De Efficiënte Markt Hypothese en de voorspelkracht van gepubliceerde beleggingsadviezen
Aandelen
Effectenverkeer
Markt

Dr. R. Th. Wijmenga

De Efficiënte Markt Hypothese en de
voorspelkracht van gepubliceerde
beleggingsadviezen
Inleiding
Volgens de, in de financieringsliteratuur zeer populaire, semi-stringente
vorm van de Efficiënte Markt Hypothese (e m h ) wordt alle publiekelijk
beschikbare informatie direct en volledig in de koersen van aandelen ver­
werkt. Dit zou tot gevolg hebben dat op deze informatie gebaseerde aanen verkoopregels geen buitengewoon rendement kunnen opleveren. In dat
geval zou ook het opvolgen van de in Elseviers Magazine (e m ), Beleggers
Belangen (BB) en de Financiële Koerier (f k ) gepubliceerde beleggingsad­
viezen niet zinvol zijn. Daar tegenover staat dat de adviseurs geacht mogen
worden van mening te zijn dat het opvolgen van hun adviezen wel degelijk
profijtelijk kan zijn.
De vraag die ik zal trachten te beantwoorden is dan ook: leveren de in de
genoemde publikaties gegeven beleggingsadviezen wel of geen systematisch
buitengewoon rendement op. Teneinde deze vraag te beantwoorden worden
methoden om buitengewoon rendement te definiëren allereerst theoretisch
onderzocht. Het blijkt dat de methode, waarbij de residuen van het Markt
Model statistisch worden geanalyseerd, zeer betrouwbare resultaten ople­
vert. Met behulp van deze methode kunnen beleggingsstrategieën, die
gekenmerkt worden door een relatief groot aantal aan- en verkoopbeslissingen, eenvoudig en op ondubbelzinnige wijze worden geanalyseerd op het
ermee behaalde buitengewoon rendement. Mits de benodigde gegevens
(koersen, rendementen en aan- en verkoopmomenten) beschikbaar zijn,
kunnen met deze methodiek de prestaties van portefeuillebeheerders en
beleggingsanalisten op financieel-statistisch verantwoorde wijze worden
beoordeeld.
De in dit artikel gepresenteerde analyse van de voorspelkracht van de
beleggingsadviezen van Elseviers Magazine, Beleggers Belangen en de Fi­
nanciële Koerier vormt slechts een illustratie van de mogelijkheden.
 Onderzoek buitengewoon rendement
De meest eenvoudige methode om buitengewoon rendement te definiëren
vergelijkt de met een bepaald type gebeurtenissen samenhangende, fonds­
rendementen met het rendement op een marktindex. Het theoretische
3-122

nadeel van deze methode is, dat geen rekening wordt gehouden met moge­
lijke verschillen in risico tussen de bestudeerde fondsen en de gehanteerde
marktindex. De methode is daardoor theoretisch alleen juist, wanneer de
bestudeerde fondsen dezelfde geprijsde eigenschappen (zoals risico) hebben
als de gehanteerde marktindex. Het grote praktische voordeel van deze
methode is zijn eenvoud.
Wil men dan het rendement op een marktindex als vergelijkingsmaatstaf
hanteren, dan dient dit rendement representatief te zijn voor de rendemen­
ten op de aandelenmarkt. De ANP-CBS beursindex en de CBS beurswaardeindex komen hier niet in aanmerking, omdat in deze indices uitkeringen,
zoals contant dividend, genegeerd worden. Teneinde een alternatief te
construeren dat wél als vergelijkingsmaatstaf kan worden gehanteerd bij
het definiëren van buitengewoon rendement, wordt allereerst een classifi­
catieschema voor indices ontwikkeld. Vrijwel alle bekende indices vinden
in dit schema een plaats: Dow Jones, Standard and Poor, Value Line, de
ANP-CBS groepsindices enz. Dit classificatieschema karakteriseert indices
door middel van het antwoord op drie vragen:
1 Wat wordt gemiddeld?
2 Hoe wordt gemiddeld?
3 Welke gewichten worden daarbij gehanteerd?
Teneinde uit de 112 met behulp van dit schema onderscheiden indexvormen
geschikte indices te selecteren, heb ik, in navolging van Kloek [1966] 5
natuurlijke eigenschappen voor representatieve beursindices geformuleerd:
bepaaldheid, pad-onafhankelijkheid, evenredigheid, monotoniciteit en
onafhankelijkheid van de coupures, waarin bedrijven het eigen vermogen
hebben aangetrokken. Vele bekende indexvormen, zoals Dow Jones, ANPCBS en Value Line, blijken deze statistische eigenschappen niet te bezitten.
 Slechts 2 van de 112 indices blijken deze 5 eigenschappen wel te bezitten:
de Evenveel Vermogen Index (e v i ) en de naar Aantallen aandelen Gewogen
Index (a g i ). De EVI ontstaat door in de basisperiode in alle opgenomen
fondsen een gelijk bedrag te investeren, de a g i door in alle fondsen een
bedrag te investeren naar rato van de beurswaarde. Beide indices zijn
herkenbaar, daar hun waarde geassocieerd kan worden met die van een
indexportefeuille, hetgeen hen aantrekkelijk maakt als vergelijkingsmaat­
staf bij het beoordelen van portefeuillestrategieën en als alternatief voor de
ANP-CBS beursindices. Wanneer de verschillende indexvormen worden toe­
gepast op voor uitkeringen gecorrigeerde weekkoersen voor de periode 1978­
1983, blijkt dat de eindwaarden aanzienlijk verschillen (e v i : 209.7, AGI:
288.4, ANP-CBS: 176.8) (zie figuur 1).
Eén van de implicaties van de grote verschillen in eindwaarde tussen, op
dezelfde gegevens gebaseerde, indexvormen is, dat het vergelijken van
indices voor bijvoorbeeld verschillende aandelenbeurzen niet zonder meer
mogelijk is. Immers, de verschillen worden mogelijk veroorzaakt, doordat
verschillende indexvormen worden gehanteerd.
3-123

