Pd = 100(6,8109) + 1000(0,1827) = 863,79$ Trong trường hợp này trái phiếu được bán ở mức giá thấp hơn mệnh giá của nó. Từ việc phân tích 3 trường hợp trên đây có thể rút ra một số nhận xét đối với trái phiếu có lãi suất cố định: - Khi trái phiếu được lưu hành, giá của trái phiếu được hình thành trên thị trường do cung và cầu quyết định. Một yếu tố tác động trực tiếp đến giá trái phiếu hiện hành là lãi suất thị trường. Sự biến động lãi suất thị trường sẽ tác động đến giá trái phiếu hiện hành nhưng ngược chiều với sự biến động của lãi suất. - Khi lãi suất thị trường bằng lãi suất danh nghĩa của trái phiếu thì giá của trái phiếu đang lưu hành được bán bằng với mệnh giá. - Khi lãi suất thị trường tăng và cao hơn lãi suất danh nghĩa của trái phiếu thì giá trái phiếu đang lưu hành sẽ giảm và thấp hơn mệnh giá. - Khi lãi suất thị trường giảm và thấp hơn lãi suất danh nghĩa thì giá trái phiếu đang lưu hành sẽ tăng và cao hơn mệnh giá. 14
- - Càng tiến tới gần ngày đáo hạn, thì giá của trái phiếu đang l ưu hành có xu hướng càng tiếp cận dần gần với mệnh giá của nó, ngoại trừ trái phiếu của các Công ty có nguy cơ mất khả năng thanh toán hay phá sản. 2.6. Lợi suất đầu tư trái phiếu Trong các phần trước chúng ta đã biết cách định giá trái phiếu dựa trên c ơ s ở biết trước lãi được trả hàng năm và tỷ suất lợi nhuận mà nhà đầu tư đòi hỏi dựa trên lãi suất thị trường, mệnh giá và thời hạn của trái phiếu. Ngược lại, nếu biết trước giá trái phiếu và các yếu tố khác như lãi hàng năm được hưởng, mệnh giá hoặc giá thu hồi trái phiếu trước hạn và thời hạn của trái phiếu chúng ta có thể xác đ ịnh đ ược t ỷ suất lợi nhuận hay lợi suất đầu tư trái phiếu. + Lợi suất đầu tư trái phiếu đáo hạn (Yield to maturity) Giả sử bạn mua một trái phiếu có mệnh giá 1000$, thời hạn 14 năm và đ ược hưởng lãi suất hàng năm là 15% với giá là 1368,31$. Bạn giữ trái phiếu này cho đến khi đáo hạn, lợi suất đầu tư trái phiếu này là bao nhiêu? Để xác định lợi suất đầu tư khi trái phiếu đáo hạn, chúng ta giải phương trình sau: 150 150 150 1000 + + ... + + 1368,31 = (1 + rd ) 1 (1 + rd ) 2 (1 + rd ) 14 (1 + rd )14 Sử dụng máy tính tài chính hoặc Excel để giải phương trình trên, chúng ta có được lợi suất đầu tư kd = 10%. + Lợi suất đầu tư trái phiếu được thu hồi (Yield to call) Đôi khi công ty phát hành trái phiếu có kèm theo điều khoản thu hồi (mua lại) trái phiếu trước hạn. Điều này thường xảy ra nếu như công ty dự báo lãi suất sẽ giảm sau khi phát hành trái phiếu. Khi ấy công ty sẽ thu hồi lại trái phiếu đã phát hành với lãi suất cao và phát hành trái phiếu mới có lãi suất thấp hơn để thay thế và nhà đầu tư sẽ nhận được lợi suất cho đến khi trái phiếu được thu hồi (YTC) thay vì nhận l ợi suất cho đến khi trái phiếu đáo hạn (YTM). Công thức tính lợi suất trái phiếu lúc thu h ồi như sau: I I I Pc + + ...... + + Pd = (1 + rd ) (1 + rd ) (1 + rd ) (1 + rd ) n 1 2 n Trong đó n là số năm cho đến khi trái phiếu được thu hồi, Pc là giá thu h ồi trái phiếu và rd là lợi suất khi trái phiếu được thu hồi. Nếu biết giá của trái phiếu (P d) và giá khi thu hồi trái phiếu (Pc) và lãi suất hàng năm (I) chúng ta có thể giải phương trình trên để tìm lãi suất khi trái phiếu được thu hồi (rd = YTC). 3. Định giá cổ phiếu ưu đãi Cổ phiếu ưu đãi là loại cổ phiếu mà công ty phát hành cam kết trả tỷ lệ cổ tức cố định hàng năm và không có tuyên bố ngày đáo hạn. Rõ ràng loại cổ phiếu này có những tính chất giống như trái phiếu vĩnh cửu. Do đó, mô hình định giá trái phiếu vĩnh cửu có thể áp dụng để định giá cổ phiếu ưu đãi. Giá cổ phiếu ưu đãi đ ược xác đ ịnh theo công thức sau: Pps = Dps/ rps 15
