WAARDEVASTE, RESP. WELVAARTSVASTE VERZEKERINGEN
WAARDEVASTE, RESP. WELVAARTSVASTE VERZEKERINGEN
EN PENSIOENEN x)
door Prof.Dr.H.Thierry
Een enigszins volledige behandeling van dit vraagstuk zou een boek vragen. Zie
b.v. het proefschrift van Dr. L. M. van Leeuwen: „Het huidige Nederlandse
levensverzekeringsbedrijf, in het bijzonder met betrekking tot het vraagstuk van
waardevastheid en welvaartsvastheid”. Universitaire Pers Rotterdam 1965.I2)
Wij volstaan dus met een aantal kernpunten van het vraagstuk min of meer
schematisch te noemen.
Probleemstelling
Bij het traditionele stelsel van levensverzekering (pensioenverzekering), gewoonlijk
gebaseerd op het stelsel van fondsvorming (in de vorm van het kapitaaldekkings­
stelsel) zijn de premiën en de uitkeringen uitgedrukt in guldensbedragen (met zijn
consequenties voor de belegging van de premiereserve). Dit stelsel staat in verband
met de „Gulden is guldenleer”. Deze laatste houdt in, dat een verplichting is na­
gekomen, zodra verrekening van een overeengekomen hoeveelheid guldens heeft
plaatsgevonden.
Met verandering van de waarde van het geld wordt geen rekening gehouden.
De verzekerde draagt hierdoor het valuta-risico.
Compensatie in geval van geldontwaarding door wijziging van de hoogte der
uitkeringen d.m.v. winstdeling, toeslagen of binding aan het laatst verdiende sa­
laris (bij pensioenen) nemen niet weg, dat de verzekerde in principe het valuta­
risico volledig draagt.
Uit sociaal oogpunt is het wenselijk, dat een oudedagsvoorziening verband
houdt met de levensomstandigheden ten tijde van de uitkeringen (pensionnering).
Dit is echter een minimum eis, die verwezenlijkt wordt bij het „final pay system”.
Tegenwoordig gaat men er vrij algemeen van uit, dat ook gedurende het leven
na de pensionnering dit verband aanwezig behoort te zijn. Bij geldontwaarding
is dit, bij toepassing van de gulden is guldenleer, niet het geval.3)
Absolute waardevastheid in de zin van absolute vastheid van gerepresenteerde
koopkracht is niet bereikbaar. Het gaat om een zekere mate van waardevastheid.
Sinds enige jaren is echter een ontwikkeling te constateren van waardevaste (d.i.
 koopkracht behoudende) naar welvaartsvaste (d.i. aan de gemiddelde beschik­
kingsmacht van de groep, waartoe men behoort, gebonden) inkomens voor gezin
en oude dag. Het probleem is: in hoeverre en langs welke wegen is het mogelijk
de pensioenen en uitkeringen van levensverzekeringsmaatschappijen aan te pas­
sen, hetzij aan de gedaalde koopkracht (waardevast) hetzij aan het gestegen ge­
middelde inkomen van de groep, waartoe iemand behoort (welvaartsvast). In
verband met deze probleemstelling zullen wij achtereenvolgens behandelen:
I Het financieringsstelsel
II Mogelijkheden bij het omslagstelsel
III Mogelijkheden bij het kapitaaldekkingsstelsel
IV Het beleggingsvraagstuk bij het kapitaaldekkingsstelsel
V Unitverzekeringen
m a b blz. 196

I. HET FINANCIERINGSSTELSEL
De keuze van het financieringsstelsel heeft een actuarieel, een economisch en soci­
aal aspect. Wij zullen deze echter niet gescheiden behandelen.
I. 1 Het stelsel van externe heffingen
Bij dit stelsel berust de financiering op heffingen, die niet speciaal de te begunstigen
categorie personen betreffen. B.v. de financiering van een staatspensioen d.m.v.
een extra belasting op weelde-artikelen of genotmiddelen. Verhoging van een
(directe of indirecte) belasting om bepaalde sociale voorzieningen te kunnen schep­
pen of uitbreiden.
Hierbij is gewoonlijk niet meer sprake van verzekering, maar van verzorging.
De enige aantrekkelijkheid ligt in de eenvoud. Voor de particuliere levensverze­
keringsmaatschappijen en pensioenfondsen speelt dit stelsel geen rol.
 I. 2 Het zuivere omslagstelsel
Om degenen, die in de mening verkeren, dat het hier gaat om een nieuwe progres­
sieve uitwerking van het moderne sociale denken deze illusie te ontnemen, zij er
op gewezen, dat de toepassing van dit stelsel reeds heel oud is. Uit een in Philippi
gevonden inscriptie blijkt, dat omstreeks de aanvang onzer jaartelling deze finan­
cieringswijze reeds werd toegepast. Zie voor verdere bizonderheden: J. Jonker:
Enkele opmerkingen over het pensioenvraagstuk, mede naar aanleiding van het
advies van de S.E.R. „Waardevaste bedrijfspensioenfondsen” 1961. Het bedrag
nodig voor de uitkeringen wordt bij dit stelsel bijeengebracht door premieheffing,
waarbij het totaalbedrag der uitkeringen in een bepaalde periode wordt „omge­
slagen” over de voor premiebetaling in aanmerking komende groep. Dit is het
normale stelsel bij alle vormen van schadeverzekering (brand, inbraak enz.) De
uitkeringen worden dus feitelijk uit de kas betaald. Bij eventuele liquidatie is voor
de toekomstige verplichtingen geen enkele reserve aanwezig.
Bij het zuivere omslagstelsel kan de premie dus van jaar tot jaar verschillend
zijn. Gewoonlijk vindt de vaststelling van de premie voor een reeks van jaren
plaats. Daardoor treedt meestal een zekere mate van fondsvorming op, waardoor
het stelsel niet meer zuiver is.
Bij het zuivere omslagstelsel worden de uitkeringen betaald door de op dat
moment aanwezige, actief in het productieproces ingeschakelde personen.
De hoogte van de premie wordt dus - behalve door het niveau van de uitkerin­
gen - mede bepaald door de verhouding tussen het aantal niet meer in het produc­
tieproces ingeschakelden en het aantal op dat moment aan de productie deelnemen­
de personen.
Het zuivere omslagstelsel veronderstelt een min of meer constant blijvende
leeftijdsopbouw van de groep waarvoor het stelsel geldt.
 Nauwkeuriger gesteld: een constant blijvende structuur, omvang en inkomen
van de groep, b.v. de Nederlandse bevolking. Deze veronderstelling is meestal in
strijd met de werkelijkheid: daling van het sterftecijfer, stijging van het geboorte­
cijfer, „vergrijzing” van de Nederlandse bevolking door verlenging van de gemid­
delde levensduur, stijging van de inkomens veranderen de genoemde drie factoren.
Deze verandering heeft tot gevolg een tendenz tot stijging van de premie. Deze
laatste zal bovendien sterker en op kortere termijn fluctueren, naarmate de groep,
m ab blz. 197