300 -i
AC I

• •

250 -

Figuur 1: Verschillen in waardeontwikkeling van indices

Ook wanneer het met de beleggingsadviezen van e m , BB en FK te behalen
rendement wordt vergeleken met het rendement op de EVI of de AGi, komen
verschillen in waarde-ontwikkeling tussen de indices tot uitdrukking: af­
hankelijk van de gehanteerde index wordt een positief of negatief buiten­
gewoon rendement behaald (zie figuur 2). Daarom is de methode, waarbij
een marktindex als vergelijkingsmaatstaf wordt gehanteerd bij het definië­
ren van buitengewoon rendement, niet alleen theoretisch, maar ook prak­
tisch onaantrekkelijk.
 Figuur 2: Buitengewoon rendement van de koopadviezen van Beleggers Belangen
ten opzichte van 3 indices

3-124

Dit neemt niet weg, dat de ontwikkelde methodiek voor het classificeren
en beoordelen van beursindices goede diensten kan bewijzen. De in mijn
proefschrift [1986] opgenomen tabel, waarin voor iedere geclassificeerde
indexvorm staat aangegeven welke natuurlijke eigenschappen deze wel en
niet bezit, kan een belangrijk hulpmiddel zijn bij het selecteren van een
geschikte representatieve index. Daarbij biedt deze matrix de mogelijkheid
een index te selecteren die een bepaalde, minder belangrijk geachte, na­
tuurlijke eigenschap niet heeft en daardoor aan andere, niet in het schema
opgenomen criteria mogelijk beter kan voldoen.
Dat de geformuleerde natuurlijke eigenschappen ook in de praktijk als
belangrijk worden erkend mag wel blijken uit het feit dat de ANP-CBS index
nieuwe stijl een frappante gelijkenis vertoont met de eerder genoemde EVI,
die alle 5 door mij onderscheiden natuurlijke eigenschappen bezit. Daar­
naast is ook de European Options Exchange, na een advies daartoe [Kemna,
van Vliet en Wijmenga, 1984], overgegaan op de EVI als index waarop in de
toekomst wellicht weer opties geschreven zullen gaan worden.
 Zojuist heb ik geschetst, dat het beoordelen van beleggingsadviezen aan de
hand van een vergelijking met een index weinig aantrekkelijk is: praktisch
blijkt dat aldus gevonden ‘buitengewoon rendement’ sterk afhangt van de
gehanteerde index; theoretisch is de methode minder juist omdat met
verschillen in risico tussen geadviseerde fondsen en index geen rekening
wordt gehouden. De meest bekende methode die bij het definiëren van
buitengewoon rendement wél rekening houdt met het risico van de bestu­
deerde fondsen is gebaseerd op de Securities Market Line (s m l ) van het
Capital Asset Pricing Model. Deze lijn beschrijft het geschatte verband
tussen risico (gedefinieerd als (3) en rendement. Fondsen die boven deze
lijn scoren leveren een positief buitengewoon rendement op. Fondsen die
beneden de lijn liggen, vertonen een negatief buitengewoon rendement. Na
Rolls kritiek op deze werkwijze [Roll, 1977] kwam het Markt Model opnieuw
in de belangstelling. Het blijkt dat het, met behulp van een ‘event study’,
analyseren van de residuen van het Markt Model een aantrekkelijk alter­
natief is voor het bestuderen van de afwijkingen van de SML. De werkwijze
daarbij is als volgt:
1 Schat in een controleperiode (CP) de parameters van het Markt Model.
2 Bereken voor de te onderzoeken periode (de testperiode, t p ) de resi­
duen.
3 Groepeer en analyseer deze residuen.
Met behulp van het Markt Model worden zowel marktbewegingen als
systematische, fondsspecifieke rendementseisen opgenomen in de definitie
van gewoon rendement:
Rit = Ótj + PiRmt,
waarbij
Rit = gewoon rendement fonds i in periode t.
ij, Pi = kleinste kwadraten schatters
Rmt = rendement op de marktindex in periode t.
 3-125