- Trong đó Dps là cổ tức hàng năm của cổ phiếu ưu đãi và rps là tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư. 4. Định giá cổ phiếu thường 4.1. Cơ sở Cổ phiếu thường là chứng chỉ chứng nhận đầu tư vào công ty cổ phần. Người mua cổ phiếu thường được chia lợi nhuận hàng năm từ kết quả hoạt động của công ty và được sở hữu một phần giá trị công ty tương ứng với giá tr ị c ổ phiếu h ọ đang nắm giữ. Khi định giá trái phiếu và cổ phiếu ưu đãi chúng ta thấy giá trái phiếu và cổ phiếu ưu đãi chính là giá trị hiện tại của dòng tiền thu nhập tạo ra cho nhà đầu tư. Tương tự, giá cổ phiếu thường cũng được xem như là giá trị hiện tại của dòng tiền thu nhập tạo ra cho nhà đầu tư từ cổ phiếu thường. Do đó, mô hình đ ịnh giá c ổ phiếu thường nói chung có dạng như sau: ∞ d1 d2 d∞ dt + + ...... + ∞ =∑ Pe = (1 + re ) 1 (1 + re ) 2 (1 + re ) t =1 (1 + re ) t Trong đó dt là cổ tức một cổ phiếu được chia ở thời kỳ t và r e là tỷ suất lợi nhuận đòi hỏi của nhà đầu tư. Tuy nhiên mô hình này chỉ phù hợp với tình huống nhà đầu tư mua cổ phiếu và giữ mãi mãi để hưởng cổ tức. Nếu nhà đầu tư mua cổ phiếu và chỉ giữ nó 2 năm sau đó bán lại với giá là P2, thì giá cổ phiếu sẽ là: d1 d2 P2 + + Pe = (1 + re )1 (1 + re ) 2 (1 + re ) 2 4.2. Mô hình chiết khấu cổ tức Mô hình chiết khấu cổ tức được thiết kế để tính giá trị nội tại (intrinsic value) của cổ phiếu thường. Mô hình này được sử dụng với giả định: (1) biết được động thái tăng trưởng của cổ tức, và (2) biết trước tỷ suất chiết khấu. Mục tiêu hàng đầu của phân tích cơ bản là tìm ra giá hợp lý của cổ phiếu. Trên cơ sở đó có thể so sánh và đối chiếu với giá cổ phiếu trên thị trường để xem xét, cổ phiếu đang được thị trường đánh giá cao hay bị đánh giá thấp từ đó giúp cho người đầu tư đưa ra quyết định đầu tư đúng đắn. ước định giá cổ phiếu hay xác định giá trị nội tại của cổ phiếu cần phải dựa trên cơ sở xem xét tình hình hiện tại và tương lai của doanh nghiệp. Người đầu tư vào cổ phiếu hy vọng sẽ thu được các khoản thu nhập trong tương lai do cổ phiếu đưa lại. Vì thế, có thể coi giá cổ phiếu là giá trị hiện tại của các khoản thu được trong tương lai do cổ phiếu mang lại bao gồm khoản cổ tức hàng năm có thể nhận được và khoản tiền có thể thu được khi nhượng bán lại cổ phiếu. Do vậy, giá cổ phiếu có thể ước định theo công thức tổng quát sau: d1 d2 dn Pn P0 = + +...+ + (1+i) (1+i)2 (1+i)n (1+i)n 16
- n d + P Σ t n (1+ i) (1+ i) t n t =1 Hoặc: Po = Trong đó: P0: Giá cổ phiếu thường ước định. dt: Khoản cổ tức dự tính nhận đuợc ở năm thứ t Pn: Giá bán lại cổ phiếu dự tính ở cuối năm thứ n i: Tỷ suất sinh lời đòi hỏi của nhà đầu tư n: Số năm nắm giữ cổ phiếu của nhà đầu tư. Với quan điểm đầu tư vào cổ phiếu là đầu tư vào Công ty, người đầu tư là chủ sở hữu Công ty. Với quan điểm này thì việc đầu tư vào cổ phiếu là đầu tư dài hạn với hy vọng vào tương lai phát triển của doanh nghiệp từ đó thu đ ược những khoản thu nhập ngày càng lớn hơn và do vậy, giá cổ phiếu được ước định bằng công thức sau: ∞ d Σ t (1+ i) t t =1 P0 = (2) P n (1+ i) n Bởi vì, khi n → ∞ thì →0 Như vậy, trên quan điểm đầu tư dài hạn thì giá cổ phiếu là giá trị hiện tại của dòng cổ tức nhận được trong tương lai và vì thế biểu thức (2) được gọi là "Mô hình chiết khấu cổ tức" trong định giá cổ phiếu. Để ước định được giá cổ phiếu thường cần ước tính số cổ tức có thể nhận được hàng năm. Vì thế, thông thường người ta phân biệt làm 3 trường hợp. + Trường hợp cổ tức tăng đều đặn hàng năm Trong trường hợp này, giả định Công ty trả cổ tức hàng năm cho cổ động theo một tỷ lệ tăng đều đặn là g và d0 là cổ tức được trả ở năm trước. Vậy, cổ tức dự tính nhận được ở năm thứ nhất là d1=d0+d0..g = d0(1+g) và ở năm thứ hai là d2 = d1 (1+g) = d0(1+g)2.... từ đó, giá cổ phiếu được xác định: d0(1+g) d0(1+g)2 d0(1+g)n P0 = + +...+ (3) (1+i) (1+i)2 (1+i)n Biến đổi công thức trên có thể rút ra: d0(1+g) P0 = i–g Hoặc: d1 P0 = i–g + Trường hợp cổ tức hàng năm không tăng, không giảm. Trong trường hợp cổ tức hàng năm chia cho cổ đông không thay đổi, tức là g=0. Vậy, giá cổ phiếu được ước định bằng công thức sau: 17
- D0 P0 = I + Trường hợp cổ tức tăng không đều đặn. Trong thực tế khó có một Công ty nào phát triển theo một đốc độ bất biến. Một cách tiếp cận thực tế hơn có thể thấy rằng các công ty có chu kỳ sống và trong đó, có th ể chia thành các giai đoạn khác nhau. Mỗi giai đoạn cũng có sự tăng trưởng khác nhau và theo đó công ty có định hướng phân chia cổ tức với tỷ lệ tăng trưởng không giống nhau cho mỗi giai đoạn hay thời kỳ. Một mô hình đơn giản nhất về chu kỳ sống của một Công ty là có thể chia thành hai giai đoạn: Giai đoạn phát triển và giai đoạn trưởng thành. Giai đoạn phát triển là giai đoạn đầu của Công ty với tốc độ phát triển cao. Tiếp đó là giai đoạn trưởng thành với tốc độ phát triển ổn định. Nếu giả định một công ty có giai đoạn phát triển trong T năm và trong giai đoạn này tỷ lệ tăng cổ tức (%) hàng năm là Gs và sau đó là giai đoạn tr ưởng thành với ty l ệ tăng cổ tức (%) hàng năm g, vậy theo mô hình chiếu khấu cổ tức, giá cổ phiếu thường của công ty có thể xác định theo công thức tổng quát sau: α d Σ T +t (1+ i) t d + T t =1 Σ t P0 = (1+ i) (1+i) t T t =1 Dựa vào mô hình tăng trưởng ổn định ta có: =Σ T d + 1 d P t x i −g T +1 (1+i) (1+i) 0 t T t =1 Có thể thấy: dt = d0(1 + Gs)t và dT+1 = dT(1 + g); T T = d0(1 + Gs) . d (1+ G s) + 1 x d (1+ G s) T T T x (1 + g ) Σ 0 0 (1+ i) (1+ i) i−g t T t =1 Do vậy: P0 = 4.3. Phương pháp định giá cổ phiếu theo tỷ số PE (Price-Earnings ratio) Phương pháp này đưa ra cách tính giá cổ phiếu rất đơn giản bằng cách lấy lợi nhuận kỳ vọng trên mỗi cổ phiếu nhân với tỷ số PE bình quân của ngành. Ví dụ một công ty kỳ vọng sẽ kiếm được lợi nhuận sau thuế trên mỗi cổ phiếu là 3$ trong năm tới và tỷ số PE bình quân của ngành là 15 thì giá cổ phiếu sẽ là: V = (Ln sau thuế kỳ vọng trên cổ phiếu) x (Tỷ số PE bình quân ngành) V = 3$ x 15 = 45$ Phương pháp này đơn giản, dễ áp dụng nhưng có nhiều hạn chế; - Thứ nhất việc định giá cổ phiếu thường không chính xác do phụ thuộc vào việc ước lượng lợi nhuận kỳ vọng trên cổ phiếu. 18