waarop de verzekering (pensioenvoorziening) betrekking heeft, minder omvang­
rijk is. Daarom is dit financieringsstelsel niet geschikt voor de verzekering van
kleinere groepen (bv. ondernemingspensioenfondsen).
Bovendien is de premie altijd hoger dan bij het hierna te noemen kapitaaldek­
kingsstelsel door het ontbreken van de rentebate uit de beleggingen.4)
Enkele voordelen van het omslagstelsel
1 Het vraagstuk van de „back-service” (dienst in het verleden, waarvoor geen
premies zijn betaald) doet zich niet in de gebruikelijke vorm voor.
2 De aanpassing van de uitkeringen aan de veranderde geldwaarde wordt gemak­
kelijker mogelijk gemaakt. Op dit voor ons onderwerp zo belangrijke aspect
komen wij nog terug.
3 Er doen zich geen beleggingsproblemen voor.
4 Volgens sommigen, b.v. Limperg en A. Mey5) past dit stelsel bij het karakter van
verzekering. Economisch en maatschappelijk gezien, aldus deze schrijvers, is
verzekering een omzetting in kosten - te dragen door een voldoend grote groep van de financiële nadelen, voortvloeiende uit een toekomstige, onzekere ge­
beurtenis. Deze nadelen worden over de groep omgeslagen. Volgens A. Mey
moet de Staat de nakoming van de verplichtingen waarborgen. Dit geschiedt
b.v. bij de A.O.W. en de A.W.W.
De vraag rijst of dit ook zou kunnen plaatsvinden bij de stichting van een voor
alle werknemers geldend bedrijfspensioenfonds.
 Enkele bezwaren tegen het omslagstelsel
1 In een dynamische situatie is de premie wisselend. Een „schommelfonds” geeft
niet altijd voldoende compensatie. De fluctuatie is groter naarmate de groep
kleiner is.
2 De premie is hoger, door het ontbreken van een rentebate. Volgens het rapport
van Chr. Sociale organisaties inzake oudedagsvoorziening d.m.v. ondernemings- en bedrijfspensioenfondsen vraagt de A.O.W. voor een uitkering aan
gehuwden van ƒ 1600,— een premie van 6/4%, van ƒ 3200,— \7>]/jalo terwijl
deze door de demografische ontwikkeling in 1980 tot ongeveer 16 % zou moe­
ten stijgen. Dit legt een zware last op de volkshuishouding. Dit rapport dateert
echter van enige jaren geleden, zodat men deze cijfers niet te strikt moet nemen.
In alle gevalle wordt de financiering van een lastenverzwaring door verhoging
der pensioenen (inflatie of welvaartsstijging) in belangrijke mate naar de toe­
komst verschoven.
3 Het is niet toepasbaar op kleinere groepen.
4 Mogelijke afneming van de besparingen.
I. 3 Het stelsel van fondsvorming
Hieronder vallen alle systemen, waarbij een kleinere of grotere reserve voor toe­
komstige verplichtingen wordt gevormd. Wij zullen het belangrijkste, nl. het ka­
pitaaldekkingsstelsel kort behandelen. Bij levensverzekeringsmaatschappijen en
pensioenfondsen wordt dit vrijwel uitsluitend aangetroffen.
Jaarlijks wordt aan premie opgebracht het bedrag, dat voor iedereen i.v.m. zijn
toekomstige aanspraken als reserve nodig is.
m a b blz. 198

Voor elke verzekerde individueel of voor groepen verzekerden collectief wordt
een reserve (fonds) gevormd, waaruit de pensioenverplichtingen in de toekomst
kunnen worden voldaan. Dit kapitaal wordt opgebouwd uit de ontvangen pre­
mies, vermeerderd met rente op rente.
Elk individu of elke collectiviteit betaalt in principe zijn postactieve uitkeringen
uit de gedurende zijn actieve periode bijeengebrachte gelden.
Enkele voordelen van het kapitaaldekkingsstelsel
1 Zie het tegenovergestelde van de nadelen van het omslagstelsel.
 2 De beleggingen van het fonds vormen een zekere waarborgsom voor de ver­
zekerden. Het beleggingsrisico maakt dat dit nimmer een volledige waarborg is.
3 Volgens sommigen (b.v. Witteveen en Eizenga6)) schept het kapitaaldekkings­
stelsel een evenwichtstendentie tussen de groei van het arbeids- en het kapitaalpotentieel. Toename van de werkenden maakt mogelijk dat de besparingen van
deze groep de ontsparingen van de verzekerden overtreffen, en omgekeerd. Het
is echter de vraag in hoeverre de geaccumuleerde middelen aan het bedrijfsleven
ten goede komen.
Bezwaren tegen het kapitaaldekkingsstelsel
1 Het vraagstuk van de „back-service” schept bij pensioenfondsen vooral in de
aanvang moeilijkheden.
2 Voor een de gehele bevolking omvattende verzekering zouden enorme kapitalen
nodig zijn. Hiervoor is dit stelsel dan ook niet bruikbaar.
3 Problemen van belegging en beheer. Verdeling van de beleggingen over de risico­
mijdende en de risico-aanvaardende sfeer.
4 Waarde- of welvaartsvaste verzekeringen leveren grote moeilijkheden op. Door
de moderne fractieverzekeringen worden deze problemen in belangrijke mate
opgelost.
5 Een eventueel tekort op de „wetenschappelijke” of „wiskundige” balans is soms
moeilijk te dekken. (Alg. Burgerlijk Pensioenfonds!)
II. WELVAARTSVASTHEID, RESP. WAARDEVASTHEID BIJ HET OM­
SLAGSTELSEL
Koppeling van de hoogte der uitkeringen aan een loon- of een prijsindexcijfer
levert bij het omslagstelsel de minste bezwaren op. De hogere bedragen worden
eenvoudig „omgeslagen” over een bepaalde - mits voldoend grote - groep; dit
leidt tot hogere premies. De nadelen van dit stelsel moet men dan op de koop toe
nemen. Het bekende voorbeeld van deze oplossing is de A.O.W. en de A.W.W.
verzekering.
Voor ondernemingspensioenfondsen is dit stelsel niet bruikbaar. Ook de indivi­
duele bedrijfspensioenfondsen omvatten gewoonlijk te weinig leden.
 Er is wel voorgesteld alle bedrijfspensioenfondsen tot één fonds te verenigen,
waardoor een basis voor welvaartsvaste pensioenen volgens het omslagstelsel zou
kunnen worden geschapen. Wij noemen slechts het systeem van Mr. Dr. J. van
Bruggen en Ir. J. C. Kaars Sypesteyn tot „pool”-vorming van alle bedrijfspensi­
oenfondsen door instelling van een centraal vereveningsfonds. Zie hierover en
over de voor- en nadelen de reeds eerder genoemde publicatie van Jonker.
m ab blz. 199