Het voordeel van het hanteren van het Markt Model is, dat fondsspecifieke
geprijsde factoren in de definitie van gewoon rendement worden opgenomen
via de term óci5 terwijl voor algemene rendementsbewegingen van de aan
delenbeurs wordt gecorrigeerd door middel van de term P;-Rmt. Dit impli­
ceert overigens, dat de analyse van residuen van het Markt Model slechts
geschikt is voor het beoordelen van de mate, waarin de onderzochte advi­
seurs in staat zijn meer dan ‘gewoon’ renderende fondsen aan te wijzen (het
zogenaamde ‘stock-picking’). Buitengewoon rendement dat mogelijk op­
treedt door een goede ‘timing’ (kopen voor een algemene koersstijging en
verkopen voor een algemene koersdaling) wordt bij deze analyse niet gesig­
naleerd. Voorts dient opgemerkt te worden, dat bij het formuleren van een
toetsingsgrootheid in stap 3 verondersteld wordt, dat de parameters van
het Markt Model stationair zijn.
 De kracht van de bovengeschetste werkwijze hangt af van de mate, waarin
het Markt Model gewoon rendement verklaart. Daarbij is de keuze van de
gehanteerde marktindex van groot belang. De index, waarvoor de waarge­
nomen rendementen het best aansluiten bij het Markt Model, blijkt een
lineaire combinatie te zijn van alle fondsen. Deze Beste Lineaire Index
( b l i ) maximaliseert de aansluiting van de beschikbare gegevens aan het
Markt Model in termen van R2. Het blijkt, dat de aansluiting van de
waargenomen rendementsreeksen bij het Markt Model op basis van de BLI
iets beter is dan op basis van de ongewogen rendementsindex. De verkla­
ringskracht van het Markt Model op basis van, naar beurswaarden of
aantallen aandelen gewogen, indices blijft hierbij duidelijk achter. Simula­
tieresultaten, met betrekking tot het aantal malen dat onterecht een signi­
ficant buitengewoon rendement wordt gesignaleerd, bevestigen dit: wanneer
de BLI wordt gehanteerd, is het aantal onterechte verwerpingen van de
nulhypothese in het algemeen het kleinst. De resultaten voor de ongewogen
rendementsindex blijven hierbij slechts iets achter. Dit in tegenstelling tot
de gewogen indices die duidelijk een mindere aansluiting leveren. Deze
resultaten vormen een rechtvaardiging achteraf voor het veelvuldig gebruik
in de literatuur van de ongewogen indices.
 Uit het bestuderen van de praktische eigenschappen van de b li aan de
hand van rendementen op de Amsterdamse effectenbeurs in de periode
1978-1983 blijkt, dat de samenstelling van de b l i relatief stabiel is door de
tijd. Bovendien wordt de verklaringskracht van het Markt Model nauwelijks
kleiner, wanneer de BLI slechts op een gedeelte van alle fondsen wordt
gebaseerd. Deze beide eigenschappen maken de BLI ook praktisch aantrek­
kelijk. In verband met de kracht van een dergelijk onderzoek is bij de
uitgevoerde analyse van de residuen van het Markt Model voor de beleg­
gingsadviezen van BB, EM en FK, de BLI als marktindex gehanteerd.
Met behulp van simulaties is de kracht van de in mijn dissertatie ontwik­
kelde toetsingsgrootheden op basis van de residuen van het Markt Model
geanalyseerd. De algemene conclusie die hieruit getrokken kan worden, is
dat de toetsingsgrootheden geschikt zijn voor opsporen van mogelijk bui­
3-126