- -Thứ hai, làm thế nào để chọn được tỷ số PE phù hợp và liệu nhà đầu tư có tin tưởng vào tỷ số PE bình quân của ngành hay không, nếu có thì vẫn còn sai số giữa tỷ số PE của ngành và PE của công ty. 5. Tỷ suất sinh lời của cổ phiếu 5.1. Cổ phiếu ưu đãi Nếu thay giá thị trường hiện tại (P0) cho giá trị lý thuyết (Pps) trong công thức tính giá trị lý thuyết của cổ phiếu ưu đãi chúng ta có được: P0 = Dps/ rps Trong đó Dp là cổ tức của cổ phiếu ưu đãi và rp là lợi suất đòi hỏi khi đầu tư cổ phiếu ưu đãi. Từ công thức cho phép chúng ta tìm được tỷ suất sinh lời của cổ phiếu ưu đãi là: rps = dps/ P0 5.2. Cổ phiếu thường Tương tự như trong trường hợp cổ phiếu ưu đãi, chúng ta cũng thay thế giá trị lý thuyết (Pe) bằng giá trị thị trường hiện tại (P0) chúng ta sẽ có được: P0 = d1/ (re – g) Ta có thể tìm tỷ suất sinh lời của cổ phiếu thường re như sau: re = (d1/P0) + g Việc ứng dụng mô hình chiết khấu cổ tức như vừa trình bày trên đây để xác định tỷ suất sinh lời của cổ phiếu ưu đãi và cổ phiếu thông thường có ý nghĩa rất lớn. Nó cho phép chúng ta xác định được chi phí sử dụng hai loại nguồn vốn này t ừ vi ệc phát hành cổ phiếu ưu đãi và cổ phiếu thường. Dựa vào chi phí sử dụng của từng bộ phận vốn này, chúng ta có thể xác định chi phí sử dụng vốn trung bình (WACC) để làm cơ sở cho việc hoạch định đầu tư vốn. IV. NGUỒN TÀI TRỢ CỦA DOANH NGHIỆP 1. Nguồn tài trợ dài hạn của doanh nghiệp 1.1. Cổ phiếu thường a) Khái niệm và đặc điểm * Khái niệm: Cổ phiếu thường là bằng chứng xác nhận quyền và lợi ích hợp pháp của người sở hữu đối với một phần vốn cổ phần thường của tổ chức phát hành. Nhà đầu tư mua cổphiếu thường được gọi là cổ đông thường. Cổ phiếu thường có các đặc điểm như sau: + Đây là loại chứng khoán vốn, tức là công ty huy động vốn chủ sở hữu + Cổ phiếu thường không có thời gian đáo hạn hoàn trả vốn gốc. + Cổ tức chi trả cho cổ đông phụ thuộc vào kết quả kinh doanh và chính sách cổ tức của công ty + Cổ đông thường (chủ sở hữu) có các quyền đối với công ty như: 19
- - Quyền trong quản lý: Cổ đông thường được tham gia bỏ phiếu và ứng cử vào Hội đồng quản trị, cũng như quyền được tham gia quyết định các vấn đề quan trọng đối với hoạt động của Công ty - Quyền đối với tài sản của Công ty: Quyền được nhận cổ tức và phần giá trị còn lại của Công ty khi thanh lý sau chủ nợ và cổ đông ưu đãi. - Quyền chuyển nhượng (quyền) sở hữu cổ phần. Cổ đông thường có thể chuyển nhượng quyền sở hữu cổ phần của mình cho người khác để thu hồi hoặc chuyển dịch vốn đầu tư. - Ngoài ra cổ đông thường có thể được hưởng các quyền khác: quyền được ưu tiên mua trước các cổ phần mới do công ty phát hành... tuỳ theo quy định cụ thể trong điều lệ của công ty. - Trách nhiệm của cổ đông thường: Bên cạnh việc được hưởng các quyền lợi, cổ đông thường cũng phải gánh chịu những rủi ro mà Công ty gặp phải tương ứng với phần vốn góp và chịu trách nhiệm giới hạn trong phần vốn góp của mình. b) Các hình thức tăng vốn bằng phát hành cổ phiếu thường Việc phát hành thêm cổ phiếu mới nhằm huy động tăng vốn có thể thực hiện theo các hình thức sau: + Phát hành cổ phiếu mới với việc dành quyền ưu tiên mua cho các cổ đông hiện hành. + Phát hành cổ phiếu mới bằng việc chào bán cổ phiếu cho người thứ 3, là những người có quan hệ mật thiết với công ty như nhà cung cấp, khách hàng, nhà quản lý công ty… + Phát hành rộng rãi cổ phiếu mới ra công chúng. c) Những lợi thế khi huy động vốn bằng phát hành cổ phiếu thường mới ra công chúng - Làm tăng vốn đầu tư dài hạn nhưng công ty không có nghĩa vụ bắt buộc phải