title: BEURS EN FINANCIERING
text: BEURS EN FINANCIERING
  door Drs. D. J. van Dissel
  
  De effectenbeurs vormt evenals bijvoorbeeld de hypotheekmarkt, de markt voor
  onderhandse leningen en de emissiemarkt een onderdeel of deelmarkt van de
  Nederlandse vermogensmarkt. De primaire functie van de effectenbeurs kan
  worden aangeduid met het begrip „liquidity” , het scheppen van de mogelijkheid
  van dagelijkse of zelfs van continue verhandeling van financieringsinstrumenten,
  zoals obligaties, pandbrieven, aandelen e.d. Via de effectenbeurs heeft substitutie
  plaats van de ene effectenbezitter door de andere. De verhandelde effecten kunnen
  daarbij van hand tot hand gaan zonder dat de uitgevende instelling in het geding
  is en de invloed van deze mutaties ondergaat. De effectenbeurs wordt ook wel
  vergeleken met een transformatiecentrum waar op lange termijn vastgelegde mid­
  delen worden omgezet in vlot verhandelbare objecten, welke een eigen leven
  leiden en waarvan de prijsvorming tot stand komt onder invloed van de steeds
  wisselende factoren van de vraag naar en het aanbod van deze handelsobjecten.
  Indien de effectenbeurs in verband wordt gebracht met het vraagstuk van de
  financiering dient men zich te realiseren, dat hier nimmer van een directe relatie
  kan worden gesproken. De effectenbeurs immers is primair een markt ter verhan­
  deling van reeds uitgegeven en geplaatste effecten en niet een bassin van waaruit
  financieringsmiddelen kunnen worden geput. Het taalgebruik blijkt dit ten on­
  rechte wel te suggereren. Men spreekt immers van „naar de beurs gaan” indien
  men overgaat tot een emissie van aandelen, als ook van „een beroep doen op de
  beurs” als zou hier een kraan kunnen worden opengedraaid, waaruit de benodigde
  financieringsmiddelen kunnen worden afgetapt.
   Deze onduidelijkheid vloeit voort uit het feit dat de effectenbeurs vaak wordt
  verward met het begrip emissiemarkt. Hieronder kan worden verstaan het totaal
  van aanbieders van verhandelbare financieringsinstrumenten en van vragers naar
  vermogen op lange termijn. De begripsverwarring is te begrijpen omdat de instel­
  lingen waarmede de buitenstaander te maken heeft enerzijds als marktprijs op de
  effectenbeurs optreden en anderzijds een belangrijke rol op de emissiemarkt plegen
  te spelen.
  Bovendien zijn de effectenbeurs en de emissiemarkt ook operationeel zeer nauw
  aan elkaar verbonden en is de activiteit op de emissiemarkt in sterke mate afhan­
  kelijk van de situatie op de effectenbeurs. Duidelijk blijkt dit bijvoorbeeld in het
  geval van een claimemissie. De aan een dergelijke emissie voorafgaande claim­
  handel geschiedt veelal in een daartoe aangewezen „hoek” op de effectenbeurs.
   Voorts zou plaatsing van nieuwe effecten zonder twijfel op grote moeilijkheden
  stuiten, indien kopers van deze waardepapieren niet de verzekering kon worden
  gegeven, dat zij hun stukken op elk door hen gewenst tijdstip weer van de hand
  zouden kunnen doen tegen officieel ter beurze genoteerde koersen. Naast deze
  wat men zou kunnen noemen beschikbaarheidsfunctie van de beurs biedt de ef­
  fectenbeurs daarenboven aan emittenten de mogelijkheid om de omstandigheden
  waaronder nieuwe financieringsinstrumenten worden geschapen nauwkeurig te
  bestuderen, zodat de beurs tevens als toetssteen voor de emissievoorwaarden kan
  fungeren. Een bloeiende emissiemarkt is dan ook niet denkbaar zonder een permab
  