De bedrijfspensioenfondsen zullen het karakter van uitvoeringsorganen ver­
krijgen. Ook een aanmerkelijke verhoging van het ouderdomspensioen (resp.
A.W.W.) zou tot een algemeen, gecentraliseerd pensioenfonds, gefinancierd vol­
gens het omslagstelsel, kunnen leiden. Dit zou bovendien het voordeel hebben, dat
de personen, die niet onder een onderneming of bedrijfspensioenfonds vallen, wel
onder een dergelijke algemene voorziening zouden ressorteren.
Tegen een dergelijke centralisatie zijn echter wel bezwaren in te brengen. Zij
maakt inbreuk op het beginsel, dat bedrijfstak en/of onderneming zelf ook de
secundaire arbeidsvoorwaarden bepaalt. Dit is alleen toelaatbaar als de algemeen
economische politiek zulks wenselijk of zelfs onontkoombaar maakt.
De voor- en nadelen van het particulier initiatief staan hier tegenover de voor­
delen en gevaren van een te grote invloed van de overheid. Bovendien kan vaak
te weinig rekening worden gehouden met de uiteenlopende omstandigheden in
verschillende bedrijfstakken en ondernemingen. De animo van het scheppen van
additionele of specifieke voorzieningen door bedrijfstak of onderneming, zal ver­
minderen. De relatief hoge administratiekosten kunnen voor het laatste soms pro­
hibitief zijn.
In het algemeen kan men zeggen, dat alleen door een gedifferentieerde opzet
van de oudedagsvoorziening per onderneming of bedrijfstak voldoende recht
kan worden gedaan aan het eigen karakter en de eigen verantwoordelijkheid van
de bedrijfstak.
 Bovendien zijn er - met behoud van het kapitaaldekkingsstelsel - voorzieningen
mogelijk, die de bezwaren van de inflatie in min of meerdere mate kunnen onder­
vangen. Een volmaakt waardevast of welvaartsvast maken van de uitkeringen
blijft echter onmogelijk. Dit houde men bij hetgeen volgt goed voor ogen.
III. MOGELIJKHEDEN MET BEHOUD VAN HET KAPITAALDEK­
KINGSSTELSEL
Voorop dient gesteld te worden, dat het kapitaaldekkingsstelsel het enig mogelijke
financieringsstelsel is bij levensverzekeringsmaatschappijen, ondernemings- en be­
drijfspensioenfondsen. Misschien zou bij volledige nationalisering van het levensverzekeringsbedrijf een voldoend groot aantal personen, worden verkregen om het
omslagstelsel toe te passen. Men moet dan de bezwaren van zulk een nationali­
sering en de nadelen van het omslagstelsel op de koop toe nemen. Het is echter
de vraag of dit wel nodig is, gegeven de mogelijkheden die het kapitaaldekkings­
stelsel biedt.
III. 1 Binding van de premie aan de (gestegen) lonen
Deze maatregel beoogt de premie in gelijke mate te laten stijgen als de lonen.
Zij is echter niet bevredigend. Met name verhindert deze maatregel niet, dat
de geldontwaarding een aantasting betekent van de reële waarde van het uit de
reeds ontvangen premies gevormde fonds.
 De bezwaren zijn het grootst bij een levensverzekering of een pensioenfonds op
individuele basis. Men streeft dan naar een aequivalentie tussen baten en lasten
per individu. Naarmate het aantal jaren dat men van de uitkering (pensionnering)
verwijderd is, kleiner is, zal een verhoging van de premie op de voorgestelde wijze,
m a b blz. 200

minder effect sorteren. Bij verzekering op collectieve basis - men spreekt dan van
een fonds met een „technische doorsneepremie” - kan het bezwaar minder groot
zijn. Men streeft dan naar evenwicht tussen baten en lasten per groep. Het hangt
van de grootte en bedrijfsopbouw van deze groep af in hoeverre de voorgestelde
premieverhoging soulaas zal bieden. In het algemeen achten wij deze oplossing
niet voldoende bevredigend.
III. 2 Verhoging van de uitkeringen uit de winst van de levensverzekerings­
maatschappij of het pensioenfonds
III. 2.1 Wij beginnen met enige mogelijkheden bij de pensioenfondsen:
1 Het hanteren van een zodanige acctuarïèle rentevoet bij het vaststellen van de
premies, dat een jaarlijkse rentewinst van minstens 1 °/o kan worden gemaakt.7)
Deze rentewinst kan voor het mitigeren van de gevolgen van de geldontwaar­
ding worden gebruikt.
2 Het aanwenden van rentebaten (voor zover de 1 % overschrijdende) en verloopsbaten tot verhoging der uitkeringen. Het gaat hierbij om toevallige baten.
In dit verband zij er op gewezen, dat eventuele „extra reserves” buiten be­
schouwing behoren te blijven, aangezien deze als een functie van de grond­
slagen van het verzekeringsbedrijf zijn te beschouwen. Zij dienen nl. voor het
opvangen van toevallige verliezen door nadelige afwijkingen t.a.v. sterfte,
rentevoet en kosten. In de regel zal er dus niet veel overblijven voor de ver­
hoging van de uitkeringen.
 3 Het gebruiken van de geleidelijk vrijkomende „sociale premie”. Hieronder
verstaat men dat deel van de premie, dat de jongeren betalen voor de oudere
deelnemers. Voor de jongere deelnemers ligt de doorsneepremie boven, voor de
oudere deelnemers beneden de actuarieel benodigde premie. Wanneer men in het
algemeen de indiensttreding binnen een bepaalde bedrijfstak gemiddeld op 30jarige leeftijd stelt, is de sociale premie gemiddeld te stellen op het verschil
tussen de berekende doorsneepremie en de actuarieel voor een 30-jarige be­
nodigde premie.
Is nu in de aanvang bij de berekening der doorsneepremie alleen gerekend met
de bij de aanvang toetredende deelnemers, dan zullen alle toekomstige deel­
nemers (gemiddeld 30 jaar) een extra bate opleveren.8)
Voor zover de ouderen door jongeren worden vervangen komt een toenemend
deel van de sociale premie vrij. Deze kan worden aangewend voor premieverlaging of - en dit moet in ons geval plaats hebben - ter compensatie van de
gevolgen der inflatie.
Een combinatie van de in het voorafgaande opgesomde maatregelen kan, volgens
het „Rapport inzake de oudedagsvoorziening d.m.v. Bedrijfs- of Ondernemings­
pensioenfondsen”, uitgebracht door het Convent der Chr. Sociale organisaties, in
tal van gevallen de gevolgen van een geleidelijke waardedaling van het geld vol­
doende mitigeren. Bevredigend achten wij deze maatregelen echter niet. Het is
de vraag of een zo sterke mate van inflatie is voorzien.
 III. 2.2 L e v e n s v e r z e k e r i n g s m a a t s c h a p p i j e n
Bij verschillende verzekeringsmaatschappijen is verzekering met winstdeling mo­
m a b blz. 201