trả lợi tức cố định như sử dụng vốn vay, dẫn đến giảm bớt nguy cơ phải tổ chức lại hoặc phá sản công ty. - Cổ phiếu thường không quy định mức cổ tức cố định, mà nó phụ thuộc vào kết quả kinh doanh, dẫn đến công ty không có nghĩa vụ pháp lý phải trả lợi tức cố định, đúng hạn. - Cổ phiếu thường không có thời gian đáo hạn vốn, nên công ty không phải hoàn trả vốn gốc theo kỳ hạn cố định, điều này giúp công ty chủ động sử dụng vốn linh hoạt trong kinh doanh không phải lo “gánh nặng” nợ nần. - Làm tăng hệ số vốn chủ sở hữu, tăng tỷ lệ đảm bảo nợ của công ty, tăng thêm khả năng vay nợ và tăng mức độ tín nhiệm, giảm rủi ro tài chính. - Trong một số trường hợp, chẳng hạn khi công ty làm ăn phát đạt, l ợi nhuận cao, cổ phiếu thường dễ bán hơn so với cổ phiếu ưu đãi và trái phiếu nên nhanh chóng hoàn thành đợt phát hành huy động vốn. d) Những bất lợi khi phát hành cổ phiếu thường 20
CÓ THỂ BẠN MUỐN DOWNLOAD
-
Quản lý tài chính doanh nghiệp
5 p |
1046 |
443
-
Quản lý tài chính giỏi
6 p |
498 |
280
-
Quản lý tài chính cá nhân
6 p |
438 |
224
-
Bài giảng Tài chính và quản trị tài chính: Ts Đoàn Gia Dũng - ĐH Kinh Tế
240 p |
375 |
207
-
Chuyên đề 2 TÀI CHÍNH VÀ QUẢN LÝ TÀI CHÍNH NÂNG CAO
99 p |
112 |
46
-
Tài liệu đào tạo Nâng cao năng lực quản lý tài chính công ở địa phương
319 p |
29 |
17
-
Bài giảng Tài chính và quản lý tài chính nâng cao: Vấn đề 8 - PGS.TS. Vũ Văn Ninh
22 p |
18 |
9
-
Bài giảng Tài chính và quản lý tài chính nâng cao: Vấn đề 6 - PGS.TS. Vũ Văn Ninh
11 p |
28 |
8
-
Bài giảng Tài chính và quản lý tài chính nâng cao: Vấn đề 4 - PGS.TS. Vũ Văn Ninh
9 p |
25 |
7
-
Bài giảng Tài chính và quản lý tài chính nâng cao: Vấn đề 7 - PGS.TS. Vũ Văn Ninh
13 p |
23 |
7
-
Bài giảng Tài chính và quản lý tài chính nâng cao: Vấn đề 1, 2 - PGS.TS. Vũ Văn Ninh
22 p |
23 |
7
-
Bài giảng Tài chính và quản lý tài chính nâng cao: Vấn đề 9 - PGS.TS. Vũ Văn Ninh
12 p |
23 |
7
-
Bài giảng Tài chính và quản lý tài chính nâng cao: Vấn đề 10 - PGS.TS. Vũ Văn Ninh
13 p |
21 |
7
-
Bài giảng Tài chính và quản lý tài chính nâng cao: Vấn đề 11 - PGS.TS. Vũ Văn Ninh
25 p |
23 |
7
-
Bài giảng Quản lý tài chính công - ĐH Thủy lợi
196 p |
13 |
3
-
Bài giảng Quản lý tài chính đơn vị dịch vụ công: Đơn vị công và các hoạt động hành chính – Dịch vụ công - ThS. Trần Hải Hiệp
17 p |
13 |
2
-
Bài giảng Quản lý tài chính đơn vị dịch vụ công: Dịch vụ công ở Việt Nam – Thành tựu và định hướng - ThS. Trần Hải Hiệp
68 p |
6 |
2

Set-Cookie: TLDEVNamespace=iqaaokbisbsd6p9cf5n82pik20; path=/; domain=.tailieu.vn; HttpOnly


text:
Phòng và tránh sinh con nhẹ cân
-
Những bé có trọng lượng dưới 2.5kg khi chào đời được coi là nhẹ cân. Các chuyên gia cho rằng, tình trạng này sẽ được cải thiện đáng kể nếu bà mẹ lưu ý các chế độ dinh dưỡng, vận động ngay từ đầu. 1. Tình trạng sức khỏe của bà mẹ trước khi có thai Dựa vào chỉ số IBM (trọng lượng cơ thể (kg)/bình phương chiều cao), có thể đánh giá được vóc dáng của bạn. Nếu IBM
6p nobitachamchap 29-07-2010 55 5 Download
-
Nguyên nhân khiến thai nhi nhẹ cân Theo các bác sĩ chuyên khoa sản, thai nhi được cung cấp chất dinh dưỡng từ ba nguồn: khẩu phần ăn của người mẹ, kho dự trữ dưỡng chất của mẹ và quá trình tổng hợp chất dinh dưỡng ở nhau thai. Vì vậy, nếu mẹ thiếu dinh dưỡng trước và trong thai kỳ sẽ khiến thai nhi bị suy dinh dưỡng.