  blz. 190
  
  fekt georganiseerde effectenbeurs1). Niettemin zal er steeds sprake blijven van
  twee afzonderlijke economische fenomenen waarvan de beurs in rangorde zal
  volgen op de emissiemarkt en voor de financiering niet anders dan een afgeleide
  functie zal vervullen. Veelzeggend in deze is dan ook de mededeling in een emissieprospectus of introduktiebericht, dat - na de financieringsoperatie - „de note­
  ring ter beurze van Amsterdam zal worden aangevraagd” !
  De nauwe binding tussen emissiemarkt en effectenbeurs komt voorts duidelijk
  tot uiting in het feit, dat de Vereeniging voor den Effectenhandel door middel
  van haar reglementen, die uiteraard in de eerste plaats betrekking hebben op de
  verhandeling ter beurze, tevens een belangrijke invloed kan uitoefenen op de
  voorwaarden waaronder op de emissiemarkt nieuwe financieringsinstrumenten
  worden gecreëerd. Uiteraard heeft deze invloed een indirect karakter en is de
  Vereeniging geen partij bij het bepalen van de prijs, waartegen een emittent zijn
  diensten aan een uitgevende instelling aanbiedt. Niettemin pleegt een emittent
  reeds bij het vaststellen van de vorm waarin de emissie of de introduktie wordt
  gegoten nauwkeurig rekening te houden met de voorwaarden der Vereeniging
  inzake het opnemen der nieuwe financieringsinstrumenten in de beursnotering.
   Het is in dit verband misschien nuttig een overzicht te geven van enige ele­
  mentaire begrippen en van enige hoofdregels, die bij aanvragen voor beursnote­
  ring aan de orde worden gesteld. Deze hoofdregels zijn vastgelegd in het Fondsen­
  reglement van de Vereeniging voor den Effectenhandel - houdende bepalingen
  voor het opnemen van fondsen in de Prijscourant. Dit reglement werd laatstelijk
  herzien in 1957, waarna het met ingang van 1 januari 1958 in werking trad.
  Naast dit reglement bestaan er inzake de notering enige bij wijze van afzon­
  derlijk voorschrift door de Vereeniging gestelde voorwaarden. Daarenboven zijn
  er een aantal bij ingewijden algemeen bekende usances, die echter moeilijk in
  reglementsbepalingen kunnen worden vastgelegd.
  Van belang is erop te wijzen, dat het reglement een duidelijk onderscheid maakt
  tussen de begrippen emissie, introduktie door emissie en introduktie door verhan­
  deling en van elk van deze begrippen een definitie geeft, welke wij hier gaarne laten
  volgen ter voorkoming van begripsverwarring. De in elke definitie opgenomen
  woorden „onder indiening van een aanvraag tot opneming in de Prijscourant”
  wijzen erop van welk beginsel men bij de opstelling van de definitie steeds is uit­
  gegaan.
  Onder emissie wordt verstaan het uitgeven of afgeven van effecten, waarbij in
  Nederland de gelegenheid tot inschrijving openstaat, onder indiening van een aan­
  vraag tot opneming in de Prijscourant van de uit te geven of af te geven stukken.
  Een introduktie door emissie is de gelegenheid tot het uitgeven of afgeven van
  effecten, waarbij in Nederland de inschrijving open staat, onder indiening van
  een aanvraag tot opneming in de Prijscourant van de geëmitteerde en de reeds
  uitstaande stukken van een nog niet in de Prijscourant opgenomen fonds.
   Onder introduktie door verhandeling wordt verstaan het met toestemming van
  het Beursbestuur doen verhandelen ter beurze van Amsterdam van stukken van een
  nog niet in de Prijscourant opgenomen fonds, onder indiening van een aanvraag
  tot opneming in de Prijscourant.
  De voor deze bijdrage beschikbare ruimte laat niet toe uitvoerig in te gaan op
  *) Drs. C. A. Klaasse, Beurs en Emissiebedrijf, Beursplein 5 mei 1966.
  mab
  