tengewoon rendement: de kans op het onterecht signaleren van buitenge­
woon rendement is in de uitgevoerde simulaties vrijwel gelijk aan de theo­
retische kans daarop. Bij een voldoende aantal bestudeerde adviezen (70 of
meer) is de kans op het niet signaleren van wel optredend buitengewoon
rendement klein.
 Conclusies inzake beleggingsadviezen
Het bestuderen van de residuen van het Markt Model met betrekking tot
de (impliciete) beleggingsadviezen in Beleggers Belangen, Elseviers Maga­
zine en de Financiële Koerier leidt tot de volgende conclusies:
Koopadviezen
1 Voor de koopadviezen van BB en EM treedt het grootste buitengewoon
rendement op in de week van advies, die loopt van de woensdag vóór
publikatie tot de woensdag na publikatie. Voor EM is dit buitengewoon
rendement 3.8%, voor BB 2.2%. De bijbehorende waarden van de, onder
de nulhypothese standaard normaal verdeelde, toetsingsgrootheid op
basis van het gemiddelde gestandaardiseerde residu (= buitengewoon
rendement t.o.v. het Markt Model) zijn statistisch zeer significant (res­
pectievelijk 11.8 en 3.6; zie figuur 3). Dat wil zeggen dat de kans dat
een dergelijk buitengewoon rendement door toeval optreedt statistisch
verwaarloosbaar klein is. Voor de koopadviezen van f k treedt een
dergelijk buitengewoon rendement in de adviesweek niet op.
Figuur 3: Toets op basis van het gemiddeld cumulatief residu (= buitengewoon
rendement t.o.v. het Markt Model) voor de koopadviezen van Elseviers Magazine,
Beleggers Belangen en de Financiële Koerier

3-127

2 In de weken 2 t/m 25 na de koopadviezen van BB en FK treedt er geen
buitengewoon rendement op. Voor de koopadviezen van EM is het
buitengewoon rendement in die periode zelfs negatief (-2.6%). Dit
negatieve rendement is echter niet significant.
3 Bij de koopadviezen van EM treedt ook in de 2 weken voor advies
significant buitengewoon rendement op: 1.2% en .7% in de weken -2
en -1. Ook deze waarden zijn statistisch significant (waarden van de
toetsingsgrootheid van respectievelijk 4.1 en 3.1).
 Verkoopadviezen
4 Bij de verkoopadviezen van EM treedt in de week van advies een
significant buitengewoon rendement op van -2.4% met een bijbehorende
waarde van de toetsingsgrootheid van -3.0. Voor FK en BB is er bij
verkoopadviezen geen sprake van buitengewoon rendement in de ad­
viesweek.
5 Voor alle verkoopadviezen geldt dat de weken vóór advies een significant
buitengewoon rendement te zien geven. Voor BB is dit -2.6% in week
-1 (waarde toetsingsgrootheid = -4.3). De verklaring hiervan is, dat de
verkoopadviezen van BB expliciet gebaseerd zijn op ‘stoploss’ orders.
Een verkoopadvies van BB wordt daarom altijd voorafgegaan door een
koersdaling. Wellicht dat iets dergelijks impliciet ook geldt voor de
verkoopadviezen van em en fk , die in de weken -3, -2 en -1 ten opzichte
van een verkoopadvies buitengewoon rendement opleveren van -2.1%,
-2.8% en -1.3% respectievelijk -.6%, -1.4% en -.8%.
6 In de weken 2 t/m 25 na verkoopadviezen treedt geen significant bui­
tengewoon rendement op. Wel is het buitengewoon rendement in die
periode voor de verkoopadviezen van FK en EM negatief. Het aantal
waarnemingen is echter te klein om hieraan conclusies te verbinden.
Ontwikkelingen na de adviezen
Vooral het verloop van het buitengewoon rendement in de weken rond de
koopadviezen van e m wijst op een ‘self-fulfilling-prophecy’ (SFP): na een
initiële koersstijging als gevolg van een koopadvies dalen de koersen in de
weken 2 t/m 25 met een vergelijkbaar percentage (zie figuur 4).
 Om dit SFP-effect te bestuderen, zijn de koopadviezen van EM aan een
nader onderzoek onderworpen. Daarbij zijn de adviezen gesplitst in sterke
en zwakke adviezen, betreffende grote en kleine fondsen. Het bestuderen
van het patroon van het buitengewoon rendement, samenhangend met de
koopadviezen van de 4 aldus onderscheiden groepen levert de volgende
resultaten op:
7 Het buitengewoon rendement in de week van advies is groter voor sterke
adviezen dan voor zwakke adviezen. Evenzo is de reactie in de advies3-128