gelijk. Bij tal van maatschappijen heeft men een speciaal systeem ontwikkeld
i.v.m. eventuele geldontwaarding. Hoewel de winstdelingssystemen zeker niet
onbelangrijk zijn, zullen wij de lezer niet vermoeien met een opsomming van de
mogelijkheden, die de verschillende maatschappijen op dit gebied bieden. Elke
verzekeringsagent kan ze opsommen.
Geheel bevredigend zijn ze geen van alle. Wil men de uitkeringen i.v.m. de ge­
stegen kosten aan levensonderhoud of de gemiddelde lonen, voldoende kunnen
laten stijgen, dan zal er ook voldoende winst gemaakt moeten worden om deze
te kunnen financieren. Hier ligt het zwakke punt, aangezien men de premies
niet onbeperkt kan verhogen.
De meer bevredigende oplossingen liggen naar onze mening op het gebied van
de beleggingen.
IV. HET BELEGGINGSVRAAGSTUK BIJ DE LEVENSVERZEKERINGS­
MAATSCHAPPIJEN EN PENSIOENFONDSEN
De beleggingen van de levensverzekeringsmaatschappijen en de pensioenfondsen,
zijn in hoofdzaak beleggingen van de premiereserve. Hieronder verstaat men het
verschil tussen de actuariële contante waarde van de toekomstige lasten, vermin­
derd met de actuariële contante waarde van de toekomstige baten.
Om enig inzicht te geven in de meest voorkomende beleggingsvormen laten wij
hier volgen een overzicht van „De gezamenlijke beleggingen en de opbrengsten
daarvan”, opgenomen in het Verslag van de Verzekeringskamer betreffende het
levensverzekeringbedrijf over het jaar 1965 (blz. 13). Bij de gezamenlijke pensi­
oenfondsen worden soortgelijke beleggingen aangetroffen. De opbrengsten hebben
wij niet overgenomen.
Met betrekking tot de samenstelling der beleggingen kan aan de staten 13 (be­
leggingen en opbrengsten) van de maatschappijen het volgende overzicht worden
ontleend.
 Balanswaarde
in % van het
in miljoenen
totaal
guldens
Vaste eigendommen
Hypotheken
Effecten
Leningen op schuldbekentenis
Polisbeleningen
Andere beleggingen
Overige beleggingen
Alle beleggingen
Af: passiva die intrest eisen
m a b blz. 202

1265,8
3850,3
1188,9
6153,6
108,0
1136,2
171,0
13873,8
365,2
13508.6

9,12
27,75
8,57
44,36
0,78
8,19
1,23
100,00

Voor het vraagstuk van de welvaartsvaste verzekeringen hebben alleen betekenis:
Vaste eigendommen en Effecten, voor zover deze laatsten aandelen zijn.
Volgens genoemd verslag over 1965 was de balanswaarde van de aandelen
ƒ 421.497.000,—, die der obligaties ƒ 767.378.000,—.
Er is één soort obligaties, die i.v.m. de waardevaste verzekeringen wel genoemd
worden nl.
IV. 1 Index-obligaties
De reële waarde van de obligaties tracht men te waarborgen door:
. indexering van de hoofdsom d.m.v. goudclausule, goederenpakketclausule, loonclausule of anderszins.
. indexering van de rente bv. door binding aan de kosten van levensonderhoud
of het loonpeil.
De grote vraag is echter welke instanties bereid zullen zijn de financiële risico’s,
verbonden aan dergelijke indexleningen op zich te nemen (stijging rentevoet,
waardedaling van het geld e.d.).
Naar onze mening komt alleen de overheid hiervoor in aanmerking. Het is
echter de vraag of zij hiertoe bereid is en of dit wenselijk is, aangezien er ook
andere wegen tot oplossing mogelijk zijn.9)
Voor zover ons bekend komen deze index-obligaties in de praktijk niet voor.
Zie verder hierover het door Prof. Kuin in 1956 uitgebrachte preadvies ter ge­
legenheid van de accountantsdag 29 sept. 1956 over „Waardevaste Bedrijfspen­
sioenfondsen”. De Accountant sept. 1956.
IV. 2 Het P.I.C. systeem
Deze wijze van indexeren wordt reeds jarenlang gepropageerd door de Heer F.
Muns. Hij wil de beleggingsovereenkomsten uitdrukken in koopkrachteenheden.
 Als waardevaste koopkrachteenheid neemt hij één Procent van het Index Cijfer
van de kosten van levensonderhoud, één P.I.C. In deze P.I.C.’s wil hij alle nomi­
nale beleggingen, premiën en uitkeringen uitdrukken. Volgens Muns is hiermee
het probleem van de ontwaarding van de geldeenheid in het algemeen opgelost.
Een verzekeringsinstelling of pensioenfonds, dat dit P.I.C. stelsel volgt, is ons
niet bekend. Op deze „Unit”verzekeringen komen wij nader terug.
IV. 3 Belegging in vaste eigendommen
Dat hierdoor geen absolute waarde- of welvaartsvastheid van verzekeringen wordt
bereikt moge voorop staan. Op korte termijn bezien komt men gewoonlijk tot
onbetrouwbare conclusies t.a.v. een eventuele paralleliteit tussen de waarde van
onroerende goederen en de waarde van de geldeenheid. Op lange termijn bezien
ontdekt men - voorzichtig uitgedrukt - soms wel een zekere paralleliteit. In de
jaren 30 gaat deflatie gepaard met waardedaling van de vaste eigendommen.
Na de 2e wereldoorlog ziet men de voortdurende inflatie gepaard gaan met een
stijging van de prijzen van onroerend goed. Deze laatste is echter door de schaarste
van grond en huizen, de voortdurend stijgende bouwkosten en andere factoren
veel sterker dan de waardedaling van het geld.
Als „oplossing” voor het vraagstuk van de waarde- of welvaartsvaste verzeke­
ring kan deze belegging echter slechts tot op zekere hoogte gelden.
 m a b blz. 203