4p bibocumi15 18-11-2012 45 1 Download
-
Những bé có trọng lượng dưới 2.5kg khi chào đời được coi là nhẹ cân. Các chuyên gia cho rằng, tình trạng này sẽ được cải thiện đáng kể nếu bà mẹ lưu ý các chế độ dinh Mẹ nên uống sữa thường xuyên để đảm bảo đủ dinh dưỡng dưỡng, vận động ngay từ đầu. Yếu tố ảnh hưởng đến cân nặng thai nhi ở bà mẹ
8p phantotam 08-10-2010 45 2 Download
-
Bạn lo lắng mái tóc dù đã được chăm sóc kỹ bằng các loại dầu gội, dầu dưỡng nhưng vẫn bị rụng nhiều? Nguyên nhân có thể do sự mất cân bằng dinh dưỡng. Hãy bổ sung các loại thực phẩm sau để mái tóc luôn khoẻ và tránh rụng tóc nhé. 7. Các loại cam, quýt Cam, quýt không chỉ là một loại quả ngon, bổ dưỡng mà còn có lượng vitamin C rất phong phú để mái tóc phát triển khoẻ mạnh hơn. 6.
4p nkt_bibo34 09-01-2012 40 8 Download
-
Bệnh hen là bệnh điều trị được và có thể phòng ngừa được hầu hết các cơn hen và tử vong do bệnh. Mùa lạnh, cần đặc biệt chăm sóc để trẻ tránh bị mắc bệnh hen. Hen là một bệnh mạn tính xảy ra khi phế quản bị viêm. Các cơ của thành phế quản chít hẹp lại và sản sinh thêm chất nhầy làm hẹp đường thở, dẫn đến các triệu chứng từ khò khè nhẹ đến khó thở nặng, có thể đe dọa tính mạng. Dấu hiệu và triệu chứng Triệu chứng của bệnh hen có thể...
4p nkt_bibo32 07-01-2012 22 2 Download
-
Chẳng có gì tốt hơn là cải thiện chế độ ăn và sinh hoạt ngay khi bệnh còn chưa biểu hiện hoặc còn nhẹ. Một chế độ ăn nhiều rau xanh, hạn chế bia rượu, sinh hoạt hợp lý không những phòng và tránh tái phát bệnh trĩ mà còn nâng cao sức khỏe cũng như tránh được rất nhiều căn bệnh nguy hiểm khác
4p bunbo1 25-07-2010 31 4 Download
-
Mùa lạnh, cần đặc biệt chăm sóc để trẻ tránh bị mắc bệnh hen. Hen là một bệnh mãn tính xảy ra khi phế quản bị viêm. Các cơ của thành phế quản chít hẹp lại và sản sinh thêm chất nhầy làm hẹp đường thở, dẫn đến các triệu chứng từ khò khè nhẹ đến khó thở nặng. Trẻ bị hen có nguy cơ tử vong nếu không được chữa trị kịp thời. Dấu hiệu và triệu chứng Triệu chứng của bệnh hen có thể từ mức độ nhẹ đến nặng. Tất cả các cơn hen đều có dấu...
5p kinhdo0908 15-10-2012 21 3 Download
-
Những màu đậm, màu chói mang nét đẹp tươi vui và tinh nghịch không những giúp trẻ yêu căn phòng của mình hơn mà còn kích thích trí tưởng tượng của trẻ. Căn phòng với các con thú sinh động Không gian nhẹ nhàng, mềm mại, dùng cho cả con trai hoặc con gái, màu sắc ấm áp, đặc biệt là sự thú vị từ những tấm thảm trải sàn hình con vật. Bức tranh treo hình thú phù hợp với những hoa văn hoa lá trên rèm cửa, thành giường. Tường sơn màu sọc be.
12p denlong_do 29-10-2011 27 6 Download
-
Những màu đậm, màu chói mang nét đẹp tươi vui và tinh nghịch không những giúp trẻ yêu căn phòng của mình hơn mà còn kích thích trí tưởng tượng của trẻ. Căn phòng với các con thú sinh động Không gian nhẹ nhàng, mềm mại, dùng cho cả con trai hoặc con gái, màu sắc ấm áp, đặc biệt là sự thú vị từ những tấm thảm trải sàn hình con vật. Bức tranh treo hình thú phù hợp với những hoa văn hoa lá trên rèm cửa, thành giường. Tường sơn màu sọc be.
13p thewalkingdead 03-11-2011 33 4 Download
-
. A,Giôùi thieäu:. Mỗi đất nước đều có những tác phẩm phản. ánh con người và cuộc sống của nước mình..Truyện “Chiếc lá cuối cùng” của nhà văn Mỹ. O. Hen-ri được đánh giá là một trong những. truyện ngắn hay nhất thế giới. Đây là câu.chuyện cảm động về tình thương yêu cao cả. giữa những con người nghèo khổ với nhau..Đoạn trích chúng ta học hôm nay là phần cuối. của truyện ngắn “Chiếc lá cuối cùng”....Tiết 29,30-Vb..I.