  blz. 191
  
  de vele bepalingen van het Fondsenreglement. Getracht zal worden in het onder­
  staande enige hoofdzaken zo beknopt mogelijk weer te geven, waarbij wat uit­
  voeriger zal worden ingegaan op de vorm waarin de emissie of introduktie aan
  derden wordt bekend gemaakt, namelijk het prospectus of bericht.
  De voorwaarden waaraan moet worden voldaan om voor een fonds toestem­
  ming tot notering te verkrijgen, kunnen ruwweg worden verdeeld in vier catego­
  rieën.
  In de eerste plaats bevat het reglement vereisten met betrekking tot emissie en
  introduktie, zoals plaats waar en periode gedurende welke de inschrijving open­
  staat, de termijnen die in acht moeten worden genomen tussen de dag van ver­
  krijgbaarstelling van het prospectus of bericht en de inschrijving respectievelijk
  de eerste dag van verhandeling, het aantal dagen tussen de laatste dag van inschrij­
  ving en de dag van storting, de omvang van het door emissie te introduceren bedrag
  - ten minste ƒ 500.000,— nominaal - en de verplichte publiciteit ingeval van wijzi­
  ging van het ter inschrijving aangeboden bedrag.
  Daarnaast zijn van belang de bepalingen, die betrekking hebben op de inhoud
  van het uit te geven prospectus of bericht en de gegevens omtrent de uitgevende
  instelling. Ook hier moet worden volstaan met het vermelden van enige hoofd­
  zaken al vormen ook deze een lange opsomming.
   1 feitelijke gegevens omtrent de uitgevende instelling: naam, plaats van vestiging,
  namen van bestuurders en commissarissen, datum van oprichting, datum van
  laatste statutenwijziging, bedrag van het maatschappelijk, geplaatst en gestort
  kapitaal, gespecificeerd naar soorten van aandelen.
  2 de vastgestelde balansen en winst- en verliesrekeningen over de laatstverlopen
  twee boekjaren, voorzien van een toelichting.
  3 gegevens over het lopende boekjaar.
  4 indien de emissie of introduktie plaats heeft in de loop van het eerste boekjaar,
  de openingsbalans.
  5 indien de balans en de winst- en verliesrekening over het laatst verlopen boek­
  jaar nog niet zijn vastgesteld of indien het boekjaar, waarin het prospectus of
  bericht wordt uitgegeven voor meer dan de helft is verstreken zodanig aanvul­
  lende gegevens omtrent de financiële toestand, waaronder een tussentijdse ba­
  lans en winst en verliesrekening als het Bestuur der Vereeniging wenselijk acht.
  6 een zo uitgebreid mogelijke specificatie van en toelichting op de balans en de
  winst- en verliesrekening.
  7 alle verdere gegevens, wenselijk voor het vormen van een oordeel omtrent de
  gang van zaken bij en de financiële situatie van de uitgevende instelling, zowel
  in het heden als in het verleden, alsook omtrent de vooruitzichten.
  8 een accountantsverklaring betreffende de opgenomen, door aandeelhouders
  goedgekeurde balansen en winst- en verliesrekeningen c.q. betreffende de ope­
  ningsbalans.
  9 statutaire bepalingen omtrent het doel, de uitgifte van nieuw kapitaal en het
  aangaan van een lening, de rechten belichaamd in de verschillende soorten aan­
  delen, benoeming van bestuurders en commissarissen, de winstverdeling, het
  stemrecht, statutenwijzigingen en liquidatie2).
  2) Mr. J. G. N. de Hoop Scheffer. Vereisten voor beursnotering, De Naamloze Vennootschap,
  februari 1953.
   m ab
  
  blz. 192
  
  In het bovenstaande werd volstaan met het geven van algemene richtlijnen. Het
  is gebruikelijk elke uitgevende instelling afzonderlijk op haar eigen merites te
  beoordelen en afhankelijk van de aard van het bedrijf nadere gegevens te verlan­
  gen. Als voorbeelden kunnen worden genoemd: inlichtingen over deelnemingen,
  bestaande investeringsplannen, de omzetten, eventueel het deel dat voor export
  is bestemd, het aantal werknemers en het al of niet aanwezig zijn van verplich­
  tingen uit deze hoofde. Door zachte drang van de zijde der Vereeniging is de publi­
  citeit omtrent de onderneming de laatste decennia aanzienlijk verbeterd aangezien
  de steeds strengere bepalingen met betrekking tot de inhoud van het prospectus
  ertoe hebben geleid, dat ook in de jaarverslagen uitvoeriger en gedetailleerder gege­
  vens werden opgenomen.
  Inzake het te emitteren of te introduceren fonds moeten in het prospectus wor­
  den vermeld:
  a. het bedrag en/of het aantal stukken dat ter inschrijving wordt aangeboden, de
  inschrijvingsvoorwaarden en de mededeling dat bij overtekening der emissie syste­
  matisch zal worden toegewezen.
  b. het doel van de emissie.
  c. de tekst van de leningsvoorwaarden, trustacte, administratievoorwaarden of
  voorwaarden van beheer en bewaring.
  d. de verjaringstermijnen van dividenden, rente of andere uitkeringen, zomede
  van betaalbaar gestelde hoofdsommen.
  Een aanvrage tot beursnotering kan slechts in behandeling worden genomen,
  indien hierbij een lid der Vereeniging als intermediair tussen de uitgevende instel­
  ling en het secretariaat der Vereeniging optreedt. In de praktijk heeft veelal reeds
  in een vroeg stadium overleg plaats, waarbij geheimhouding van de over te leggen
  stukken gewaarborgd is.
  In de derde plaats zijn in het reglement uitvoerig vastgelegd de vereisten met
  betrekking tot leningsvoorwaarden, trustees, trustactes, administratiekantoren,
  beheerders, bewaarders en derden, administratievoorwaarden en voorwaarden
  van beheer en bewaring zomede met betrekking tot statuten van administratie­
  kantoren.
   Ten slotte bevat het Fondsenreglement richtlijnen en voorschriften omtrent de
  technische uitvoering en de tekst van effecten.
  Afgezien van deze formele en min of meer normenscheppende functie vervullen
  de effectenbeurs en de emissiemarkt in het geheel van de Nederlandse vermogensmarkt een belangrijke rol op het gebied van vermogensdistributie. Voor een goed
  begrip zij hier echter opgemerkt, dat deze rol een in hoofdzaak additioneel karak­
  ter heeft.
  Beoordeeld naar zijn kwantitatieve betekenis is de vermogensstroom die via de
  emissiemarkt wordt geleid relatief beperkt van omvang.
  Ultimo 1965 bedroeg de waarde van het totaal in de beursnotering opgenomen
  bedrag aan Nederlandse aandelen respectievelijk certificaten en obligaties rond
  ƒ 57 miljard. Hiervan had ƒ 39 miljard betrekking op aandelen respectievelijk
  certificaten en ƒ 18 miljard op obligaties. In hetzelfde jaar beliep het reële bedrag2
  2) Jaarverslag Vereeniging voor den Effectenhandel 1965.
  m ab
  