Figuur 4: Gemiddeld cumulatief buitengewoon rendement ten opzichte van het
Markt Model voor de koopadviezen van Elseviers Magazine
week voor kleine fondsen sterker dan voor grote fondsen. Verreweg de
grootste reactie treedt op voor sterke adviezen betreffende kleine fond­
sen (7.2%), het kleinste voor zwakke adviezen betreffende grote fondsen
(1.3%).
8 Bij adviezen betreffende kleine fondsen treedt in de weken vóór advies
een significant buitengewoon rendement op. Dit effect is het grootst bij
sterke adviezen: 2.4% in de week vóór advies (week -1).
9 Bij koopadviezen betreffende kleine fondsen lijkt in de weken 2 t/m 25
na advies een systematische koersdaling op te treden. In die periode is
het buitengewoon rendement -7.7% voor sterke koopadviezen en -2.6%
voor zwakke koopadviezen. Beide waarden zijn echter niet statistisch
significant.
10 Bij koopadviezen betreffende grote fondsen levert de periode van week
2 t/m 25 na advies een positief buitengewoon rendement op: 6.8% voor
sterke adviezen en 2% voor zwakke adviezen. Van deze twee is alleen
de eerste significant (waarde toetsingsgrootheid = 2.3).
Het bestuderen van dagcijfers van de donderdag vóór publikatie tot de
donderdag na publikatie van EM laat zien dat de koers en omzet voor sterke
koopadviezen betreffende kleine fondsen sterk verhoogd zijn op de donder­
dag van advies en de daaropvolgende vrijdag en maandag.
 3-129

koers t.o.v. koers dag 5

Figuur 5: Gemiddelde van koers en omzet ten opzichte van koers respectievelijk
omzet op de donderdag voor publikatie van de sterke koopadviezen van Elseviers
Magazine

Deze resultaten zijn grotendeels in overeenstemming met wat men zou
verwachten bij een s f p : het effect van de reactie in de adviesweek is voor
kleine fondsen sterker dan voor grote fondsen en voor sterke adviezengroter
dan voor zwakke adviezen. Ook het gegeven, dat voor de koopadviezen
betreffende kleine fondsen een negatief rendement in de weken 2 t/m 25
optreedt, sluit hierbij aan: de initiële koersstijging als gevolg van de extra
vraag wordt teniet gedaan door een systematische tegengestelde koersont­
wikkeling in de weken 2 t/m 25 na advies, wanneer de extra vraag is
weggevallen. Dit resultaat is echter statistisch niet significant.
In tegenspraak met dit mogelijke SFP-effect is de constatering, dat voor de
adviezen betreffende grote fondsen geldt, dat er ook op langere termijn
mogelijk buitengewoon rendement optreedt. Dit resultaat is echter statis­
tisch niet significant.
De Efficiënte Markt H ypothese en de Nederlandse
aandelenmarkt
De implicaties van de hiervoor genoemde bevindingen voor de geldigheid
van de Efficiënte Markt Hypothese voor de Nederlandse aandelenmarkt
zijn afhankelijk van de informatie, waarop de bestudeerde adviezen van BB,
EM en FK geacht worden te zijn gebaseerd:
a Wanneer wij ervan uitgaan dat de beleggingsadviezen van EM, BB en FK
zijn gebaseerd op publiekelijk beschikbare informatie, is het optreden
van een duidelijke reactie in de week van advies strijdig met de semi­
stringente vorm van de EMH. Immers, onder deze hypothese weerspie­
gelen de huidige koersen alle publiekelijk beschikbare informatie. Dit
impliceert dat op deze informatie gebaseerde adviezen geen nieuws
bevatten, zodat de publikatie van deze adviezen geen significante reactie
in termen van buitengewoon rendement met zich meebrengt.
 3-130