Wij willen er tenslotte op wijzen, dat thans een mogelijkheid bestaat - en op
betrekkelijk ruime schaal wordt toegepast - die in feite neerkomt op een levensverzekeringssysteem op basis van belegging in onroerend goed. Wij doelen op het
volgende geval. Iemand koopt een huis en geeft daarop een hypotheek, waarbij
het geld verstrekt wordt door een levensverzekeringsmaatschappij. Tegelijkertijd
wordt tot eenzelfde bedrag een gemengde verzekeringsovereenkomst gesloten met
deze maatschappij. Bepaald wordt dat op de hypotheek niet zal worden afgelost,
maar dat de uitkeringen op de gemengde verzekering ter aflossing zullen dienen.
Op de einddatum of eerder bij vooroverlijden gaat de uitkering naar de ver­
zekeringsmaatschappij en is de hypotheek afgelost. De polishouder of zijn nabe­
staanden hebben dan het huis onbezwaard in eigendom.
IV. 4 Belegging in aandelen
Het is duidelijk dat door deze belegging de „gulden is gulden theorie” in gevaar
komt. Het is dan ook begrijpelijk dat er steeds een aversie heeft bestaan bij levens­
verzekeringsmaatschappijen en pensioenfondsen tegen belegging van de hen toe­
vertrouwde gelden geheel of voor een belangrijk gedeelte, in aandelen. Het is de
vraag of deze aversie geheel juist is.
P. J. van der Burg bepleit in „Belegging in aandelen door pensioenfondsen” in
Maatschappijbelangen oktober 1959, voor pensioenfondsen belegging van alle be­
schikbare middelen in de risico-aanvaardende sfeer. Hij baseert dit op het feit, dat
men bij risico-aanvaardende belegging een aanspraak krijgt op de eigendom van
productiemiddelen. Deze productiemiddelen blijken normaliter een opbrengst af te
werpen waarvan, op lange termijn gezien, de reële waarde niet door de geld­
ontwaarding wordt aangetast, aangezien de nominale opbrengst toeneemt, naar­
mate de inflatie voortgang vindt. De koers van de aandelen vertoont op de lange
termijn een positieve correlatie met de kosten van levensonderhoud.
 Bovendien is - wederom op lange termijn gezien - het gemiddelde rendement op
aandelen (bedoeld wordt een behoorlijk gespreid pakket van goede aandelen)
hoger dan het gemiddeld rendement op beleggingen in de risico-mijdende sfeer.
Op dit pleidooi hebben vele schrijvers kritiek geleverd. Het is niet doenlijk om
in een kort bestek deze te behandelen. We bepalen ons tot Kuin in het zojuist aan­
gehaalde preadvies, die - en dit is o.i. niet voor bestrijding vatbaar - belegging in
aandelen geen panacee vindt voor de individuele belegger.
Voor de pensioenfondsen wijst hij er op, dat er kortere perioden zijn, waarin het
verloop van de aaandelenkoersen aanzienlijk afwijkt van de beweging in de kosten
van levensonderhoud.
De beslissende vraag, of een pensioenfonds de koopkracht van zijn uitkeringen
kan handhaven als de koopkracht van zijn beleggingen daalt, beantwoordt Kuin,
ook voor „gemengde” fondsen ontkennend, tenzij:
a. het pensioenfonds over voldoende extra reserves beschikt en het bestuur vast
overtuigd is van de tijdelijkheid der afwijking;
b. de inkomsten uit het aandelenbezit een nauwer verband met de kosten van
levensonderhoud vertonen dan de beurswaarde van dit bezit;
c. het pensioenfonds van andere zijde (de onderneming of de Staat) een toeslag
krijgt om het verschil tussen waardevaste uitkeringen en minder waardevaste
inkomsten te overbruggen.
m a b blz. 204

Ook L. M. van Leeuwen in zijn in de aanvang genoemde publicatie wijst er op,
dat over de merites van aandelenbelegging alleen kan worden geoordeeld, wanneer
men perioden van enige duur beziet. Hoe lang deze termijn is, valt moeilijk aan te
geven.
In verband daarmee bepleit Van Leeuwen periodieke bijdragen i.p.v. eenmalige
storting. Bij een verstandig beleid kan men dan de aankopen over de tijd spreiden.
 Zijn voorzichtige conclusie is „dat er met betrekking tot de toekomstige situatie
wel enige aanwijzingen zijn omtrent de mogelijkheden van aandelenbelegging op
de langere termijn”. Om deze aanwijzingen te kunnen zien moet men zich baseren
op het karakter van een aandelenpakket: lotsverbondenheid met de onderneming
of de ondernemingen, van welke men de aandelen bezit. Deze lotsverbondenheid
heeft haar conjuncturele en structurele consequenties.
Vermeldenswaard zijn nog een tweetal artikelen in Econ. Stat. Berichten van
13 april en 29 juni 1966, van Drs. D. ]. Termeer: „Belegging in aandelen: bescher­
ming van vermogen en inkomen tegen inflatie?”
In het eerste artikel wordt nagegaan in welke mate het nominale eigen vermogen
(aandelenkapitaal + alle reële reserves) van een reeks willekeurig gekozen onder­
nemingen is toegenomen gedurende de periode 31 dec. 1961 - 31 dec. 1964. Ver­
hoging van het aandelenkapitaal kan het gevolg zijn van uitkering van bonus­
aandelen, emissies of winstinhouding. Uitsluitend wordt gebruik gemaakt van de
jaarverslagen van de ondernemingen, hetgeen het onderzoek een relatief karakter
geeft. (Men denke b.v. aan de geheime reserves.) Als index voor de daling van de
koopkracht wordt het indexcijfer van de kosten van levensonderhoud genomen.
Voor enige correcties, welke worden aangebracht, zie men het artikel.
Uit het vergelijkend overzicht van de relatieve groei van het eigen vermogen
van de onderzochte ondernemingen blijken enige interessante uitkomsten.
1 Voor zover tot uitdrukking komende in de groei van het eigen vermogen, biedt
belegging in aandelen inderdaad in meer of mindere mate een beveiliging tegen
inflatie. Echter tussen de verschillende bedrijfstakken vindt een grote diversiteit
in de groei van het eigen vermogen plaats.
2 De chemische bedrijven gaven gedurende de onderzochte jaren een relatief be­
langrijke toename van het eigen vermogen te zien (Organon, Kon. Zout- Ketjen).
 3 Het eigen vermogen van de zg. „Internationals” is sterker gegroeid dan de
waardedaling van dit vermogen als gevolg van de inflatie. De groei varieert
echter bij de verschillende concerns.
4 De groei van de internationale aannemingsbedrijven ligt boven het gemiddelde,
bijv. Bredero, Kon. Mij. voor Havenwerken, Amsterdamse Ballast.
5 De als zodanig bekend staande nationale groei-ondernemingen, Albert Heijn,
Bijenkorf, Bols, Heineken), waarvan het geschatte rendement laag is, geven
een groei te zien boven het gemiddelde. De groeipercentages liggen echter niet
hoger dan die van de „Internationals”.
6 De scheepvaartondernemingen hebben de inflatie kennelijk niet volledig het
hoofd kunnen bieden (K.N.S.M., K.P.M.).
7 Het eigen vermogen van de banken heeft qua koopkracht geen gelijke tred
gehouden met de inflatie. Wel dient gewezen te worden op de wijze van verslag­
legging van deze categorie ondernemingen (de aanwezigheid van grote geheime
reserves). Blijft de vraag of de banken in staat zullen zijn uit de opbrengsten van
de dienstverlening jaarlijks bedragen af te zonderen voor de instandhouding
m a b blz. 205