32p anhtrang_99 07-08-2014 192 27 Download
CHỦ ĐỀ BẠN MUỐN TÌM
- phương pháp sinh con trai
- giảm cân sau sinh
- Những điều cần biết khi đi phỏng vấn
- Lưu ý khi sinh con
- Nghiên cứu cận lâm sàng và lâm sàng
- Vẽ tranh phong cảnh
- Tranh phong cảnh
- Phóng sự và điều tra
- Phỏng vấn và trả lời phỏng vấn
- Truyện tranh Phong Vân
- Bệnh ký sinh trùng và nấm
- Bảng cân đối phát sinh
- Giai cấp và đấu tranh giai cấp
- Tin học văn phòng căn bản
- Bảng cân đối số phát sinh
- Đấu tranh sinh học
- Môi trường và con người
- Quản lý và sử dụng con dấu
- Rủi ro và tỷ suất sinh lời
- Tranh vẽ phong cảnh

markdown:
# Phòng và tránh sinh con nhẹ cân
**Phòng và tránh sinh con nhẹ cân**
-
Những bé có trọng lượng dưới 2.5kg khi chào đời được coi là nhẹ cân. Các chuyên gia cho rằng, tình trạng này sẽ được cải thiện đáng kể nếu bà mẹ lưu ý các chế độ dinh dưỡng, vận động ngay từ đầu. 1. Tình trạng sức khỏe của bà mẹ trước khi có thai Dựa vào chỉ số IBM (trọng lượng cơ thể (kg)/bình phương chiều cao), có thể đánh giá được vóc dáng của bạn. Nếu IBM
6p
nobitachamchap
29-07-2010
55
5
Download
-
Nguyên nhân khiến thai nhi nhẹ cân Theo các bác sĩ chuyên khoa sản, thai nhi được cung cấp chất dinh dưỡng từ ba nguồn: khẩu phần ăn của người mẹ, kho dự trữ dưỡng chất của mẹ và quá trình tổng hợp chất dinh dưỡng ở nhau thai. Vì vậy, nếu mẹ thiếu dinh dưỡng trước và trong thai kỳ sẽ khiến thai nhi bị suy dinh dưỡng.
4p
bibocumi15
18-11-2012
45
1
Download
-
Những bé có trọng lượng dưới 2.5kg khi chào đời được coi là nhẹ cân. Các chuyên gia cho rằng, tình trạng này sẽ được cải thiện đáng kể nếu bà mẹ lưu ý các chế độ dinh Mẹ nên uống sữa thường xuyên để đảm bảo đủ dinh dưỡng dưỡng, vận động ngay từ đầu. Yếu tố ảnh hưởng đến cân nặng thai nhi ở bà mẹ
8p
phantotam
08-10-2010
45
2
Download
-
Bạn lo lắng mái tóc dù đã được chăm sóc kỹ bằng các loại dầu gội, dầu dưỡng nhưng vẫn bị rụng nhiều? Nguyên nhân có thể do sự mất cân bằng dinh dưỡng. Hãy bổ sung các loại thực phẩm sau để mái tóc luôn khoẻ và tránh rụng tóc nhé. 7. Các loại cam, quýt Cam, quýt không chỉ là một loại quả ngon, bổ dưỡng mà còn có lượng vitamin C rất phong phú để mái tóc phát triển khoẻ mạnh hơn. 6.
4p
nkt_bibo34
09-01-2012
40
8
Download
-
Bệnh hen là bệnh điều trị được và có thể phòng ngừa được hầu hết các cơn hen và tử vong do bệnh. Mùa lạnh, cần đặc biệt chăm sóc để trẻ tránh bị mắc bệnh hen. Hen là một bệnh mạn tính xảy ra khi phế quản bị viêm. Các cơ của thành phế quản chít hẹp lại và sản sinh thêm chất nhầy làm hẹp đường thở, dẫn đến các triệu chứng từ khò khè nhẹ đến khó thở nặng, có thể đe dọa tính mạng. Dấu hiệu và triệu chứng Triệu chứng của bệnh hen có thể...
4p
nkt_bibo32
07-01-2012
22
2
Download
-
Chẳng có gì tốt hơn là cải thiện chế độ ăn và sinh hoạt ngay khi bệnh còn chưa biểu hiện hoặc còn nhẹ. Một chế độ ăn nhiều rau xanh, hạn chế bia rượu, sinh hoạt hợp lý không những phòng và tránh tái phát bệnh trĩ mà còn nâng cao sức khỏe cũng như tránh được rất nhiều căn bệnh nguy hiểm khác
4p
bunbo1
25-07-2010
31
4
Download
-
Mùa lạnh, cần đặc biệt chăm sóc để trẻ tránh bị mắc bệnh hen. Hen là một bệnh mãn tính xảy ra khi phế quản bị viêm. Các cơ của thành phế quản chít hẹp lại và sản sinh thêm chất nhầy làm hẹp đường thở, dẫn đến các triệu chứng từ khò khè nhẹ đến khó thở nặng. Trẻ bị hen có nguy cơ tử vong nếu không được chữa trị kịp thời. Dấu hiệu và triệu chứng Triệu chứng của bệnh hen có thể từ mức độ nhẹ đến nặng. Tất cả các cơn hen đều có dấu...