b Wanneer de adviezen geacht worden te zijn gebaseerd op niet algemeen
beschikbare informatie, moeten zij worden gezien als nieuwe publiekelijkbeschikbare informatie. Het feit dat er na twee weken geen buiten­
gewoon rendement meer behaald kan worden, impliceert in dat geval
dat de markt (redelijk) efficiënt is: nieuwe informatie wordt in ongeveer
1 week in de prijzen verwerkt.
c Het bestaan van een ‘self-fulfilling-prophecy-effect’, waarbij na een
koopadvies een buitengewoon rendement optreedt, dat vervolgens teniet
wordt gedaan door een systematisch tegengestelde reactie in de weken
2 t/m 25, zoals dat lijkt op te treden bij de sterke koopadviezen van EM
betreffende kleine fondsen, suggereert dat de aangeraden fondsen direct
na advies te hoog geprijsd zijn. Dit zou, onafhankelijk van de informatie
waarop de adviezen zijn gebaseerd, in strijd zijn met de zwakke vorm
van de EMH.
d Een buitengewoon rendement op langere termijn, zoals dat voor de
koopadviezen van EM betreffende de grote fondsen lijkt te bestaan, is
in strijd met de semi-stringente vorm van de EMH.
e Het is mogelijk een buitengewoon rendement van + 7.2% (niet gecor­
rigeerd voor transactiekosten) te behalen door reeds op de woensdag
vóór publikatie de sterke koopadviezen van EM betreffende de kleine
fondsen op te volgen. Deze mogelijkheid bestaat wanneer men de, ten
behoeve van de pers gecreëerde, mogelijkheid benut om reeds op de
woensdag vóór publikatie EM in te zien. Ook wanneer men pas op
donderdag de adviezen opvolgt, wordt een rendement van 6% (niet
gecorrigeerd voor transactiekosten) gerealiseerd bij het opvolgen van
sterke adviezen betreffende kleine fondsen. Dit is in strijd met de semi­
stringente vorm van de e m h , volgens welke een op publiekelijk beschik­
bare informatie gebaseerde handelsregel geen buitengewoon rendement
kan opleveren.
 Het optreden van het gesignaleerde buitengewoon rendement in de week,
waarin de adviezen van BB, EM en f k worden gepubliceerd, kan eenvoudig
verklaard worden door te veronderstellen dat met name particuliere beleg­
gers deze adviezen opvolgen. Deze verklaring wordt ondersteund door het
gegeven, dat ook de relatieve omzetten voor met name kleine fondsen sterk
stijgen rond een koopadvies in EM. Hoewel het bestaan van een dergelijk
‘self-fulfilling-prophecy-effect’ in de sociologie geen onbekend verschijnsel
is [Merton 1948], roept ditzelfde verschijnsel in een financieringscontext
belangrijke vragen op. Met name de veronderstelling van de prijsbepalende
marginale belegger, die rationeel handelt en naar winstmaximalisatie streeft,
zou door een dergelijk effect in een geheel ander daglicht komen te staan.
Een uitgebreider onderzoek, waarbij meer adviezen met behulp van de in
de dissertatie ontwikkelde methoden kunnen worden geanalyseerd op basis
van dagkoersen, biedt wellicht de mogelijkheid na te gaan of het gesigna­
leerde ‘self-fulfilling-prophecy-effect’ ook op langere termijn systematisch
en statistisch significant is. Mocht dit het geval zijn dan lijkt een meer
psychologische en gedragswetenschappelijke benadering van de theorie van
financiële markten gerechtvaardigd en gewenst.
3-131

Literatuur

Kemna, A. G. Z., J.K . van Vliet en R. Th. Wijmenga, 1984b, Een Aandelenindex voor de
Optiebeurs, in W. M. van den Bergh, J. van der Meulen, G. J. Ruizendaal en P. H. A. M.
Verhaegen (reds.), Financiering en Belegging, Stand van Zaken anno 1984, Erasmus
Universiteit Rotterdam.
Kloek, T., 1966, Indexcijfers: Enige Methodologische Aspecten, Pasmans, Den Haag.
Merton, R. K., 1948, The Self-fulfilling Prophecy, The Antioch Review, pag. 193-210.
Roll, R., 1977, A Critique of Asset Pricing Theory’s Tests, Journal of Financial Economics,
maart, pag. 129-176.
Wijmenga, R. Th., 1986, Beleggingsadviezen en buitengewoon rendement, proefschrift 7
november 1986, Erasmus Universiteit Rotterdam.
 Lijst van gebruikte afkortingen
AGi
Aantallen Aandelen Gewogen Index
BB
Beleggers Belangen
BLI
Beste Lineaire Index
CP
Controleperiode
EMH
Efficiënte Markt Hypothese
EM
Elseviers Magazine
EVI
Evenveel Vermogen Index
FK
Financiële Koerier
SFP
Self-fulfilling-prophecy
SML
Securities Market Line
TP
Testperiode

3-132.