van het eigen vermogen. Met name gezien het feit, dat de investeringen van de
banken niet gericht zijn op goederenactiva.
8 Ook voor de internationale handelsondernemingen geldt de stelregel, dat de
investeringen grotendeels gericht zijn op nominale waarden, waardoor de ge­
volgen van de inflatie wellicht moeilijk konden worden opgevangen.
In het tweede artikel gaat Termeer na in hoeverre de winstuitkeringen aan de
aandeelhouders gelijk met de inflatie zijn gestegen. Enerzijds garanderen de hogere
dividenduitkeringen hen een gelijk reëel inkomen, anderzijds resulteren, onder
overigens gelijkblijvende omstandigheden, deze hogere dividenduitkeringen in een
evenredige koersstijging, waardoor de koopkracht van het vermogen in stand
wordt gehouden. Men kan niet verwachten, dat de dividenduitkeringen steeds
worden verhoogd.
 De hem toevloeiende geldbedragen kunnen echter toenemen doordat door uit­
keringen van bonusaandelen de basis, waarover het dividend wordt uitgekeerd,
wordt verbreed. In dit onderzoek wordt nagegaan in hoeverre over een tijdvak
van 10 jaren (1955-1964) de stijging van de dividenduitkeringen gelijke tred heeft
gehouden met de inflatie.
Bij de beoordeling van de uitkomst van dit onderzoek blijkt, dat de helft van de
betrokken ondernemingen de aandeelhouders geen reëel gelijkblijvend rendement
heeft kunnen bieden.
Nagenoeg dezelfde ondernemingen, welke in het vorige onderzoek boven het
gemiddelde uitstaken, blijken ook nu weer aan hoge eisen te voldoen. Wij ver­
wijzen hiervoor naar de uit het eerste onderzoek getrokken conclusies onder 3, 6,
7 en 8.
Met betrekking tot de vraagstelling of belegging in aandelen bescherming biedt
tegen de geldontwaarding is de uitkomst van dit onderzoek onthullend. Stel dat
een belegger in 1955 van alle onderhavige ondernemingen een gelijk aandeel in
bezit had en dit gedurende de betreffende periode heeft behouden. Het blijkt dat
het in 1964 ontvangen dividend op aandelen en in portefeuille gehouden bonus­
aandelen t.o.v. het dividend in 1955 ontvangen met bijna 50°/o is gestegen, d.w.z.
dat het stijgingspercentage groter geweest is dan de inflatie gedurende deze periode.
Van deze stijging heeft bijna 20°/o betrekking op hogere dividenduitkeringen en
ruim 30°Vo op dividenden in bonusaandelen.
 Tot zover deze artikelen. De vraag is in hoeverre de gebeurtenissen van 1966
de getrokken conclusies in gevaar brengen. Hierover ontbreken echter voldoende
gegevens.10)
Wij zouden als onze mening willen uitspreken, dat een aantal verzekerings­
maatschappijen en pensioenfondsen wellicht wat meer in aandelen kunnen be­
leggen, dan tot nu toe het geval is, maar dat het mengen van aandelen en vast­
rentende fondsen gewenst is. Dit zou - naar het voorstel van Ten Doeschate
(„Het vraagstuk van de kapitaalschaarste in Nederland, meer in het bijzonder de
schaarste aan risicodragend kapitaal”. Preadvies van de Vereniging voor de Staat­
huishoudkunde 1950) - mogelijk maken een splitsing in de uitkering op een polis
van levensverzekering in een in guldens uitgedrukt vast en een variabel deel,
waarvan het laatste bedrag bepaald wordt door de resultaten behaald met en op
een belegging in aandelen.
Tenslotte komen wij tot een naar onze mening zeer belangrijke vorm van levensm a b blz. 206

verzekering, die in het laatste jaar door alle maatschappijen in een of andere vorm
is ingevoerd.
V. „UNIT” VERZEKERINGEN
Bij dit soort verzekeringen worden de uitkeringen en de premies niet vastgesteld in
guldens, maar in „waardevaste” eenheden. De suggesties in deze richting zijn ge­
opperd door Prof. Mr. J. G. Koopmans in een tweetal artikelen in de Econ. Sta­
tistische Berichten nl. „Een verstopte bron van risicodragend kapitaal” (22 nov.
1950) en „Levensverzekering bij veranderlijke koopkracht van de geldeenheid”
(20 juni 1951). Naar aanleiding daarvan zijn tal van discussies gevoerd, waarop
wij hier niet zullen ingaan.
 V. 1
Het plan Koopmans kwam neer op het ontwerpen van polissen, waarin de aan­
spraken op uitkeringen uitgedrukt zouden worden in „units’' die een zekere
waardevastheid zouden bezitten. Aangezien aandelen een zekere mate van waarde­
vastheid plegen te vertonen, kwam Koopmans op het idee gedeelten van aandelen­
portefeuilles als eenheid te doen gebruiken. Teneinde het specifieke risico verbon­
den aan afzonderlijke aandelen, zoveel mogelijk uit te schakelen door toepassing
van een ruime risicospreiding, zou een soortgelijk systeem moeten worden gevolgd
als de beleggingsconsortia of beleggingstrust. Deze vormen voor haar deelnemers
„beleggingsdepots” in elk waarvan een vrij omvangrijke selectie van verschillende
categorieën van aandelen is opgenomen. Aan de deelnemers worden „depotfractiebewijzen” uitgereikt, die elk - gegeven n fracties per depot - 1/n van een bepaald
depot vertegenwoordigen.
De levensverzekeringsmaatschappijen zouden naar analogie daarvan „beleg­
gingsdepots” moeten vormen. De eenheden, waarin de volgens de polissen uit te
keren bedragen, de premiën en de premiereserve zouden moeten luiden, zouden
dan „depotfracties” moeten zijn, die elk - gegeven n fracties per depot - 1/n deel
van een bepaald beleggingsdepot zouden vertegenwoordigen.
De feitelijke afrekeningen van premiën, koopsommen en uitkeringen zouden
in guldens blijven geschieden, maar de betrokken guldensbedragen zouden steeds
berekend moeten worden naar de koerswaarde (beurswaarde) van de betrokken
depotfracties op het tijdstip van afrekening. Door belegging van de premiereserve
in de depotfracties, waarin de verplichtingen jegens de verzekerden luiden, zou aan
het traditionele, juiste beginsel van valuta-evenwicht voldaan worden.
Op deze wijze zou een combinatie kunnen worden verkregen van dekking tegen
het sterfterisico, beperking - zij het geen volledige dekking - van het valutarisico
en beperking - zij het ook weer geen volledige dekking - van het beleggingsrisico,
dat in aandelendepots schuilt. De mogelijke varianten t.a.v. samenstelling en het
beheer van de beleggingsdepots laten wij onbesproken.
 Het plan Koopmans hield niet in, dat niet naast elkaar verzekeringen in guldens
en verzekeringen in „units” - zulks ter keuze van de aspirantverzekerden - zouden
kunnen worden gesloten.
Aan het plan zijn enige technische moeilijkheden verbonden, die in de dis­
cussies daarover ook naar voren kwamen. Wij volstaan met de vermelding van een
tweetal daarvan.
m a b blz. 207