5p
kinhdo0908
15-10-2012
21
3
Download
-
Những màu đậm, màu chói mang nét đẹp tươi vui và tinh nghịch không những giúp trẻ yêu căn phòng của mình hơn mà còn kích thích trí tưởng tượng của trẻ. Căn phòng với các con thú sinh động Không gian nhẹ nhàng, mềm mại, dùng cho cả con trai hoặc con gái, màu sắc ấm áp, đặc biệt là sự thú vị từ những tấm thảm trải sàn hình con vật. Bức tranh treo hình thú phù hợp với những hoa văn hoa lá trên rèm cửa, thành giường. Tường sơn màu sọc be.
12p
denlong_do
29-10-2011
27
6
Download
-
Những màu đậm, màu chói mang nét đẹp tươi vui và tinh nghịch không những giúp trẻ yêu căn phòng của mình hơn mà còn kích thích trí tưởng tượng của trẻ. Căn phòng với các con thú sinh động Không gian nhẹ nhàng, mềm mại, dùng cho cả con trai hoặc con gái, màu sắc ấm áp, đặc biệt là sự thú vị từ những tấm thảm trải sàn hình con vật. Bức tranh treo hình thú phù hợp với những hoa văn hoa lá trên rèm cửa, thành giường. Tường sơn màu sọc be.
13p
thewalkingdead
03-11-2011
33
4
Download
-
. A,Giôùi thieäu:. Mỗi đất nước đều có những tác phẩm phản. ánh con người và cuộc sống của nước mình..Truyện “Chiếc lá cuối cùng” của nhà văn Mỹ. O. Hen-ri được đánh giá là một trong những. truyện ngắn hay nhất thế giới. Đây là câu.chuyện cảm động về tình thương yêu cao cả. giữa những con người nghèo khổ với nhau..Đoạn trích chúng ta học hôm nay là phần cuối. của truyện ngắn “Chiếc lá cuối cùng”....Tiết 29,30-Vb..I.
32p
anhtrang_99
07-08-2014
192
27
Download
## CHỦ ĐỀ BẠN MUỐN TÌM
[phương pháp sinh con trai](http://tailieu.vn/tag/phuong-phap-sinh-con-trai.html) [giảm cân sau sinh](http://tailieu.vn/tag/giam-can-sau-sinh.html) [Những điều cần biết khi đi phỏng vấn](http://tailieu.vn/tag/nhung-dieu-can-biet-khi-di-phong-van.html) [Lưu ý khi sinh con](http://tailieu.vn/tag/luu-y-khi-sinh-con.html) [Nghiên cứu cận lâm sàng và lâm sàng](http://tailieu.vn/tag/nghien-cuu-can-lam-sang-va-lam-sang.html) [Vẽ tranh phong cảnh](http://tailieu.vn/tag/ve-tranh-phong-canh.html) [Tranh phong cảnh](http://tailieu.vn/tag/tranh-phong-canh.html) [Phóng sự và điều tra](http://tailieu.vn/tag/phong-su-va-dieu-tra.html) [Phỏng vấn và trả lời phỏng vấn](http://tailieu.vn/tag/phong-van-va-tra-loi-phong-van.html) [Truyện tranh Phong Vân](http://tailieu.vn/tag/truyen-tranh-phong-van.html) [Bệnh ký sinh trùng và nấm](http://tailieu.vn/tag/benh-ky-sinh-trung-va-nam.html) [Bảng cân đối phát sinh](http://tailieu.vn/tag/bang-can-doi-phat-sinh.html) [Giai cấp và đấu tranh giai cấp](http://tailieu.vn/tag/giai-cap-va-dau-tranh-giai-cap.html) [Tin học văn phòng căn bản](http://tailieu.vn/tag/tin-hoc-van-phong-can-ban.html) [Bảng cân đối số phát sinh](http://tailieu.vn/tag/bang-can-doi-so-phat-sinh.html) [Đấu tranh sinh học](http://tailieu.vn/tag/dau-tranh-sinh-hoc.html) [Môi trường và con người](http://tailieu.vn/tag/moi-truong-va-con-nguoi.html) [Quản lý và sử dụng con dấu](http://tailieu.vn/tag/quan-ly-va-su-dung-con-dau.html) [Rủi ro và tỷ suất sinh lời](http://tailieu.vn/tag/rui-ro-va-ty-suat-sinh-loi.html) [Tranh vẽ phong cảnh](http://tailieu.vn/tag/tranh-ve-phong-canh.html)

WARC-Type: response

Content-Type: application/http; msgtype=response

Set-Cookie: TLDEVNamespace=b6d5qn59dbopu5hpebii1aiv71; path=/; domain=.tailieu.vn; HttpOnly

Connection: close

Server: Apache/2.2.31 (CentOS)

Cache-Control: no-store, no-cache, must-revalidate, post-check=0, pre-check=0

Pragma: no-cache

Vary: Accept-Encoding

Content-Type: text/html; charset=UTF-8