  blz. 193
  
  dat op de openbare vermogensmarkt werd opgenomen ƒ 2,1 miljard of nog geen
  4% van het totaal in de notering opgenomen bedrag3).
  De onderstaande tabel bevat een overzicht van de omvang van het reële beroep
  op de openbare emissiemarkt in de jaren 1960 -1966.
  Reële bedragen, volgens stortingsdatum, opgenomen op de Nederlandse emissie­
  markt (in miljoenen guldens):
  1960
  
  1961
  
  1962
  
  1964
  
  1963
  
  1.193
  
  1965
  
  1966
  
  O BLIG A TIES
  w.v. Rijk
  w.v. B N G *
  A A N D E LEN
  
  1.853
  170
  
  134
  
  462
  
  73
  
  210
  
  129
  
  56
  
  TO TA AL
  
  2.023
  
  1.662
  
  1.656
  
  1.665
  
  1.545
  
  2.145
  
  2.209
  
  1.528
  936
  692
  
  643
  247
  
  1.592
  297
  292
  
  1.535
  996
  497
  
  2.153
  
  2.015
  652
  421
  
  434
  648
  
  1
  >
  
  * Bank voor Nederlandsche Gemeenten.
   Uit het bovenstaande overzicht blijkt, dat het via de emissiemarkt opgenomen
  bedrag de laatste jaren schommelde tussen ƒ 1,5 miljard en ƒ 2,2 miljard per
  jaar. Opvallend is dat de aandelenemissies een ondergeschikt percentage van dit
  bedrag vormen en dat verreweg het grootste deel der opgenomen gelden het karak­
  ter heeft van obligatieleningen. Een belangrijk percentage van deze leningen wordt
  uitgegeven ten laste van het Rijk en de Bank voor Nederlandsche Gemeenten.
  Vooral na 1956 is laatstgenoemde instelling voor de emissiemarkt van grote be­
  tekenis geworden, als gevolg van de door de overheid bevorderde concentratie in
  de financiering van de lagere overheidsorganen.
  De kwantitatieve betekenis van de openbare emissiemarkt kan ook worden
  gerelateerd aan de cijfers inzake de investeringen in vaste activa. Hierbij dient te
  worden opgemerkt, dat deze cijfers betrekking hebben op de bruto investeringen,
  waaronder zowel de vervangings- als de uitbreidingsinvesteringen zijn begrepen.
  De bruto investeringen bedroegen in 1966 circa ƒ 19 miljard. Blijkens boven­
  staand overzicht vormen de emissiecijfers in dat jaar hiervan slechts een onder­
  geschikt percentage.
   Het is duidelijk dat naast de emissiemarkt en de daarmee verbonden effecten­
  beurs er andere en bredere kanalen bestaan, waarlangs financieringsmiddelen naar
  het bedrijfsleven en de overheid kunnen vloeien. Gewezen kan worden op de
  mogelijkheid van financierng uit vrijgekomen middelen of uit ingehouden win­
  sten. Daarnaast kan melding worden gemaakt van de onderhandse lening op
  schuldbekentenis, die vooral de laatste decennia als financieringsinstrument aan­
  zienlijk aan betekenis heeft gewonnen. Dit kan onder meer worden geïllustreerd
  met behulp van enige cijfers uit de verzekeringssector. Volgens een opgave van
  de Nederlandse levensverzekeringmaatschappijen4) maakten de leningen op
  schuldbekentenis medio 1966 niet minder dan 48,4% uit van de totale belegde
  bedragen, die een waarde hadden van bijna ƒ 13,5 miljard. De onderhandse le­
  ningen tezamen met de hypothecaire leningen vertegenwoordigen zelfs een bedrag
  groot ƒ 10,4 miljard of 77°/o van het totale belegde bedrag. De financiële opera­
  ties van de verzekeringmaatschappijen beperken zich sinds geruime tijd niet
  alleen of in hoofdzaak tot de overheid. N a 1945 zijn de verzekeringmaatschap4) De Telstrook, nummer 2/66.
  mab
  