- De bepaling van de rentebasis wordt moeilijker, gezien het meer wisselende en
onzekere rendement van aandelen.
- De koersen van de aandelen zijn van dag tot dag aan tijdelijke toevallige in­
vloeden onderhevig.
Om onbillijkheden te voorkomen zou men kunnen denken aan een waardebepaling
van de „units”, gebaseerd op gemiddelde beurswaarden over betrekkelijk lange
perioden (bv. een maand). De uitkerings-gerechtigden zouden het ontvangen van
het hen toekomende bedrag binnen nader te bepalen tijdsgrenzen kunnen uitstellen
tot een zo gunstig mogelijk geacht tijdstip.
V. 2 N.V. de Waerdije, Maatschappij van Levensverzekering op basis van be­
legging in aandelen te Rotterdam
Deze in 1956 opgerichte Maatschappij heeft haar systeem gebaseerd op de grond­
gedachten van het plan Koopmans. De rekeneenheid is de waerdije-fractie (w.f.)
waarin rechten, koopsommen of premies worden uitgedrukt. Maandelijks wordt
de guldenswaarde van de w.f. vastgesteld. Zou de premie te zwaar worden, dan
kan de verzekerde som verminderd worden zonder dat dit verlies oplevert. De
belegging vindt uitsluitend plaats in aandelen van het Rotterdams Beleggingsconsortorium (Robeco), één van de grootste beleggingsmaatschappijen ter wereld.
Om speculatie te vermijden is bepaald dat afkoop en belening van de polis alleen
kan plaats vinden op basis van de guldenswaarde van de w.f., die geldt in de
maand volgende op die waarin het verzoek tot afkoop en belening wordt gedaan.
Voor bijzondere gevallen bevat de polis beperkende bepalingen.
 Bij beëindiging van een kapitaalverzekering, dus bij de uitkering, is de polis­
houder in de gelegenheid te kiezen tussen:
- voortzetting van de verzekering;
- uitbetaling in termijnen (hierbij blijft de verzekerde het sterfterisico dragen);
- omzetting in een lijfrente.
Deze keuze-mogelijkheid is van belang omdat bij een uitkering ineens de situatie
zich kan voordoen, dat de guldenswaarde der w.f. door omstandigheden abnor­
maal laag is. Men is dan in de gelegenheid een stijging der w.f. waarde af te
wachten.
De Waerdije vestigt er de aandacht op dat haar polis geen „koopkrachtpolis”
is. Zij wijst op de wenselijkheid om een bepaalde verhouding, tussen polissen in
guldens en polissen in w.f. aan te houden (dit werd ook reeds door Kuin, Van
Leeuwen en anderen gedaan - gemengde belegging). De guldensverzekeringen
kunnen worden ondergebracht in de „Stad Rotterdam”, de levensverzekerings­
maatschappij met wie de Waerdije samenwerkt.
Wij laten hieronder ter illustratie een grafiek volgen, overgenomen uit de
„Waerdije foliant” van november 1966.
Het zou belangrijk zijn om het verloop van de kosten van levensonderhoud
(waardevast) en die van de lonen in deze grafiek op te nemen. Tot onze spijt be­
schikken wij niet over deze gegevens.
Het verzekeringssysteem van de Waerdije heeft veel kritiek uitgelokt. De vol­
gens het traditionele stelsel werkende verzekeringsmaatschappijen hebben op een
gegeven moment alle publiciteit d.m.v. de Ned. Vereniging tot bevordering van
het levensverzekeringsbedrijf verboden (niet officieel). Doodzwijgen was het con­
signe.
m ab blz. 208

<N

_•

—

—'

—

—

Ö

°

O

o

m a b blz. 209

Bij De Waerdye luiden alle op geld waardeerbare rechten en verplichtingen in de polissen in Waerdye-fracties. Maandelijks wordt voor
deze Waerdye-fracties een guldenswaarde berekend, waardoor aanpassing plaatsvindt aan de koersbeweging van het aandeel robeco en
waardoor de invloed van het rendement tot uitdrukking wordt gebracht.
 Grafiek guldenswaarde van de Waerdyefractie sinds 1 september 1956

