Column Hoge en lage koersen
Column

MAB

Hoge en lage koersen
Jan Klaassen
Volgens een recent bericht van de Vereniging van
Effectenbezitters VEB zou de winstberekening
van vele Nederlandse ondernemingen zo conser­
vatief zijn, dat dit leidt tot lage beurskoersen:

’Het hebben van tal van reservepotjes zorgt
ervoor dat de buitenwereld de waarde van de
onderneming veel lager aanslaat dan in feite het
geval is’ zo staat te lezen in Beursplein 5 van 24
maart jongstleden.
Lage koersen zouden in het toekomstige Europa
slecht zijn voor ondernemingen, en deze op ach­
terstand zetten bij overnames en ook slecht zijn
voor aandeelhouders omdat overnames bij ’aan­
delenruil’ te duur zouden zijn.
Men kan zich voorstellen dat ’zittende’ aandeel­
houders graag zo hoog mogelijke koersen zien,
om met zoveel mogelijk winst te kunnen verko­
pen; ’kopende’ aandeelhouders moeten echter
blij zijn dat de koersen ’nog’ laag zijn, mits er hoop
is dat de koersen stijgen.
Interessant is echter de vraag, o f de VEB terecht
meent dat de winstbepaling volgens te conserva­
tieve methoden geschiedt in vergelijking met
andere landen.
Volgens de VEB zouden de reservepotjes ont­
staan doordat:
1 Te weinig kosten naar de toekomst worden
doorgeschoven omdat zij in één jaar worden
afgeboekt.
2 De levensduur te kort wordt ingeschat, het­
geen leidt tot te hoge afschrijvingen en der­
halve tot te lage winsten.
3 Wellicht te hoge voorzieningen worden opge­
voerd.
Om na te gaan o f deze verschijnselen in ons land
meer dan elders voorkomen, zou internationaal
onderzoek nodig zijn. Per land en per bedrijfstak,
ja zelfs per bedrijf zal het beeld verschillend zijn.
 224

Maar ook in de tijd gezien zal een bedrijf dat in jaar
X een relatief lage winst toont, in een ander jaar
een relatief hoge winst tonen. Immers de hierbo­
ven beschreven verschillen in winstberekening
vormen slechts verschuivingen in de tijd. Syste­
matisch lagere o f hogere winst berekenen is
slechts mogelijk bij het rechtstreeks aan het eigen
vermogen toevoegen o f onttrekken van vermo­
gensmutaties. Juist Nederlandse ondernemingen
zijn daar sterk in, en het bedrag dat rechtstreeks
aan het eigen vermogen wordt onttrokken (vooral
via goodwill en koersverschillen) overtreft in de
meeste gevallen verre het rechtstreeks toege­
voegde bedrag. Dat wijst dus niet op kunstmatig
laag getoonde winsten.
Ingeval van waardering op basis van actuele
waarden wordt de winst ook systematisch beïn­
vloed, en ingeval van prijsstijgingen verlaagd. Er
zijn echter weinig Nederlandse ondernemingen,
die een toepassingsvorm hebben waarbij de
omvang van de winst sterk wordt gedrukt. Het
eigen vermogen wordt bij deze methode gunstig
voorgesteld.
Leiden verschuivingen in de tijd, langdurig tot
relatief laag berekende winsten? Het niet-activeren van immateriële activa heeft slechts in een
aanloopfase winstdaling tot gevolg. Bij een sta­
biele situatie, is er geen systematisch effect op de
resultaten. Een te kort geschatte levensduur,
heeft ook alleen in de aanloopfase van een bedrijf
een winstdrukkende werking. Bij vervanging
komen de winsten wel boven water.
Te hoog opgevoerde voorzieningen kunnen
eveneens een tijdelijk winstdrukkend effect heb­
ben. Er is lang te twisten hoe hoog voorzieningen
moeten zijn. Voorzichtige ondernemers hebben
Prof. Dr. J. Klaassen is vennoot van KPMG. Klynveld
Kraayenhof & Co. accountants en hoogleraar in de
Bedrijfseconomie (kosten- en
winstbepalingsvraagstukken) aan de Vrije Universiteit te
Amsterdam.
 juni 1990

MAB

graag iets in de pot voor risico ’s. Uit de krant heb­
ben wij kunnen lezen dat de minister van Finan­
ciën sommige pensioenpotten te vol vond.
Dezelfde minister heeft nog niet geconstateerd
dat de belastingvoorzieningen in ons land te hoog
zijn.
voorkomen, niet langer effect hebben, en de VEBleden en andere aandeelhouders er wel bij varen.
Immers de hoogte van de koersen wordt uiteinde­
lijk bepaald door vraag en aanbod.
Volgens sommige onderzoekers is voorts te con­
stateren dat ondernemers de neiging hebben de
resultaten in de tijd te egaliseren. Dit zou in goede
tijden tot understatement van de winst leiden,
maar in slechte tijden tot overstatement, en per
saldo tot een ’rustig winstbeeld’. Dat zou echter
goed zijn voor het koersniveau, omdat het risico
van de desbetreffende ondernemingen er gunstig
door wordt voorgesteld.
Overigens: het vroegtijdig ook fiscaal opvoeren
van kosten, leidt tot rentevoordelen jegens de fis­
cus, en dus tot een belastingbesparing.
Zelfs al zouden ondernemers derhalve hun resul­
taat te laag aan de wereld voorspiegelen, dan zou
er voor de oplettende beleggers geen reden tot
zorg zijn. Het leidt in veel gevallen tot belasting­
besparing.
De bovenstaande analyse veronderstelt dat de
belegger de cijfers zonder meer gelooft, en uit­
sluitend afgaat op eindcijfers. Sommige theoretici
geloven niet in deze naïviteit van de beleggers. Zij
veronderstellen dat ’de markt door de cijfers
heenziet’, en de koersniveaus baseert op reële
economische grootheden. Als dat in ons land nog
niet gebeurt, wordt het tijd dat het gaat gebeuren.
En er is tegenwoordig in toelichtingen zoveel
informatie beschikbaar dat een goede analist niet
gauw zal worden misleid.
 Tenslotte nog een kleine suggestie:
De VEB kan baardoel dan ook ondersteunen door
aan te geven doorm iddel van grondige financiële
analyse, welke ondernemingen hun winst ’te ’
hoog o f ’te’ laag voorstellen en door daarop a f ge­
stemde koop-Zverkoopadviezen te geven. Deze
zouden dan zo succesvol moeten zijn, dat de
gewraakte winstbepalingsmethoden, als ze al

juni 1990

225.