  blz. 194
  
  pijen zich in toenemende mate ook gaan toeleggen op de financiering van het
  bedrijfsleven. Aangenomen mag worden, dat medio 1966 voor een bedrag van
  rond ƒ 4 miljard of 30% van het totaal der beleggingen in het bedrijfsleven was
  geïnvesteerd.
  In de derde plaats kan worden gewezen op de toenemende betekenis van le­
  ningen op middellange termijn.
   Recapitulerend kan worden opgemerkt, dat zowel het bedrijfsleven als de over­
  heid een keuze kunnen doen uit verschillende mogelijkheden om hun financierings­
  vraagstukken op te lossen. De emissiemarkt annex effectenbeurs vormt een der
  alternatieve mogelijkheden en blijkens de gepubliceerde cijfers is deze in kwanti­
  tatieve zin niet de belangrijkste. Dit neemt echter niet weg, dat aan de emissie­
  markt en de effectenbeurs toch een ruimere betekenis mag worden toegekend dan
  een louter kwantitatieve benadering zou doen veronderstellen. Evenzeer als de
  effectenbeurs een toetssteen vormt voor de marktpartijen op de emissiemarkt bij
  het bepalen van de voorwaarden waarop financieringsinstrumenten kunnen wor­
  den uitgegeven en geplaatst, vormt de effectenbeurs eveneens voor tussenpersonen
  op de overige deelmarkten van de Nederlandse vermogensmarkt een zeer belang­
  rijk hulpmiddel om hun voorwaarden te toetsen. Het individuele en besloten
  karakter van de transacties op laatst bedoelde deelmarkten maakt het veelal
  moeilijk of soms zelfs onmogelijk om een duidelijk overzicht te verkrijgen van de
  factoren die de prijsvorming bepalen. Pogingen om hierin verbetering te brengen,
  onder andere door de stichting van een Vereniging tot Bevordering van de handel
  in Onderhandse Leningen en het organiseren van een centrale „markt” voor de
  verhandeling van onderhandse leningen, hebben tot dusverre niet het gewenste
  resultaat opgeleverd. N adat deze slechts zeer kort had „gefungeerd” , werd in
  januari 1966 besloten de centrale „markt” te sluiten. De effectenbeurs daarentegen
  biedt reeds enige eeuwen een mogelijkheid tot dagelijkse verhandeling en no­
  tering van fungibele vermogenstitels. Als een fijngevoelig instrument registreert de
  beurs onmiddellijk de invloeden, die uit verschuivingen in de vraag en het aanbod
  resulteren, zodat het prijsvormingsproces nauwkeurig kan worden gevolgd. Mede
  door de periodieke publicatie der noteringen is het mogelijk van dag tot dag, ja
  zo nodig zelfs van minuut tot minuut, rendementsverschuivingen op deze vermo­
  gensmarkt vast te stellen.
   Vooral op grond van deze in zekere zin unieke functie vormt de effectenbeurs
  een belangrijk en in vele opzichten zelfs een onmisbaar baken, waarop markt­
  partijen op de overige deelmarkten van de Nederlandse vermogensmarkt hun
  koers kunnen bepalen.
  De betekenis van de effectenbeurs voor de financiering heeft derhalve uitslui­
  tend een indirect karakter en voor zover de beurs verbonden wordt met het begrip
  emissiemarkt is haar betekenis in hoofdzaak van additionele aard. Niettemin bezet
  zij in het geheel van de financieringsoperaties, waarbij vermogen op lange termijn
  in het geding is, een sleutelpositie en dient zij ter oriëntering van allen, die belang
  hebben bij een zo goed mogelijk functioneren van de vermogensmarkt.
  m ab
  
  blz. 195.
  