Inmiddels is daarin verandering gekomen. Sinds 1 juli 1966 is het mogelijk
geworden om bij alle verzekeringsmaatschappijen verzekeringen af te sluiten in
„fractiebewijzen”. Daartoe zijn veelal nieuwe beleggingsmaatschappijen opgericht.
Het is de vraag of dit laatste nodig is. Het voornaamste verschil is dat zij zich
niet altijd binden aan belegging in aandelen van een bepaalde maatschappij. Wel
worden eigen beleggingsmaatschappijen opgericht.
VI. KORTE SAMENVATTING
Absoluut waarde- of welvaartsvaste verzekeringen of pensioenen zijn onbereik­
baar. Zij zijn het gemakkelijkste te verwezenlijken door financiering volgens het
omslagstelsel. Dit is echter alleen mogelijk bij verzekeringen, die de gehele bevol­
king of althans een zeer grote bevolkingsgroep omvatten.
De voordelen van de welvaartsvaste verzekeringen worden dan gekocht door
het accepteren van een grote invloed van de overheid of een nationalisatie van
het levensverzekeringsbedrijf. Ook andere nadelen van het omslagstelsel moeten
op de koop toe genomen worden.
Het verlaten van het kapitaaldekkingsstelsel zou grote hoeveelheden effecten
op de markt brengen en de beurs dus in hevige mate kunnen verstoren. Eventueel
zou een zeer grote geleidelijkheid moeten worden betracht.
Wij zijn echter voorstander van het behoud van het particulier initiatief, waar
dit geen doorslaggevende bezwaren ontmoet. Daarom lijkt ons de oplossing, zoals
deze door de Waerdije en sinds kort door andere levensverzekeringsmaatschap­
pijen wordt geboden de meest aantrekkelijke.
Wij zijn er ons van bewust, dat hierover het laatste woord nog niet is gesproken.
Aanspraak op enige volledigheid kan t.a.v. deze verhandeling vanzelfsprekend
niet gemaakt worden.1J)
AANTEKENINGEN
1 Deze verhandeling werd geschreven ten behoeve van het Symposion 1967 over
„Enkele aspecten van het inflatievraagstuk” aan de Economische faculteit der
Vrije Universiteit.
2 Zie ook prof. Dr. H. Thierry: „Pensioen- en spaarfondsen in de private sectoi
van het economisch leven”, tweede druk, Samsom Alphen a/d Rijn 1955.
 3 Het jaarverslag over 1966 van de AMRO bank wijdt een uitvoerige beschou­
wing aan het vraagstuk der welvaartsvaste pensioenen, dat het bedrijfsleven
in beginsel voor een onoplosbaar probleem stelt.
4 Zie voor de betekenis van de rentebate bij de opbouw van het pensioen Thierry
t.a.p. blz. 64.
5 Prof. Dr. Th. Limperg: „De betekenis van reserve- en fondsvorming der ver­
zekeringen op de kapitaalmarkt”; Bedrijfseconomische Studiën, blz. 240 e.v.
Prof. Dr. Abr. Mey: „De sanering van het Algemeen Burgerlijk Pensioenfonds”
in Bestuurswetenschappen 1956 en 1957.
Een andere mening wordt gegeven door Prof. Dr. N. J. Polak: „Kapitaalvorm a b blz. 210

ming bij ouderdoms- en invaliditeitsverzekering”, Verspreide geschriften
deel II blz. 23 e.v.
6 Prof. Dr. H. J. Witteveen en Prof. Dr. W. Eizenga: „Ontwerp nr. 40009.
Enige kritische opmerkingen” Maandblad Arbeid okt. 1955.
7 De rentevoet, die gewoonlijk ten grondslag ligt aan de actuariële berekeningen
is 33/2%. Gezien de stijging van de rentevoet, vooral gedurende het laatste
jaar, lijkt ons een verhoging van de actuariële rentevoet zeer wel mogelijk.
8 Het rapport inzake de ouderdomsvoorziening d.m.v. bedrijfs- en onder­
nemingspensioenfondsen, uitgebracht door de commissie van het convent
der Chr. Sociale Organisaties geeft op blz. 19 het volgende getallenvoorbeeld.
Bij een bestaand bedrijfspensioenfonds met een gegeven leeftijdsopbouw
wordt een pensioen toegekend van ƒ 13,— per dienstjaar met onder bepaalde
voorwaarden een minimum van ƒ 260,—. De bij de aanvang van het fonds
voor de toegetreden deelnemers berekende netto doorsneepremie ouderdoms­
pensioen is ƒ 103,51. De actuariële (netto) premie ouderdomspensioen voor
een 30-jarige is ƒ 69,14. Toetreding van een 30-jarige geeft dus een overschot
(sociale premie) van ƒ 34,37. De contante waarde van de totale extra last voor
de ouderen is ƒ 2.415.650,—.
 Wordt nu rekening gehouden met de vervanging van ouderen door jongeren
gedurende een periode van 40 jaar (met een gemiddelde leeftijd van toetreding
van 30 jaar), dan is per huidige en toekomstige deelnemer gedurende 40 jaar
nodig ƒ 23,65 aan sociale premie. Na 40 jaar is dan de volledige sociale premie
beschikbaar.
9 Op 28 februari 1967 verklaarde de toenmaals demissionaire minister van
financiën Prof. Dr. J. Zijlstra, dat indexering van overheidsschuld d.m.v.
koppeling aan een prijsindexcijfer ongewenst is. Het zou de krachten, die het
inflatieproces tegengaan, verslappen, dit te meer nog daar deze praktijk dan
ook buiten de overheid ingang zou gaan vinden.
10 In het Bank- en Verzekeringsnummer 1967 van Het Algemeen Handelsblad
geeft Drs. Termeer in een artikel: „Belegging in aandelen als bescherming
tegen inflatie” een overzicht over de ontwikkeling van het „reëel dividend”
(dividendinkomen van jaar tot jaar gedeeld door het indexcijfer van de kosten
van levensonderhoud van dat jaar). Hij neemt als periode van onderzoek 1922
tot 1965. Over de wenselijkheid van het jaar 1922 als basisjaar valt te discus­
siëren. Hij gaat dan na en brengt in grafieken de ontwikkeling van het reële
dividend van Philips, Unilever, Koninlijke Petroleum, Handel enz. en Banken.
De uitkomsten leiden nagenoeg tot dezelfde conclusies - alleen meer gedetail­
leerd - die wij in het artikel vermelden.
Als punt van kritiek kan naar voren worden gebracht, dat hij onder het
hoofd „Handel enz.” een zeer heterogeen gezelschap van ondernemingen
samenbrengt, waartoe ook een enkele groei-onderneming behoort. Aangezien
de conclusies t.a.v. de laatstgenoemde categorie van ondernemingen anders
(gunstiger) zijn dan t.a.v. de Handelsondernemingen in het algemeen, zijn de
onder „Handel enz.” gegeven resultaten en de daarop steunende grafiek minder
betrouwbaar.
 11 Toen dit artikel reeds was afgesloten verscheen in het Maandblad voor Bedrijfs­
administratie en -organisatie van december 1966 een bijdrage van J. H. van
Lingen over „Levensverzekering op basis van belegging in aandelen”.
m a b blz. 211

Hierin wordt o.a. een uitvoerige uiteenzetting en kritiek op „De Waerdije”
gegeven. Wij vonden daarin echter geen aanleiding om deze alsnog in ons
artikel over te nemen.
Ook de voor- en nadelen van waardevaste t.o.v. welvaartsvaste pensioenen
werden niet behandeld, omdat dit ons te veel op het - op zichzelf zeer belang­
rijke - terrein van de macro-economie zou brengen.
Eveneens werd slechts terloops gewezen op de tendenzen tot inflatoire of
deflatoire ontwikkeling bij de verschillende financieringsmethoden. De grootte
van de productiviteitsstijging, de loonontwikkeling en de verdeling van de
„ruimte” tussen de werkenden en de niet meer in het productieproces ingeschakelden, zijn slechts enkele factoren, die hierbij een belangrijke rol sspelen.
m a b blz. 212.
